Adaptarse a un entorno inflacionario: así han cambiado las gestoras españolas sus carteras este verano

Las carteras no han vivido grandes cambios durante el periodo estival. Mantenemos un posicionamiento prudente, como se observa en los niveles de exposición bursátil por debajo del rango medio de forma clara. Sin embargo, no todos los activos evolucionan a la misma velocidad a lo largo del ciclo económico ni parten de las mismas valoraciones. En este sentido, desde un punto de vista estratégico hemos incrementado posiciones en crédito Investment Grade tras las fuertes correcciones de la primera parte del año. Por otra parte, el cambio más llamativo proviene de los niveles de duración soberana ya que se han incrementado recientemente de forma táctica. Por último, en lo referente a divisas y también desde un punto de vista táctico, hemos tomado beneficios de posiciones largas en dólar frente al euro.

Desde mediados de agosto y tras la reunión de Jackson Hole, la renta variable ha vuelto a experimentar caídas. Por nuestra parte no hemos realizado cambios relevantes en nuestro posicionamiento, ya que como inversores a largo plazo, mantenemos nuestra convicción de que la renta variable es un activo excepcionalmente rentable en el largo plazo. Por lo tanto, no tratamos de predecir los movimientos del mercado en el corto plazo, ya que creemos que tratar de adivinar los movimientos en el corto plazo es algo difícil de sostener en el tiempo, por lo que buscamos inversiones que cumplan con nuestros criterios de inversión para mantener en el tiempo.

Iniciamos el verano con perplejidad ante el optimismo del mercado que ponía en precio bajadas de tipos en EEUU ya en la primera mitad de 2022. El movimiento del mes de agosto ha llevado esas expectativas a un territorio más realista, lo que es tranquilizador, y nos permite mantener por ahora la convicción en nuestras posiciones básicas, poco riesgo tanto en tipos como en bolsa. Lo cierto es que nuestro posicionamiento nos ha permitido un buen resultado a lo largo del verano.

El refuerzo del mensaje de vigilancia de los bancos centrales en el simposio de Jackson Hole apunta a la necesidad de mantener políticas monetarias restrictivas durante más tiempo, pese al deterioro esperado en la actividad económica. Además, la crisis de energía en Europa se mira en el espejo de unas valoraciones de las bolsas todavía en terrenos poco atractivos, con unas expectativas de beneficios poco realistas. Es aconsejable mantener por ahora cierto grado de prudencia, pero no con una convicción ciega, sino con flexibilidad, entendiendo que el mercado es cada vez más rápido ajustando expectativas, incluso más rápido que los propios analistas ajustando beneficios esperados.

Agosto empezaba con un tono positivo y daba continuidad al rally de los mercados iniciado en junio y apoyado en la expectativa de unos Bancos Centrales más permisivos. Sin embargo, a mitad de mes varios datos truncaron totalmente este sentimiento: unos datos de inflación de nuevo más acelerados y la reunión de los diversos banqueros centrales en Jackson Hole.

Así, con el repunte generalizado experimentado en las curvas de tipos de interés, los mercados de renta variable ceden de nuevo, especialmente un mercado europeo mucho más afectado por toda la debilidad económica y una inflación en sí más preocupante. Los activos de renta fija registran pérdidas principalmente los de corto plazo, más sensibles a la política monetaria. Por otro lado, el tensionamiento de las condiciones financieras también resulta en una ampliación de los spreads de crédito. A destacar a finales de mes, el efecto refugio que ha mostrado la divisa norteamericana que demuestra su fortaleza rompiendo la paridad con el euro a lo largo del mes, y por otra parte, el área emergente, tanto renta fija como renta variable consigue escapar parcialmente de esas pérdidas.

Continuamos en un entorno de alta volatilidad marcado por el endurecimiento de las condiciones monetarias y por la creciente incertidumbre macroeconómica.  No hemos cambiado sustancialmente el sesgo defensivo de nuestras carteras, aunque aprovechamos el rebote de mitad de verano para reducir la exposición a renta variable y bajar algo la duración de las carteras. Aunque seguimos siendo cautos, también estamos aprovechando la volatilidad para tomar posiciones en algunos activos en los que vemos valor, tanto en renta fija como en renta variable.

El mes de julio fue extraordinario y agosto se cerró con pérdidas limitadas, gracias en buena parte por haber mantenido la duración a niveles cercanos a cero y a haber reducido la exposición a bolsa en la primera quincena de agosto. Nos mantenemos extremadamente cautos con el riesgo de tipo de interés a corto y a largo plazo, y con posiciones moderadas en bolsa.

Durante el verano, en un entorno de deterioro del entorno macroeconómico, con empeoramiento del mix crecimiento/inflación, hemos presenciado un rebote en los activos de riesgo (renta variable y crédito) hasta mediados de agosto, que se ha deshecho parcialmente en las semanas siguientes. En renta variable, hemos aprovechado este rebote de los activos de riesgo para incrementar las coberturas y hemos mantenido la preferencia en las carteras por las compañías defensivas y de calidad. Así, sectorialmente mantenemos la infraponderación en bancos, automóviles, energía y materiales básicos; y geográficamente preferimos Estados Unidos a Europa. En renta fija, después del repunte de los tipos, y con Estados Unidos más avanzado en el ciclo de subidas de tipos, hemos incrementado paulatinamente la duración en dólares, mientras que hemos reducido la exposición a la deuda high yield, más expuesta a los riesgos asociados al empeoramiento del ciclo económico.

Nos encontramos en un contexto de normalización de política monetaria, enfocada a atajar la elevada inflación, y consecuentemente un ajuste de la valoración de los activos de riesgo y elevada volatilidad. Este escenario, unido a las incertidumbres geopolíticas y la progresiva ralentización del crecimiento económico, nos lleva a mantener un posicionamiento cauto. Al comienzo del verano, con los datos de inflación publicados en junio y la contundente respuesta de los bancos centrales, volvimos a reducir riesgo en cartera en todos los tipos de activo: redujimos exposición bursátil, riesgo de tipos de interés y de crédito, y reforzamos posición en liquidez y monetario. En julio, una vez se empezó a intuir el techo de inflación en Estados Unidos, comenzamos a neutralizar duración en esta región y en agosto hemos realizado un ligero incremento adicional con deuda europea, si bien la evolución de la inflación en Europa nos hace ser más cautelosos. Adicionalmente, a lo largo de todo el periodo hemos implementado diferentes estrategias con opciones para cubrir escenarios alternativos bajistas y no perder potencial alcista en posibles rebotes de mercado.

Los mercados han recuperado gran parte de las caídas de la primera parte del año y el comportamiento ha sido muy positivo. Tanto en renta fija como renta variable se ha aprovechado para tomar posiciones en los activos más castigados y se ha reducido peso en los valores y sectores más afectados por la crisis energética. Con respecto al posicionamiento, de acuerdo con la corrección de las últimas dos semanas, la posición es más cauta porque la amenaza de la inflación y posible entrada en recesión aconsejan mayor cautela de cara al final del año.

El posicionamiento se ha mantenido estable durante el verano, ajustando a la baja el riesgo y la duración en renta fija a mediados de julio, implementando estrategias sobre las pendientes de deuda soberana, y manteniendo una posición neutral en renta variable, con mayor exposición geográfica a Estados Unidos y, sectorialmente, a financieros y energía.