El Carmignac Portfolio Unconstrained Global Bond es un fondo que ofrece a los inversores que quieran obtener exposición a renta fija global una rentabilidad que obtiene a través de tres componentes: una gestión muy activa, acceso a múltiples mercados de renta fija y divisas, y mucha flexibilidad en la gestión de la duración, donde puede llegar a ponerse negativo.
Charles Zerah lleva gestionando desde marzo de 2010 este producto, calificado como Consistentes Funds People. El fondo se llamaba Carmignac Portfolio Global Bond hasta septiembre del año pasado, cuando Carmignac cambió su nombre para reflejar con mayor fidelidad la visión top down del grupo. La principal idea o escenario central con el que trabajan es que los mercados presenciarán en los próximos años el final de la Gran Ilusión Monetaria, con la retirada lenta y gradual de estímulos cuantitativos por parte de los bancos centrales. “Nos basamos en el escenario macro central de la compañía para determinar nuestras estrategias de inversión de entre tres motores de la rentabilidad”, corrobora Zerah.
Composición de la cartera
Así, la cartera cuenta con una parte core que se sostiene por tres pilares: una asignación a deuda emergente y divisas, una asignación a deuda soberana europea, e inversiones en crédito. La asignación actual en emergentes invierte principalmente en bonos denominados en divisa local, poniendo enfoque sobre las curvas de tipos locales, pues el equipo considera que es aquí donde pueden obtener rentabilidades reales más altas.
El gestor añade que las valoraciones de este segmento de la deuda siguen siendo decentes: “Tenemos entre 150 y 200 puntos básicos sobre los niveles de 2013 en la parte larga de la curva para las rentabilidades reales, mientras que en los países desarrollados estamos en nivel cero o incluso entramos en territorio negativo”. Como resultado de este enfoque, el fondo actualmente está largo en países como Brasil – donde los tipos reales se encuentran en torno al 5%-, en México – tipos reales al 3%- o en Sudáfrica, donde se sitúan entre el 3,5% y el 4%.
En cambio, el enfoque para invertir en deuda externa se centra en la búsqueda de países que ofrezcan una rentabilidad decente en la parte corporativa frente a la deuda soberana. Zerah ha aprovechado el reciente desplome en Argentina para incrementar sensiblemente sus posiciones, al considerar que se trata de una corrección que “forma parte de la normalización, porque la reducción del balance de la Fed y el incremento de la oferta de treasuries para financiar los estímulos fiscales crean condiciones monetarias potencialmente más restrictivas”.
El gestor continúa con las otras asignaciones, al indicar que, para la parte de deuda soberana europea, el fondo está invertido actualmente en bonos italianos y griegos. En cuanto a la asignación a crédito, aclara que piensa que la deuda con grado de inversión está cara, pero que aún es capaz de encontrar algunas oportunidades: “Hay algunos temas y algunos sectores que nos gustan dentro del crédito, como la deuda financiera europea, los ángeles caídos y los CLOs (crédito estructurado)”, resume.
En la parte de la divisa, las mayores posiciones siguen estando en euros, pues parte de la visión macro de Carmignac es que la moneda única se siga fortaleciendo en los próximos trimestres. “También nos gusta el yen. Creemos que debería seguir apreciándose en un horizonte de medio plazo, especialmente si tenemos en cuenta que el BoJ está empezando a reducir sus inyecciones de liquidez y debería continuar en esta línea, y porque pensamos que el año que viene deberían modificar su política de control de la curva del bono a diez años”, añade Zerah.
Normalización sincronizada
El gestor afirma que, después de todos los movimientos que ha venido desarrollando la Reserva Federal desde que empezara a subir los tipos de interés en este ciclo, el siguiente en actuar debería ser el BCE y, posteriormente, el BoJ, un movimiento que describe como la “sincronización de la normalización de las políticas monetarias”. “Pensamos que los mercados están tratando de anticipar lentamente esta situación”, explica el experto, que añade: “Van a aparecer turbulencias considerables, después de haber visto inyecciones masivas de liquidez en los últimos diez años. Esto va a tener un impacto sobre ciertos mercados. Esta vez se ha tratado de los emergentes, pero la próxima vez puede ser cualquier otro, quizá en el crédito”.
Existe otro elemento de precaución que están monitorizando atentamente en Carmignac: el paquete de rebajas de impuestos aprobado por la Administración Trump será previsiblemente financiada vía deuda. Esto supondrá un incremento de las emisiones de bonos del Tesoro: “Es algo que ya estamos viendo; las emisiones se están concentrando por ahora en la parte corta de la curva, pero poco a poco estamos viendo un incremento de las duraciones”, indica Zerah.
Por todos estos motivos, el gestor ha implementado posiciones cortas tanto con la deuda soberana estadounidense como en la europea, particularmente en la alemana, donde considera que “la rentabilidad/riesgo a los niveles actuales no es lo suficientemente buena”. Como resultado de estas y otras posiciones, la duración modificada actual de la cartera es muy baja, de 2,8 años.
El mensaje que quiere dejar Zerah, y sobre el que insiste a lo largo de la entrevista, es que los inversores deben estar preparados para vivir con niveles más altos de volatilidad y aceptar un rendimiento inferior al de años anteriores. “En este entorno necesitas ser más cauto, y para ser más cauto tienes que ser más flexible y gestionar activamente. Aunque sea muy difícil anticipar que los tipos vayan a subir muy significativamente, deberían hacerlo hasta cierto punto. Incluso aunque el bund a diez años no vuelva al 3% en un horizonte a dos años, tan sólo con que volviera al 1,5% ya causaría mucho daño”.
