El director de inversiones de renta fija de AXA IM reflexiona sobre las valoraciones de la clase de activo, explica el posicionamiento de la firma y analiza los riesgos presentes en el mercado.
La renta fija está cara. Esta afirmación ha alcanzado en los últimos meses la categoría de consenso de mercado. “Eso no significa que no debas invertir en renta fija. Como parte de una cartera multiactivo, los bonos todavía proporcionan algo de estabilidad y rentas y pueden actuar como una cobertura cuando se produce una corrección en la renta variable”, aclara Chris Iggo, director de inversiones de renta fija de AXA IM.
Por supuesto, no todos los títulos están caros. Iggo considera que los bonos más caros son los soberanos, “especialmente los alemanes”. La preferencia de AXA IM es por incrementar el riesgo de crédito: “Dentro de los bonos con grado de inversión, hay algo de margen para una compresión adicional de los diferenciales, pero no es muy emocionante. Ha habido más oportunidades por diferencial en high yield. Si cae desde los niveles actuales, todavía es razonablemente atractivo, especialmente el estadounidense, con un diferencial por debajo de 400 puntos. Si le sumas el cupón, puedes conseguir una rentabilidad del 6%, que es más de lo que te va a ofrecer cualquier otra cosa en renta fija”. Otra área con atractivo por compresión de diferencial es la deuda emergente, aunque Iggo aclara que los diferenciales ya se han reducido mucho en los últimos dos años: “Pensamos que aún conserva atractivo y que no está cara en comparación con otras clases de activos”.
En este contexto de altas valoraciones y con un ciclo de subidas de tipos en marcha, la gestión del riesgo no es importante, sino fundamental para invertir en renta fija. EE.UU. es comprensiblemente un foco importante de atención: “Todavía está la posibilidad de que Trump introduzca estímulos fiscales y de que eso impulse al alza la rentabilidad de los treasuries, porque incentivará el crecimiento y la inflación. Quizá esto motive a la Fed a subir los tipos de interés más veces de lo que espera actualmente el mercado. Sería un gran factor para impulsar más a los tipos”.
Sin embargo, este no es el escenario central con el que trabajan en AXA IM: “El crecimiento está en línea con la tendencia y también la inflación. Hay indicios de vuelta del apalancamiento al mundo corporativo, aunque a niveles inferiores a los de 2006-2007. La Fed está contenta de ir elevando los tipos gradualmente, porque por el momento no hay razón para moverlos más rápidamente”, aclara el director de inversiones. Éste añade que la Fed “están empezando a plantearse ahora la reducción del balance, de una forma lenta pero firme”.
De acuerdo con el gráfico de los puntos, los tipos de interés podrían alcanzar el 3% al final de 2018. “No son unas condiciones muy tensas, más bien son neutrales”, observa. El experto considera no obstante que, si la economía empezara a sufrir por las subidas de tipos, “sería un entorno muy alcista para la renta fija, porque la Fed tendría que interrumpir el ciclo de subidas y los tipos de los bonos caerían rápidamente”.
En cuanto a lo que pueda hacer el BCE en los próximos meses, Iggo se muestra más comedido. Al igual que expertos de otras gestoras internacionales, cree en la posibilidad de un giro en la política monetaria en lo que queda de año: “Sospecho que lo hará de una forma muy gradual, pero es que los mercados de renta fija han estado muy influenciados por las compras de deuda del BCE. Al mismo tiempo, la situación económica europea está mejorando, que es otra razón para esperar que los rendimientos de los bonos sean ligeramente superiores en Europa”.
En AXA IM esperan que cualquier intento por parte del BCE de normalizar su política monetaria será “una situación fluida, porque Mario Draghi quiere ver cómo van respondiendo los mercados a la retirada de estímulos”. “Puede que Draghi esté contento de que se vaya a terminar su mandato, porque su sucesor va a tener que afrontar un duro trabajo de transición”, añade Iggo.
Los otros riesgos de la renta fija
De hecho, 2017 empezó marcado por el riesgo político, aunque parece haberse diluido tras las elecciones francesas. “Creo que el riesgo político ha sido un poco exagerado, pero es que en Europa el riesgo político es algo con lo que tienes que convivir”, afirma Iggo. Añade que en AXA IM tienen una visión bajista con Italia “porque tiene cantidades masivas de deuda, no hay crecimiento real, no se han hecho reformas, la situación política es un desastre…”. Su temor es que, si sube rápidamente la rentabilidad de la deuda, el país sufrirá “porque los inversores cuestionarán si puede sostener sus niveles de deuda”.
De la mano de la política ha ido la preocupación por un repentino y violento repunte de la volatilidad, aún por verse. Sumada a la sensación creciente de que los mercados están llegando a la última fase del ciclo de crédito, entonces “probablemente el riesgo esté justificado por el momento y durante algunos meses más, pero podríamos ver en la segunda mitad de este año que los mercados se pongan verdaderamente caros”. Es decir, que podría rebotar la volatilidad, aunque Iggo ignora cuál podría ser el desencadenante: “Podría empezar por un ajuste de valoración en los activos de riesgo, como el high yield, pero lo más probable es que lo cause una subida de los rendimientos de los treasuries. Aunque también puede que no suceda nada de esto y que nos mantengamos en un entorno muy estable”.
Para Iggo, la clave para entender mejor este contexto está en la psicología de los inversores: “Hay muchos inversores sentados encima de grandes cantidades de efectivo. Son reticentes todavía a invertir en renta variable y tienen miedo a que la rentabilidad de los bonos suba, por lo que al final acaban dirigiéndose a activos que ofrecen retornos atractivos pero que no son tan líquidos. También hay más inversores asignando efectivo a bonos de menor duración como una forma más segura de invertir, aunque eso les obliga a estar constantemente reinvirtiendo sus bonos. Este exceso de efectivo y las pocas opciones disponibles para invertir es lo que está matando a la volatilidad”.
La conclusión final a la que llega el experto es sencilla: “El mercado de renta fija está siendo bastante aburrido. Los retornos probablemente sean de un dígito bajo, en torno al 4%”. También tiene un consejo para los inversores: “Si lo que quieren es hacer crecer su capital, probablemente deberían elegir las acciones, porque el entorno cíclico es positivo y los inversores siguen infraponderados en renta variable. Con los bonos, lo más que van a conseguir es el cupón”.
