Uno de los dichos más famosos de Warren Buffett es aquel que afirma que sólo cuando baja la marea se puede descubrir quién estaba nadando sin ropa. Hace 12 meses, una de las principales apuestas de los gestores de renta fija era la de estar cortos en duración, para prevenir una subida de tipos que se antojaba próxima. Con la distancia de un año de por medio, y con los gráficos sobre la evolución de las principales referencias de deuda soberana en la mano, esta estrategia ha probado ser poco acertada y bastante costosa.
Ahora bien, la paradoja reside en que 2015 empieza con un panorama similar, es decir, que gracias a la estrategia de comunicación de la Reserva Federal el mercado vuelve a empezar el año con la expectativa de una subida de tipos situada –según la mayoría de pronósticos- entre el primer y el segundo trimestre del año. Gordon Harding, experto en renta fija corporativa de M&G Investments con diez años de experiencia en el mercado, analiza estos y otros hechos en una de las entradas más recientes del blog especializado en renta fija de la firma, Bond Vigilantes.
Echando la vista atrás, Harding reflexiona sobre aquellos que hubieran apostado con firmeza por la larga duración a principios del año pasado: “Sólo los muy valientes se habrían puesto largos para adentrarse en 2014. Presumiblemente posicionarse de tal manera habría requerido algunas explicaciones, particularmente cuando se había desarrollado en contra de lo que parecía más lógico, el mantra de la corta duración y largos en riesgo de crédito”, afirma. Es una muestra de algo que siempre debería tenerse presente: es muy difícil predecir correctamente el futuro.
Dicho esto, el representante de M&G matiza que, al observar los retornos de partes concretas del universo de renta fija, “es evidente que, de hecho, la duración fue importante”. “Pero, muy lejos de que las clases de corta duración fueran las mejores de las listas, en realidad ha sido acertada la estrategia contraria”, añade. Es decir, que ponerse largos en duración fue una buena decisión “al moverse las rentabilidades de la deuda soberana sólo en una dirección”, en palabras de Harding, que pone como ejemplo de esto la evolución del bund a diez años (su rentabilidad ha caído del 1,9% de diciembre de 2013 al 0,55%) y del treasury a una década (del 3% al 2,2%).
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Asimismo, a ojos del experto “los retornos estelares de los activos de mayor duración ayudan a explicar por qué el mercado de renta fija británica se ha situado entre los de mejor comportamiento de nuestra selección de índices de bonos en 2014” (ver gráfico). Destaca el buen comportamiento de los gilts ligados a la inflación –con una duración media de 20 años-, que han generado un generoso retorno del 18,7%, mientras que los gilts convencionales acumularon un 13%. También destaca el comportamiento de los bonos corporativos no financieros con grado de inversión, que subieron un 8,9% “gracias al curso de las rentabilidades soberanas más bajas, pero también debido a que el crédito europeo, a diferencia de muchos mercados, ha visto cómo continuaba la compresión de los diferenciales en 2014”.
Expectativas versus realidad
Para Harding, el dato que quizá pudiera sorprender a muchos inversores es que “en un año en el que la economía estadounidense ha tenido un comportamiento destacado y Europa se ha acercado cada vez más a la deflación, los bonos europeos ligados a la inflación (esencialmente los franceses e italianos) han rentado un 8,3%”.
En cambio una de las apuestas que muchos daban por ganadora, el high yield estadounidense, sólo ha rendido un 2,5% en el mismo periodo, aunque aclara que los segmentos abarcados por el índice generaron rendimientos diferentes: así, los bonos BB –más sensibles a los tipos- aportaron un 5,3%, mientras que la parte de menor calidad del espectro – que supuestamente debería generar mejores rendimientos en el contexto de una economía doméstica más fuerte-, los bonos CCC, terminaron el año en números rojos. El experto señala que este patrón no es exclusivo del mercado estadounidense, sino que se ha repetido en otros universos high yield; así, los bonos europeos BB subieron un 7,5%, frente a las pérdidas del 3,3% de los bonos CCC.
La deuda emergente también ocupa un lugar dentro del análisis de Harding, que antes de empezar recuerda el abundante número de eventos geopolíticos que se materializaron en el universo emergente, junto con la caída de los precios del petróleo. “Los índices de deuda gubernamental emergente en dólares se situaron muy arriba y muy abajo en nuestros rankings para 2014”, resume. Se refiere a que destacaron entre los de mejor comportamiento los bonos turcos (19,9%) y argentinos (18,3%), mientras que terminaron como últimos de la clase los bonos ucranianos (-22,2%) y los venezolanos (-30,7%).
¿Qué puede esperar el inversor de renta fija para 2015? Harding constata que, contra todo pronóstico, 2014 ha sido otro gran año para la renta fija, pero el testigo que le ha pasado a 2015 incluye unos rendimientos muy bajos en la deuda soberana y unos diferenciales de crédito ya muy comprimidos, por lo que el representante de M&G concluye que “no hay duda de que va a ser difícil para los mercados de deuda core generar retornos más fuertes en el futuro”. En otras palabras: la marea ha vuelto ha subir en esta parte del mercado.
