Myles Bradshaw, cogestor de la estrategia, analiza las tres grandes amenazas que se ciernen sobre los mercados y explica el posicionamiento con el que pretenden combatir este entorno y seguir generando retornos.
Una serie de amenazas están contribuyendo a enturbiar el entorno de mercado, volviendo más complejo realizar un diagnóstico acertado sobre las dinámicas actualmente en escena. Myles Bradshaw, cogestor del Amundi Funds Bond Global Aggregate, analiza algunos de los peligros que considera más significativos por su alcance global. El primero de ellos es el pulso de la OPEP para mantener bajos los precios del petróleo: “El déficit de Arabia Saudí ya es del 15% sobre el PIB y está obligando al país a vender activos, y no es el único en esta situación. En las últimas semanas se han visto ventas de fondos soberanos de países productores de petróleo de Oriente Medio. Estas ventas están teniendo un impacto sobre la renta fija emergente y podrían afectar a la deuda corporativa con grado de inversión”.
La otra lectura negativa de la espiral bajista del crudo viene de EE.UU.: el experto de Amundi no ignora que los inversores minoristas estadounidenses han estado deshaciendo posiciones en high yield, que ha registrado extraordinarios flujos de salida, reduciendo a su vez las condiciones de liquidez. “Las ventas de los minoristas de EE.UU. y los fondos soberanos son lo que están agitando al mercado”, concluye el gestor de Amundi.
Éste descarta que el riesgo de impago al alza se extienda a todo el universo de deuda corporativa: “Lo veo más como una historia que afecta al sector energético. Se está poniendo en precio un incremento de los defaults, pero si excluyes a la energía se puede observar que el resto del high yield no está barato”.
También está la cuestión de la liquidez: Bradshaw indica que, al haberse reducido desde 2007 los inventarios de los brokers por la regulación, “el mercado ahora es menos capaz de transferir los riesgos, si hay un gran vendedor hay menos capacidad de absorción de las ventas”.
Para el cogestor, el actual tono del mercado es debido a que “al final, todo es cuestión de incertidumbre”. Pone algunos ejemplos: “La devaluación del renmimbi en agosto sembró la duda de si las autoridades chinas lo permitían para ajustar su divisa al dólar, como un paso en su proceso de liberalización o para combatir un entorno negativo. Tampoco es fácil comprender por qué sigue cayendo el petróleo y por qué esta caída ya no es positiva para la economía mundial”. La respuesta obvia del mercado, siempre según Bradhaw, ha sido volver a una fase risk off: “Lo que está haciendo el mercado es vender activos arriesgados, que en consecuencia se han abaratado, y comprar activos seguros, que están caros. En este entorno, es tan necesario estudiar las valoraciones como los factores técnicos”.
Visión macro y posicionamiento del fondo
A continuación, Bradshaw expone las principales convicciones del equipo gestor del Amundi Global Aggregate y el posicionamiento actual de la cartera. En primer lugar, puntualiza que el equipo tiene una visión macro diferente a la del consenso respecto a la evolución de la economía estadounidense. Afirma que sería “asequible” que EE.UU. registre en 2016 un crecimiento del 2%, gracias al descenso continuado del desempleo y a un tímido crecimiento de los salarios: “Creemos que la economía está suficientemente fuerte para resistir las subidas de tipos por el descenso del paro, pero que el riesgo es que los salarios se aceleren y causen un repunte de la inflación”, aclara.
En cuanto al rumbo de la normalización monetaria de la Reserva Federal, Bradshaw indica – tomando como referencia las proyecciones de los miembros del Comité de Mercado Abierto (FOMC)- que la Fed prevé hasta cuatro subidas de tipos en 2016, hasta el 1,25%, y otras tres o cuatro subidas en 2017. “Sin embargo, hoy el mercado pone en precio un ciclo muy distinto”, añade. Por ello, realiza la siguiente reflexión: “El consenso de crecimiento económico al nivel global ha bajado ligeramente en enero. Pero al mismo tiempo los mercados comenzaron a contemplar de forma mucho más fuerte la probabilidad de recesión, poniendo en precio la posibilidad de ninguna subida de tipos por parte de la Fed en 2016 y solo una en 2017 ”. En este contexto, los expertos de Amundi opinan que “la Fed subirá los tipos más de lo que espera el mercado”.
Bradshaw también descarta el riesgo de hard landing en China (en Amundi esperan un crecimiento del 6% este año), así como que “la desaceleración de China afecte a EE.UU., porque China es una fuente de oferta, no de demanda. La economía estadounidense dispone de muchos drivers internos de crecimiento”. Adicionalmente, el gestor comenta que “la zona euro ha entrado en una recuperación cíclica, pero sin emocionarse: todavía habrá muchos años de tipos negativos, y los inversores necesitan adaptarse”.
En este contexto, el equipo gestor cree que la diversificación sigue siendo clave para proporcionar protección a los inversores, así como poner énfasis en la inversión en activos muy líquidos. La principal apuesta del Amundi Global Aggregate sigue siendo en deuda corporativa con grado de inversión (el fondo debe invertir al menos el 80% de su cartera en crédito IG), porque ha recobrado atractivo: “Se está poniendo en precio una probabilidad más elevada de recesión, que creemos que no se va a producir. Por ello, consideramos que actualmente el crédito es una fuente de retorno mejor que los tipos de interés, ofrece una compensación más adecuada al riesgo asumido”. Bradshaw matiza que, por si se materializase dicha probabilidad de recesión, se ha optado por reducir la exposición a deuda emergente.
En la parte de deuda soberana, la principal apuesta del fondo es por la compresión de los diferenciales de la deuda periférica, con preferencia por deuda italiana y portuguesa. Son varios los factores que consideran de apoyo: “Las compras de deuda periférica por parte del BCE contribuyen a reducir la volatilidad. Pensamos que son una buena fuente de rentas y que el único peligro vendría por parte del riesgo político. En el caso de España, pensamos que el riesgo es que se constituya un gobierno que esté dispuesto a revertir la labor del BCE. Tanto para el caso de España como para el del Irlanda (que celebra elecciones este año) prevemos un aumento del populismo y la adopción de políticas fiscales más laxas, pero sin llegar al extremo de Grecia”.
Finalmente, en la parte de divisas se ha optado al empezar el año 2016 por expresar una visión negativa vía posiciones cortas sobre divisas vinculadas al descenso del crecimiento de China y de los precios de las materias primas, como el won coreano, el renmimbi y el dólar taiwanés, asi como sobre el dólar canadiense, el australiano y el neozelandés. "Durante el mes de enero, hemos cerrado parte de esas posiciones cortas en divisas de materias primas para realizar beneficios dado los puntos bajos que tocaron (el dólar canadiense, por ejemplo) pero mantenemos esta visión estratégica bajista sobre esas divisas", concluye Bradshaw.
