CONTRIBUTO a cura di Loredana La Pace, country head Italy di Goldman Sachs Asset Management. Contenuto sponsorizzato da Goldman Sachs Asset Management.
L'economia cinese è uscita dalla crisi provocata dal COVID-19 in condizioni migliori rispetto alla maggior parte delle altre economie globali, grazie a un lockdown risoluto e alla rapidità con cui ha adottato le misure politiche che hanno permesso una ripresa rapida, su vasta scala e che, seppur appaia in rallentamento, è destinata a proseguire anche nel resto del 2021. Secondo le nostre stime, l'economia cinese ha già registrato un’espansione di circa l’8% rispetto al livello raggiunto prima della pandemia. Il Pil statunitense, invece, ha da poco superato il livello di fine 2019 e molte altre economie potrebbero tornare al livello di fine 2019 solo alla fine del prossimo anno.
L'economia cinese ha rallentato negli ultimi mesi, riflettendo una decelerazione della crescita dell’export, un indebolimento degli investimenti immobiliari e un aumento, a luglio ed agosto, delle restrizioni legate al Covid in risposta ai focolai emersi in diverse province. Infatti, nonostante gli elevati tassi di vaccinazione, la Cina ha mostrato una tolleranza zero verso il Covid.
Anche se prevediamo che nei prossimi due anni l'economia continuerà a crescere al di sopra del livello tendenziale di lungo periodo, sostenuta da politiche fiscali e monetarie più accomodanti, riteniamo che la continua attenzione del governo alla riduzione dell'indebitamento e un rallentamento nel settore immobiliare peseranno sulla crescita. L’immobiliare rappresenta, in base a stime diverse, il 20-30% del PIL cinese e il 70% della ricchezza delle famiglie1, quindi le prospettive di questo settore sono fondamentali per la salute dell'economia nel suo insieme.
Attenzione alla sostenibilità
Tuttavia, vale la pena notare che si tratta in gran parte di un rallentamento guidato dalla politica. Le autorità stanno cercando di indirizzare l'economia su un percorso più sostenibile. Il recente inasprimento normativo e la riduzione della leva finanziaria sono in gran parte il risultato della maggiore attenzione del governo alla sostenibilità e alla prosperità comune. I titoli di stato tendono a trarre vantaggio dai periodi di crescita economica più lenta e dalla maggiore volatilità, in quanto gli investitori cercano di mettersi al riparo dai rischi. L’obbligazionario governativo cinese dovrebbe anche beneficiare di una politica monetaria più accomodante in Cina. La PBOC ha già tagliato i tassi a luglio in risposta a un rallentamento della crescita e riteniamo che sia in programma un ulteriore allentamento della politica monetaria.
Anche la direzione della valuta è un importante fattore da tenere in considerazione quando si investe in obbligazioni governative cinesi. La valuta cinese si è svalutata del 5% circa nel cambio con il dollaro USA dopo lo scoppio della pandemia, conseguente alla fuga degli investitori verso gli asset americani percepiti come più “sicuri”. Tuttavia da allora il Renminbi è riuscito a recuperare le perdite e anche ad andare in positivo rispetto al livello pre-pandemico. A nostro avviso, la continua e solida performance economica della Cina, il considerevole avanzo delle partite correnti, la posizione fiscale accomodante e i favorevoli differenziali dei tassi d'interesse potrebbero aiutare la valuta cinese a guadagnare ulteriore terreno nel corso del prossimo anno. Tuttavia, le tensioni geopolitiche, in particolare con gli Stati Uniti, potrebbero incidere su questa prospettiva causando un repentino deprezzamento del Renminbi nei confronti del Dollaro statunitense. Di converso, l'amministrazione Biden potrebbe non essere affatto propensa a riaccendere un vero e proprio scontro commerciale: riteniamo quindi più probabile che il Renminbi si apprezzi più del previsto nei confronti del Dollaro USA.
Con riferimento al mercato dei titoli di Stato cinesi, tre ulteriori fattori potrebbero contribuire, nel lungo termine, a indirizzare forti afflussi da parte degli investitori. Innanzitutto, le riforme del mercato finanziario hanno facilitato il trading degli investitori stranieri nei mercati dei titoli di Stato cinesi e hanno migliorato la liquidità del mercato secondario. La seconda ragione è legata all'accessibilità, visto che le obbligazioni cinesi saranno incluse anche nell’indice FTSE World Government Bond. Considerando il volume di asset che utilizzano come benchmark questo indice, stimiamo che l'inclusione determinerà un afflusso di investimenti nei titoli di Stato cinesi nell’ordine dei 100 miliardi di dollari, che potrebbe innescare un'ulteriore compressione dei rendimenti e un apprezzamento del valore capitale. Infine stiamo assistendo, da parte delle banche centrali, ad un incremento delle riserve, in conseguenza del quale si potrebbe manifestare, anche considerata la crescente importanza del Renminbi, un aumento della domanda di obbligazioni governative cinesi, a condizione che il governo prosegua il processo di liberalizzazione del mercato finanziario.
1Fonti: Rogoff and Yang (2021), HSBC, NBER, e Goldman Sachs Asset Management.
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