En los mercados de crédito, la historia es complicada. Los diferenciales se han ampliado hasta niveles que, en el pasado, han desencadenado un periodo de exceso de rentabilidad para los bonos corporativos en relación con los soberanos. De hecho, el aumento de los rendimientos globales parece atractivo en términos de futuros rendimientos absolutos. El índice de bonos corporativos con grado de inversión de EE.UU. rinde un 5%, mientras que los índices de referencia equivalentes en Europa rinden un 3%. Ante este panorama, la menor volatilidad de los tipos de interés y los bajos precios medios de los bonos deberían hacer más atractivo el crédito en el futuro.
Sin embargo, tal y como recuerdan Chris Iggo, director de Inversiones Core en AXA Investment Managers y Gilles Moëc, economista jefe en la entidad, los diferenciales no están en sus niveles más amplios. “En anteriores periodos de recesión económica o de tensión en los mercados, el diferencial entre los bonos corporativos y los gubernamentales ha sido mayor. No estamos sugiriendo que los diferenciales se acerquen a los niveles observados durante la crisis financiera mundial. Pero, ciertamente, hay espacio para que los spreads de crédito suban aún más si los datos económicos o las condiciones de liquidez se deterioran realmente durante el verano”, afirman.
Visión positiva a medio plazo
Para ellos, la visión a medio plazo es más positiva en todos los activos de renta fija. “Incluso en el caso del high yield, en el que cabe esperar un cierto aumento de las tasas de impago, éstas parecen ser bajas en relación con otros ciclos”, subrayan. Según los expertos, la brecha entre los cupones existentes y los rendimientos actuales del mercado se ha ampliado. Y hay que vigilar ese riesgo de refinanciación. Sin embargo, por lo que pueden ver, no hay un gran muro de refinanciación por delante. “Es probable que las empresas se muestren más favorables a acumular niveles de efectivo para sostener su cobertura de intereses, ya que las expectativas sobre el crecimiento de los ingresos y los márgenes se han deteriorado”.
En su opinión, los mayores rendimientos en el crédito sugieren que los ingresos deberían ser un determinante mucho más importante de los rendimientos totales en las carteras de bonos en el futuro. “La intervención de los bancos centrales en los mercados en los últimos años ha empujado los rendimientos a la baja y los precios de los bonos al alza, por lo que la apreciación del capital ha tendido a dominar. Esos días han terminado por ahora. De hecho, hay que señalar que para la mayoría de los periodos de tenencia que no sean relativamente a corto plazo, los ingresos dominan el rendimiento de los inversores en bonos. Los rendimientos más altos hoy en día significan flujos de ingresos más altos”, analizan.
Rayos de esperanza
Siempre es difícil ser constructivo en los mercados cuando el panorama macroeconómico y político es tan incierto, como lo es hoy. Todavía existen claros riesgos a la baja, entre los que destaca la posibilidad de que se produzca una escalada del conflicto en Ucrania. Sin embargo, para Iggo y Moëc, si nos ceñimos a la evaluación del ciclo económico y a la forma en que la economía mundial sigue reequilibrándose tras la pandemia, hay algunos tenues rayos de luz en el horizonte.
“Los bancos centrales, con la Fed a la cabeza, se han puesto las pilas y han empezado a actuar. La inflación debería responder y con ella habrá un alivio en el lado de los tipos. Teniendo en cuenta lo mucho que han caído los precios de los bonos este año, los inversores deberían obtener alguna recompensa si se centran en la dirección que tomarán las cosas a partir de ahora. La recuperación de los precios de los bonos en todo el mercado puede producirse incluso si los rendimientos y los tipos siguen siendo más altos que cuando los bancos centrales empezaron a hablar con dureza. Eso en sí mismo es un requisito para un mejor rendimiento del crédito y la renta variable. Llegará, pero las perspectivas a corto plazo siguen siendo difíciles”, reconocen.
