High yield, la macinazione più stretta nel 2021

Contributo a cura di Tom Ross, CFA, Corporate Credit portfolio manager di Janus Henderson Investors. Contenuto sponsorizzato.

La disponibilità di vaccini efficaci potrebbe turbare il recupero nel 2021. L'abolizione delle restrizioni a metà del 2020 ha dimostrato la capacità delle economie di montare un rapido recupero a forma di V. Siamo consapevoli, tuttavia, che la logistica della vaccinazione di un'ampia popolazione è più facile a dirsi che a farsi. Ci aspettiamo che questa abbia il suo maggiore impatto a partire dal secondo trimestre del 2021, dato che i gruppi più vulnerabili sono protetti e l'emisfero nord si sposta oltre l'inverno.

I mercati in genere guardano avanti rispetto alle attuali condizioni economiche e i crediti sensibili al ciclo stanno già rispondendo, con spread di credito che si restringono, questi possono contribuire ad abbassare i rendimenti e ad aumentare i prezzi delle obbligazioni, in previsione di un miglioramento dei flussi di cassa e di una diminuzione del rischio di insolvenza. Mentre molte aziende sono state in grado di raccogliere finanziamenti sui mercati dei capitali nel 2020 per far fronte ai lockdown, non tutte sopravviveranno, quindi un occhio attento ai fondamentali del credito rimarrà critico.

Riteniamo che esistano opportunità selettive in alcune delle aree più sensibili alla pandemia da Covid-19 che hanno accumulato ritardi sul mercato, tra cui il tempo libero e il settore immobiliare. È anche probabile che ci siano più opportunità nello spettro più basso del credito e tra gli emittenti più piccoli, mentre ci avviamo alla fase di aggiustamento del ciclo del credito in cui le aziende cercano di migliorare i loro bilanci. La propensione al rischio degli investitori e i bassi tassi d'interesse dovrebbero spingere l'appetito per il rendimento. Questo non significa gettare al vento la prudenza. Ci aspettiamo che gli spread creditizi si restringano, ma in modo più limitato, dato che gli spread creditizi si sono ridotti in modo significativo da marzo 2020.

I cambiamenti strutturali che si stanno verificando nell'economia, come la digitalizzazione, probabilmente persisteranno. Allo stesso modo, i fattori che tipicamente rendono un buon credito, tra cui flussi di cassa affidabili, una buona gestione e una migliore traiettoria ambientale, sociale e di governance (ESG), rimarranno importanti. Le obbligazioni delle aziende che dimostrano queste qualità dovrebbero contribuire a fungere da zavorra contro la volatilità del mercato.

Diamo il benvenuto a nuove emissioni

Una caratteristica degna di nota del 2020 è stata lo sfatamento dell'idea che un'ondata di declassamenti avrebbe destabilizzato il mercato high yield. Mentre c'è stato un forte aumento dei fallen angels (le obbligazioni che sono state declassate da investment grade a sub-investment grade), il mercato ad alto rendimento si è dimostrato capace di assorbire l'aumento dell'offerta. In effetti, gli spread creditizi dell’high yield sono solo leggermente più ampi rispetto all'inizio del 2020.

Accogliamo con favore l'aumento dell'offerta dopo la scarsità di nuove emissioni nette nei mercati ad alto rendimento negli anni fino al 2020, in quanto contribuisce ad aumentare la scelta per gli investitori high yield. Inoltre, per motivi tecnici, il mercato è spesso carente nel valutare correttamente il prezzo delle obbligazioni quando queste passano da un investment grade ad high yield e viceversa, creando opportunità di profitto da queste inefficienze di prezzo.

Ci aspettiamo ulteriori fallen angels nel 2021, ma in calo rispetto ai livelli del 2020 e il tasso di insolvenza raggiungerà un picco ben al di sotto dei livelli dell'ultima crisi, una bella impresa, considerando l'entità delle perturbazioni economiche. Il sostegno delle Banche centrali e i programmi di stimolo economico guidati dal governo sono stati fondamentali per mantenere un mercato del credito funzionante e contribuire a ridurre i costi di finanziamento. Riteniamo che le autorità saranno desiderose di non far deragliare la ripresa, mantenendo politiche accomodanti per tutto il 2021 e bassi i tassi d'interesse e perseguendo i programmi di acquisto di attività in corso. Con le Banche centrali che continuano ad acquistare obbligazioni (anche se principalmente investment grade) e le emissioni probabilmente più basse, ciò dovrebbe creare una dinamica favorevole della domanda e dell'offerta.

Troppi aspetti positivi?

I mercati, tuttavia, cercano di guardare avanti. Una combinazione tra lo slancio della ripresa e l'aumento dell'inflazione globale può spaventare gli investitori preoccupati che i tassi d'interesse possano aumentare. I rendimenti più elevati dei titoli high yield fungono tradizionalmente da cuscinetto contro il rischio di tasso d'interesse, ma dobbiamo essere consapevoli del fatto che la volatilità del mercato dei titoli di Stato può riversarsi su altri segmenti del reddito fisso. Il nostro scenario di base è che le banche centrali cercheranno di attenuare la volatilità dei mercati dei titoli di Stato, ma è ironico che il rischio maggiore per l'alto rendimento possa derivare da ciò che accade all'altro capo dello spettro del credito.