In uno scenario finanziario sempre più complesso e volatile, l'high yield si distingue per i rendimenti interessanti, ma richiede selettività e gestione attiva. L'analisi di Charudatta Shende. Contenuto sponsorizzato da Candriam.
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CONTRIBUTO a cura di Charudatta Shende, head of Client Portfolio Management Fixed Income and Fixed Income strategist. Contenuto sponsorizzato da Candriam.
I mercati obbligazionari ad alto rendimento (HY) si muovono in uno scenario finanziario sempre più complesso e volatile, determinato dalla confluenza di forze macroeconomiche e geopolitiche. Le crescenti tensioni geopolitiche, il crescente protezionismo commerciale e l'imposizione di tariffe aggiungono ulteriori livelli di incertezza. Allo stesso tempo, i livelli di debito più elevati tra gli emittenti societari e sovrani alimentano preoccupazioni sulla sostenibilità del credito. Questi fattori sono strutturalmente inflazionistici e spingono le banche centrali a mantenere una politica monetaria più restrittiva, che a sua volta determina tassi di interesse neutrali più elevati e una maggiore volatilità del mercato.
In questo contesto, i mercati HY stanno attraversando una notevole trasformazione. Livelli di carry strutturalmente più elevati offrono un potenziale di rendimento migliore, ma gli spread temporaneamente compressi suggeriscono che gli investitori non stanno pienamente valutando i rischi associati a un contesto economico in evoluzione. Se da un lato queste condizioni creano interessanti opportunità a lungo termine, dall'altro comportano anche notevoli sfide a breve termine che devono essere gestite con attenzione. Comprendere questo intricato equilibrio tra rischio e ricompensa è essenziale per orientarsi nell’attuale panorama HY. È importante riconoscere sia i punti di forza che le vulnerabilità del mercato, per posizionare meglio i portafogli e sfruttare le opportunità, attenuando al contempo le potenziali insidie in un mondo sempre più incerto.
Strutturalmente forte
Il mercato HY ha subito un cambiamento significativo nell'ultimo decennio, affermandosi come una classe di attività più matura e strutturalmente resiliente. L'era dei tassi di interesse prossimi allo zero ha lasciato il posto a un contesto di tassi più elevati, guidati da persistenti pressioni inflazionistiche che difficilmente si placheranno del tutto nel contesto di politiche protezionistiche e di una minore immigrazione, soprattutto negli Stati Uniti, nonché di crescenti deficit fiscali nelle economie sviluppate. Man mano che le banche centrali si adatteranno a questo nuovo paradigma, si prevede che i tassi di interesse rimarranno elevati per un periodo più lungo, rafforzando la componente di carry.
I rendimenti nel mercato HY ora si attestano su livelli interessanti, con l'HY europeo che offre rendimenti del 5-6%1 rispetto al 3-3,5% degli anni precedenti, e l'HY statunitense che varia dal 7-8% rispetto al 5-5,5%2 del passato. Il carry trade, un fattore chiave per gli investitori obbligazionari, è diventato una fonte significativa sia di reddito che di protezione dai ribassi, in particolare in condizioni di mercato volatili.
Inoltre, la qualità fondamentale dell'universo HY è notevolmente migliorata. In Europa, quasi il 70% degli emittenti HY ha ora un rating BB, in aumento rispetto a meno del 50% di dieci anni fa, mentre negli Stati Uniti il segmento con rating BB è aumentato dal 35% a quasi il 50%3. Nel frattempo, gli emittenti più deboli hanno cercato sempre più finanziamenti attraverso prestiti a leva o debito privato, lasciando ai mercati HY pubblici un profilo di credito più solido.
Inoltre, questa classe di attività è diventata meno sensibile alle fluttuazioni dei tassi di interesse, con una duration media in calo da circa quattro anni di dieci anni fa a circa tre anni oggi. Questa durata ridotta rende le obbligazioni HY più resilienti in un'epoca di elevata volatilità dei tassi.
Grazie a fondamentali più solidi, rendimenti più elevati e una maggiore accettazione istituzionale, le obbligazioni ad alto rendimento si sono evolute in un'allocazione fondamentale e diffusa all'interno dei portafogli a reddito fisso. Gli investitori possono ora considerare l'HY non solo come un'operazione opportunistica, ma come una componente strategica a lungo termine della loro esposizione al reddito fisso.
Tatticamente fragile
Nonostante i punti di forza strutturali del mercato HY, diversi rischi a breve termine giustificano cautela:
- Gli spread rimangono a livelli storicamente bassi in tutte le regioni e in tutte le classificazioni, in alcuni casi avvicinandosi ai livelli ristretti di diversi decenni. Questa compressione è stata supportata da solidi fondamentali, tra cui tassi di default più bassi, ma anche da forti fattori tecnici.
