Relativamente alla commercializzazione dei fondi d’investimento, siamo in presenza di un mercato interno unico che tende a diventare sempre più internazionale. Per questo motivo il legislatore europeo ha impresso un nuovo slancio avvicinandoci ad un ambito normativo armonizzato che presumibilmente estenderà la sua portata in pochi anni anche a soggetti esterni all’UE. Questa tappa fondamentale presupporrà un inedito sviluppo della libera commercializzazione transfrontaliera di alcuni strumenti non armonizzati, favorendo così l’uso di un passaporto europeo nei casi in cui esista un legame estero (nel senso di un paese non membro dell’Unione europea), sia per il fondo,per il rispettivo gestore o entrambi.
La Direttiva 2011/61/UE concernente i gestori di fondi d’investimento alternativi (AIFMD o Direttiva) regola la commercializzazione dei fondi d’investimento alternativi (FIA) da parte dei rispettivi gestori (GFIA). Un’importante sezione della Direttiva, i cui effetti hanno iniziato a sentirsi lo scorso luglio indipendentemente dal livello di recepimento negli ordinamenti nazionali, è dedicata all’attività di commercializzazione nell’Unione europea (UE) dei FIA, prodotti non armonizzati soggetti alla regolamentazione e alla supervisione locali, a opera dei rispettivi gestori.
Con passaporto
L’AIFMD prevede un nuovo regime di commercializzazione transfrontaliera nell’UE che ha molti aspetti in comune con i fondi armonizzati, poiché consente la libera distribuzione del prodotto mediante un passaporto precedentemente inoltrato all’autorità di vigilanza di origine. Si tratta di un passaporto comunitario che consente a un GFIA autorizzato avente sede sociale in uno Stato membro dell’UE (GFIA dell’UE) di commercializzare un FIA comunitario negoziato tra investitori professionali, sia nello Stato membro di origine del GFIA che in Stati membri diversi. Per garantire la massima protezione dell’investitore privato, la Direttiva lascia alla discrezionalità delle giurisdizioni nazionali la decisione in merito all’ammissibilità della commercializzazione del FIA a profili di investitori non sofisticati e, in tal caso, all’istituzione di barriere o requisiti pertinenti per effettuarla.
Questo procedimento di notifica richiede che le autorità competenti dello Stato membro di origine si pronuncino rapidamente sul fascicolo di notifica dell’intenzione alla commercializzazione, fornendo al GFIA autorizzato una risposta entro venti giorni che potrà essere negativa solo in casi eccezionali correlati ad un inadempimento prevedibile o manifesto della Direttiva stessa. La realtà del passaporto comunitario è l’impossibilità, per gli Stati membri di destinazione, d’imporre ulteriori requisiti a questo tipo di commercializzazione. A tal fine, la Direttiva non ammette alcun margine interpretativo, realizzando così un’armonizzazione completa.
La maggior parte delle giurisdizioni dell’Unione europea ha già recepito nei propri ordinamenti le norme dell’AIMFD relative al contesto descritto. Per gli Stati in cui il recepimento sia ancora in corso, le autorità competenti hanno definito regimi transitori finalizzati a consentire l’importazione e l’esportazione di FIA evitando che il ritardo del legislatore nazionale possa mettere in posizione di svantaggio i paesi adempienti.
Nel caso di GFIA comunitari autorizzati che abbiano l’obiettivo di commercializzare, tra investitori professionali dell’UE, le quote di un FIA non comunitario che gestiscono, la Direttiva prevede l’uso del passaporto nei termini simili a quelli descritti, esigendo tuttavia alcune ulteriori condizioni concernenti il paese terzo e gli accordi di cooperazione tra questi e il GFIA comunitario.
Senza passaporto
La Direttiva va comunque oltre prevedendo anche un regime di commercializzazione senza passaporto, benché a carattere provvisorio. Si prevede così la commercializzazione senza passaporto di FIA non comunitari gestiti da GFIA comunitari ai professionisti esclusivamente nel loro territorio anche se, in questo caso e in una prima fase, saranno gli Stati membri ad imporre al GFIA autorizzato norme più o meno rigorose per questo tipo di commercializzazione mediante i loro regimi nazionali (articolo 36). Benché subordinata alla normativa nazionale, la Direttiva consente di commercializzare nell’UE, senza passaporto, i FIA gestiti da un GFIA non comunitario (articolo 42).
Considerato che detti articoli forniscono un margine discrezionale alla legislazione nazionale e che i diversi paesi hanno optato per livelli più o meno restrittivi, oggi ci troviamo in uno scenario differenziato in cui un gestore può vendere lo stesso prodotto in modalità diverse a seconda del paese di destinazione scelto. I regimi nazionali maggiormente permissivi risultano pertanto più interessanti di altri che impongono requisiti di registrazione o approvazione preventiva. Se da un lato è probabile che l’Italia e la Spagna optino per regimi più rigorosi, dall’altro il Regno Unito e i Paesi Bassi limitano questa procedura a una semplice notifica.
Passaporto armonizzato
L’obiettivo dell’AIFMD è la creazione di un mercato interno per i GFIA e di un quadro armonizzato di regolamentazione e supervisione delle attività a livello comunitario di tutti i GFIA, inclusi quelli non comunitari. Ebbene, risulta complicato stabilire un quadro armonizzato in un segmento così innovativo quando entrano in gioco soggetti non comunitari. Così, il legislatore stabilisce un meccanismo di revisione e opta per la formulazione di un periodo transitorio di due anni (fino al 2015), durante il quale gli Stati applicheranno i loro regimi nazionali (conformemente agli articoli 36 e 43) e dopo il quale la commercializzazione verrà revisionata. Ogni volta che entra in vigore un atto delegato della Commissione in materia, il proposito è che, trascorso il periodo transitorio, esista un regime di passaporto armonizzato europeo per la commercializzazione di cui possano beneficiare anche i GFIA non comunitari.
Dopo questo periodo di due anni non è prevista l’abrogazione dei regimi nazionali in vigore, ma piuttosto la coesistenza della normativa locale con il citato passaporto armonizzato europeo, per un ulteriore periodo di tre anni. L’obiettivo della fase più matura, ovvero nel 2018, sono un passaporto armonizzato unico e la completa abolizione dei regimi nazionali, dopo l’entrata in vigore di un nuovo atto delegato. Solo allora il passaporto per la commercializzazione di fondi d’investimento alternativi a investitori professionali in ambito comunitario potrà essere considerata come completamente armonizzato.