C’è un colpo di scena sul polemico uso dei tassi negativi come strumento di politica monetaria. Lo scorso 10 agosto, il FMI ha pubblicato un documento dove afferma che, nonostante i “risultati soddisfacenti” della politica della BCE, la sua applicazione “presenta sfide peculiari per la zona euro”. Nello stesso documento si legge, poi, dei limiti di tali misure eterodosse, mettendone indirettamente in dubbio la loro effettiva utilità, viste le distorsioni che hanno generato nei mercati.
A luglio gli investitori avevano assistito alla prima asta del Tesoro tedesco di titoli di Stato a dieci anni emessi con tassi negativi. Entrambe le aste si sono chiuse con una notevole domanda, il che fa sorgere la questione del perché ci siano investitori disposti a comprare obbligazioni che non offrono né interessi né cedole.
Craig Moran, analista degli investimenti per il team multiasset di M&G Investments, adotta un approccio basato sul behavioural finance (il comportamento irrazionale degli investitori) messo a punto dalla società per cercare una spiegazione a questo fenomeno. Moran elenca una serie di motivi logici che porterebbero a comprare titoli di Stato a tasso negativo.
Venderlo a terzi a un prezzo superiore
“La possibilità di vendere l’asset a terzi (qualcuno di ancora più pazzo, evidentemente) a un prezzo superiore è legata alla speranza che se ha accettato una perdita garantita di 50 centesimi nell’arco di dieci anni, ci sarà qualcun’altro disposto ad accettare una perdita garantita ancora più alta in un lasso temporale più breve nei prossimi dieci anni”, spiega il gestore. In altre parole, questo meccanismo si alimenta della scommessa che “i prezzi obbligazionari continueranno a salire e i rendimenti toccheranno minimi ancora più bassi”.
Considerando che il tasso di deposito attuale della BCE è -0,40%, “il rendimento sul bund tedesco al -0,10% annualizzato tutt’a un tratto non sembra poi così male, no?” Specialmente se a un certo punto quel tasso di deposito a un giorno dovesse scendere ancora di più, anche se ultimamente pare che le autorità monetarie stiano iniziando a stancarsi di continuare ad abbassare ancora i tassi”, afferma Moran ironicamente.
Detto questo, il gestore ricorda che, anche se l’obbligazione offre un rendimento superiore o comunque non così negativo come quello ufficiale, “per garantire un guadagno si devono mantenere le obbligazioni per tutto il periodo dei dieci anni e bisogna che i tassi a pronti rimangano ai livelli attuali”. In caso contrario, “il prezzo al quale l’investitore potrà vendere i suoi titoli governativi in un determinato momento prima della scadenza dei dieci anni dipenderà interamente dal mercato”. Il gestore spiega che “l’obbligazione ha una duration di dieci anni e, quindi, se i tassi di interesse o le aspettative su questi ultimi dovessero variare anche solo dell’1%, il prezzo del bond potrebbe cadere fino al 10%”.
“Un’alternativa alla liquidità non dovrebbe esporre a considerazioni di tempismo di questo tipo. Anche se le istituzioni stanno usando i Bund tedeschi per investire la loro liquidità nel brevissimo termine, potrebbe rivelarsi una scommessa costosa, visto il rendimento modesto che offrono”, conclude Moran.
“Il pensiero economico tradizionale ci dice che il denaro disponibile per essere speso oggi ha più valore di quello disponibile in futuro, e che quindi gli investitori dovrebbero essere remunerati per il consumo differito”, argomenta l’esperto. Tuttavia, puntualizza, “in un regime di prezzi in calo, è probabile che 100 euro fra dieci anni abbiano un potere d’acquisto superiore ai 100 euro di oggi”.
Alla luce dei trascorsi dell’inflazione in Europa e considerando gli sforzi che le banche centrali di tutto il mondo stanno facendo per scongiurare la deflazione, il gestore ritiene che “scommettere che la deflazione perduri nei prossimi dieci anni per compensare i rendimenti negativi attuali è alquanto azzardato”.
Normativa
Il quadro normativo attuale continua a incoraggiare l’acquisto di titoli di Stato rispetto ad altri asset. “Tuttavia, nel medio termine è difficile immaginare che gli enti regolatori incentivino le banche e le compagnie assicurative a comprare asset con rendimenti negativi garantiti”, aggiunge il gestore.
QE della BCE
Questo punto in realtà combina il primo e il quarto: “Attualmente, nel mercato dei titoli governativi europei c’è un acquirente non sensibile ai prezzi. Chi compra queste obbligazioni all’asta spera che la BCE continui ad acquistarle a prezzi sempre più alti, senza tenere conto del ritorno economico legato all’operazione”.
La “sicurezza”
“Una cosa che metterebbe d’accordo tutti gli operatori di mercato è l’elevata possibilità di recuperare il denaro investito con l’acquisto di queste obbligazioni, anche se a un prezzo leggermente inferiore rispetto a quello versato inizialmente”, sostiene l’esperto. Per questo continua dicendo che “il motivo più probabile per cui gli investitori stanno acquistando queste obbligazioni – e molte altre con rendimenti simili – è la sicurezza”. In altre parole la restituzione del capitale ha sostituito il ritorno sul capitale come massima priorità tra gli investitori.
È su questo punto che il team multiasset di M&G dissente: “Un rendimento negativo garantito su un asset decennale sembra un prezzo troppo alto da pagare attualmente per una sicurezza solo apparente, soprattutto se si considera il suo prezzo storico e quello che potrebbe raggiungere anche in caso di lieve cambiamento della propensione al rischio o dei fondamentali”, dichiara Moran. “Quando è difficile trovare dei motivi razionali per comprare qualcosa, gli investitori razionali dovrebbero invece pensare di vendere?”, conclude.