- La classe di attività ha beneficiato di un'ondata di stelle nascenti4, ovvero emittenti che sono migrati verso il segmento investment-grade, con conseguente contrazione del mercato HY.
- Inoltre, le aziende sono state restie a emettere nuovo debito in un contesto di tassi elevati, il che ha portato a emissioni storicamente basse negli ultimi due o tre anni. Questa contrazione dell’offerta, unita ai rinnovati afflussi di investitori, ha rafforzato la resilienza del mercato.
Tuttavia, questi fattori tecnici di supporto potrebbero essere messi alla prova in caso di deterioramento delle condizioni macroeconomiche. L'economia globale si trova ad affrontare sfide crescenti: guerre commerciali, dazi e incertezza geopolitica rappresentano un ostacolo per le aziende del segmento speculativo. Un rallentamento economico significativo potrebbe innescare un sentimento di avversione al rischio, con conseguenti deflussi dai mercati HY. Inoltre, se i tassi a lungo termine dovessero allentarsi, le aziende potrebbero riprendere a emettere debito, aumentando l'offerta ed erodendo il supporto tecnico che ha mantenuto contenuti gli spread.
Inoltre, se le pressioni inflazionistiche dovessero riemergere e mantenere elevati i tassi di interesse per un periodo più lungo, gli emittenti HY più deboli potrebbero avere difficoltà a rifinanziare il proprio debito, determinando potenzialmente un aumento dei default. Ciò potrebbe destabilizzare gli investitori, provocando ulteriori deflussi e aggravando la volatilità del mercato. Considerati questi fattori, l'ampliamento dello spread resta un rischio chiave nel breve termine, che richiede un attento monitoraggio da parte degli investitori.
Favorire la selettività e la gestione attiva
In un contesto caratterizzato sia da rischi che da opportunità, per muoversi con successo nel mercato ad alto rendimento sarà necessario un approccio attivo, selettivo e altamente disciplinato. Considerando che si prevede un aumento della volatilità e della dispersione, gli emittenti non risponderanno in modo uniforme ai cambiamenti nei fondamentali o negli aspetti tecnici. Al contrario, la differenziazione all'interno della classe di attività diventerà più marcata, rendendo la selezione del credito un fattore chiave della performance.
Alcuni emittenti continuano a presentare bilanci resilienti e modelli aziendali solidi, che consentono loro di adattarsi alle mutevoli condizioni macroeconomiche. Queste aziende, spesso supportate da solidi parametri creditizi e vantaggi competitivi sostenibili, sono meglio posizionate per resistere alle pressioni inflazionistiche, ai tassi di interesse più elevati e ai potenziali rallentamenti economici. D'altro canto, gli emittenti con una situazione finanziaria più debole, una leva finanziaria insostenibile o modelli aziendali strutturalmente problematici si troveranno sempre più vulnerabili, soprattutto se i fattori tecnici di mercato dovessero deteriorarsi o i costi di finanziamento dovessero aumentare. La capacità di distinguere tra questi segmenti sarà fondamentale per ottenere rendimenti adeguati al rischio.
Inoltre, il mercato HY è altamente sensibile alle forze esterne, tra cui gli sviluppi geopolitici, i cambiamenti nelle politiche fiscali e commerciali e le decisioni delle banche centrali. Poiché il sentiment del mercato è fortemente influenzato dal flusso imprevedibile di notizie, che si tratti di annunci politici, linee guida della Federal Reserve o tensioni commerciali globali, gli investitori devono rimanere flessibili. La posizione delle banche centrali basata sui dati, combinata con le dinamiche fluttuanti della domanda e dell’offerta, significa che sarà essenziale un approccio flessibile e tattico.
Grazie alla gestione attiva delle esposizioni e alla selezione attenta dei crediti, gli investitori possono sfruttare le opportunità, mitigando al contempo i rischi di ribasso in un mercato sempre più complesso e volatile.
Fonti e note:
[1] Indice BofA ML Euro HY - Fonte: Bloomberg© al 31/03/2025.
[2] Indice BofA ML US HY - Fonte: Bloomberg© al 31/03/2025.
[3] Fonte: Candriam, Bloomberg© al 31/01/2025.
[4] Le “stelle nascenti” sono obbligazioni classificate come indesiderabili, ma che potrebbero diventare investment grade man mano che migliora la qualità creditizia della società emittente.
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