Cuando Richard Bernstein, fundador, consejero delegado y director de Inversiones en Richard Bernstein Advisors, socia de iM Global Partner, enseñaba en la NYU/Stern Graduate Business School, trataban lo que determina una burbuja financiera. Basándose en sus lecturas de la historia financiera, a este reputado y veterano profesional de las inversiones en Estados Unidos se le ocurrieron las cinco características de una burbuja financiera. En su opinión, algunas partes del mercado actual presentan estas cinco características.
1. Aumento de la liquidez
La liquidez, independientemente de cómo se mida, ha aumentado drásticamente en Estados Unidos. El gráfico 1 muestra el espectacular aumento del crecimiento de M2 en respuesta a la pandemia. “Aunque puede haber razones estructurales por las que se produjo este crecimiento récord y se puede discutir sobre su longevidad, no se puede negar que la liquidez ha aumentado considerablemente”, afirma.
Sin embargo, el mecanismo de transmisión entre la política monetaria y la economía real parece roto. “El préstamo bancario es el conducto a través del cual el estímulo monetario afecta a la economía real, pero después de la crisis financiera mundial una combinación de factores ha limitado el préstamo bancario y, como resultado, el estímulo de la Fed ha quedado atrapado cada vez más en los mercados financieros y ha alimentado la especulación en lugar de una actividad económica saludable”.
El primer factor restrictivo es la curva de rendimiento relativamente plana resultante de las compras de bonos por parte de la Fed. La curva de rendimiento es una simple representación de los márgenes de préstamo de los bancos (es decir, pagan tipos de depósito a corto plazo y reciben tipos de préstamo a largo plazo), y una curva más plana implica que los márgenes de préstamo son más estrechos.
“Los propios estudios de la Reserva Federal demuestran que las curvas de rendimiento más pronunciadas incentivan los préstamos y, sin embargo, la Reserva Federal ha aplanado a propósito la curva de rendimiento. Se podría argumentar que unos tipos de interés a largo plazo más bajos han estimulado sectores con un alto grado de multiplicación, como el de la vivienda, pero la economía en general no se ha beneficiado significativamente del aumento de la liquidez porque los préstamos bancarios se han visto restringidos”, explica.
1.2 Restricciones al apalancamiento
El segundo factor que restringe los préstamos son las restricciones al apalancamiento bancario tras la crisis financiera mundial. Una curva más plana por sí misma podría no restringir los préstamos. Esto se debe a que los bancos podrían haber utilizado en el pasado el apalancamiento para hacer más rentable un margen de préstamo menor. “Sin embargo, eso ya no es posible con la normativa posterior a la crisis financiera mundial”.
El gráfico 2 muestra la relación entre la pendiente de la curva de rendimiento y la encuesta de la Reserva Federal a los responsables de préstamos. La pendiente de la curva es, en efecto, la que guía la disposición de los bancos a conceder préstamos.
“Puede que el apalancamiento del sistema bancario tradicional se haya visto limitado, pero no parece que ese sea necesariamente el caso de otros prestamistas. La popularidad de la deuda privada refleja la capacidad de los prestamistas no regulados de utilizar el apalancamiento para mejorar los márgenes de préstamo. Por desgracia, el balance general del sector de los préstamos privados es mucho más pequeño que el del sistema bancario tradicional, por lo que el grueso de la liquidez de la Fed no puede llegar a la economía real”.
Así que, característica número 1 comprobada: “la Fed ha proporcionado niveles históricos de liquidez en respuesta a la pandemia, pero la liquidez ha quedado atrapada en los mercados financieros y ha alimentado la especulación”, concluye.
2. Mayor uso del apalancamiento
Según el experto, aunque los préstamos en la economía real podrían estar limitados, no parece que sea así en la economía financiera. “Los inversores han aumentado el apalancamiento utilizado en sus procesos de inversión. Una encuesta reciente de MagnifyMoney mostró que el 40% de los inversores individuales en general, el 80% de los inversores de la Generación Z y el 60% de los Millennials habían pedido préstamos para invertir en el mercado de valores. Casi la mitad de los encuestados pidió prestados 5.000 dólares o más”.
Sin embargo, pedir prestado no es la única forma de aumentar el apalancamiento. “Los inversores se han inclinado por el apalancamiento implícito en las opciones sobre acciones individuales”. El gráfico 4 muestra cómo los corredores minoristas realizan más operaciones de opciones sobre acciones individuales que todo el tamaño del mercado de opciones de hace dos años.
Así que, característica número 2 comprobada: “los inversores, especialmente los particulares, están utilizando más apalancamiento para invertir”.
3. Democratización del mercado
A pesar de las nobles intenciones asociadas, toda burbuja financiera incluye una democratización del mercado: todo el mundo debería poder jugar. “La propagación de los chats de inversores individuales, la ampliación de las plataformas de negociación, las acciones meme y otros elementos similares sugieren que el actual fervor especulativo incluye a todo el mundo”.
Un estudio reciente del Banco de Pagos Internacionales (BPI) destaca el aumento de las operaciones bursátiles de los inversores particulares, así como el mayor uso que estos hacen del apalancamiento en sus transacciones. Además, el estudio a su vez confirma el estudio de Goldman Sachs sobre el uso creciente de opciones por parte de los inversores particulares para obtener un apalancamiento adicional, como se muestra en el Gráfico 5.
Así que, característica número 3 comprobada: “el mercado está democratizado”.
4. Aumento de las nuevas emisiones
Toda burbuja financiera incluye un aluvión de nuevas emisiones. “El insaciable deseo de los inversores de poseer activos se traduce en un coste de capital extremadamente barato para los emisores. Históricamente, los emisores han tratado de aprovechar un periodo de coste de capital extraordinariamente barato emitiendo deuda, capital o, como hoy, simplemente acumulando capital hasta que aparezca algo atractivo. Las Sociedades de Adquisición con Fines Específicos (SPAC) de hoy en día son un excelente ejemplo de la última categoría”.
Las SPAC son agrupaciones ciegas (blind pools) de capital que buscan inversiones. “Los gestores de las SPAC son compensados de manera que sus rendimientos personales son muy buenos, independientemente del éxito de las inversiones que realicen. Los inversores no tienen conocimiento de las futuras inversiones, deben asumir que los gestores de las SPAC actuarán como fiduciarios y simplemente se arriesgan a que el gestor de la SPAC tenga habilidad y a que las inversiones resultantes proporcionen rendimientos superiores”.
El carácter altamente especulativo de las SPAC no ha disuadido en absoluto a los inversores. Los gráficos 6 y 7 siguientes muestran cómo, tanto el número de OPV de SPAC como el tamaño medio de las mismas, han crecido sustancialmente.
Así que, característica número cuatro comprobada: “la más especulativa de las salidas a bolsa especulativas ha aumentado sustancialmente”.
5. Aumento del volumen de negocio
El volumen de operaciones suele aumentar considerablemente durante las burbujas financieras. “Por ejemplo, los operadores diarios impulsaron el volumen de operaciones durante la burbuja tecnológica y la venta de condominios estimuló el volumen de negocios durante la burbuja inmobiliaria. El periodo especulativo actual se ajusta a esa norma histórica”.
El gráfico 8 muestra el volumen total de operaciones en EE.UU. (la línea roja es la media móvil de 13 semanas). Los últimos datos se han calmado un poco, pero la cifra actual sigue siendo un 25% superior a la media de todo el periodo.
Así que, característica número 5 comprobada: “los volúmenes de negociación son elevados en relación con la historia”.
