¿Cómo piensa un selector de fondos?

Diego Fernández Elices (Madrid, 1978) es director de selección de fondos en A&G y uno de los profesionales más valorados de la industria. Lo evidencia el hecho de que Elices haya sido uno de los nueve selectores más votados en la última encuesta realizada por Funds People entre 30 gestoras de fondos, repitiendo en el top 10 por tercer año consecutivo (ver página 46 de la revista de julio/agosto de 2014). Funds People ha acompañado a Elices en una de sus jornadas de trabajo con el objetivo de saber cómo piensa, cómo desempeña su labor, los parámetros por los que se guía y los problemas a los que se enfrenta un selector de fondos a la hora de realizar su trabajo.

Elices es miembro de un equipo del que también forma parte Patricia Justo, quien lleva nueve años en la entidad. “No pensamos que somos solo selectores de fondos. Quiero que seamos gestores, con la particularidad de que los activos en los que invertimos son fondos de inversión. Tener opinión de mercado es importante a la hora de elegir el producto. Si creemos que la economía europea no va a crecer, queremos estar invertidos en compañías que sean capaces de incrementar sus beneficios en ese entorno, porque el mercado estará dispuesto a pagar múltiplos más altos por ellas, que además no cotizan con la prima que se merecerían. Adicionalmente, no pensamos que sea aún momento de comprar crecimiento sin más y evitaríamos compañías vulnerables a un incremento de los costes de financioación o con excesiva dependencia de los mercados emergentes. Por esas razones, buscamos fondos quality growth”.

Al director de selección de fondos de A&G, tratar de saber cuál es el mejor fondo en cada categoría no le obsesiona. “Buscar la mejor boutique en cada nicho de mercado hace el proceso poco eficiente. Aunque tiendo a poner etiquetas a las gestoras, no existe ninguna que sea permanentemente la mejor en nada. Es crucial optimizar los recursos de análisis y el objetivo número uno en selección de fondos es asegurarse de que todo lo que se tiene sea bueno, lo cual a veces es contrario a que sea lo mejor. No pasa nada si no llegamos hasta la última boutique y no tratamos de diferenciarnos por el mero hecho de hacerlo, sino por mirar cosas distintas. No tengo algunos fondos en la cartera porque estoy en otros, lo cual no significa que piense que los que no tengo sean malos”.

La optimización de recursos es para Elices un aspecto fundamental en su trabajo. “Las gestoras buscan la especialización en determinados segmentos del mercado y hay que elegir en qué liga quieres jugar. Si apuestas por la arquitectura abierta, hay que saber a qué dimensión quieres llevarla. Algunos prefieren no trabajar con 70 entidades y pueden conseguir buenos resultados haciéndolo con cinco. Nosotros, llevamos la arquitectura abierta hasta el final. Analizamos gestores de más de 150 compañías y el filtro necesario para ser eficiente lo aplicamos a la hora de mirar sólo unos pocos fondos de cada entidad gestora. Actualmente, en nuestra lista de recomendados hay aproximadamente 80 fondos pertenecientes a 50 entidades.. De cada gestora analizamos los fondos que los ventas están empujando o los que hemos ido identificando en los más de 10 años que llevamos haciendo lo mismo. Todos los competidores recibimos un servicio parecido y miramos práctiamente las mismas ideas”. Otra cosa es lo que, al final, entra en la lista.

“Me da lo mismo tener 10 como 18 fondos en el peer group. A veces la lista se incrementa. Otras se reduce. Queremos tener controlado todo lo que tenemos pero asumimos no poder controlar todo el universo. Hay casi tantos fondos como acciones y no hay entidad en el mundo que afirme analizar todas las acciones del mundo. En renta variable europea, por ejemplo, seguimos estrechamente entre 10 y 15 fondos y recomendamos activamente tres o cuatro. En una categoría como esta, que es una de nuestras grandes apuestas, esta cifra me parece adecuada, manejable. En otras categorías más nicho el número de productos que aparecen en el peer group es inferior. En bonos ligados a la inflación, por ejemplo, tenemos recomendado un único producto. No hay mucha rotación en el peer group. El hecho de entrar responde a un análisis puramente cualitativo. Salen cuando se ha deteriorado algo en el análisis cualitativo o no se está comportando como nosotros pensamos que debería. Nos preocupa que un fondo lo haga demasiado bien si no entendemos el por qué. Es clave comprender el alfa de un gestor de un fondo que tenemos en cartera”.

¿Cómo identifica Elices a un buen gestor?

Según nos explica, la mejor forma de ser capaces de reconocer a un buen gestor es haber visto muchos  malos. “No decimos no a una reunión con un gestor. Estos encuentros siempre aportan algo. Nos sentamos con muchos. A veces pienso que demasiados, pero eso es parte importante del proceso de selección. Lo que siempre necesitamos ver es un proceso de inversión. Parece una obviedad pero no todo el mundo lo tiene. Un proceso claro y bien establecido es fundamental para gestionar bien y para saber qué puedo esperar del fondo. Intentamos entender cuál es el mejor entorno de mercado para un gestor y cuál es el peor. En nuestra due diligence son dos preguntas que debemos contestar nosotros, y que tienen un importante peso en las conclusiones, porque las respuestas que te dan los diferentes gestores suelen ser demasaido parecidas entre sí".

Procesos de inversión que despiertan dudas

A su juicio, existen algunas respuestas que suelen dar los gestores que le hacen dudar de su proceso. Nos cita un par de ejemplos. “No me gusta que un gestor me diga que es un stock picker y que luego utilice derivados de forma muy activa. No todo el mundo puede ser bueno en todo. Si analizas los fundamentales y te dedicas a seleccionar compañías con horizonte temporal de largo plazo, la implementación es menos importante que si te dedicas a hacer arbitrajes en renta fija. Tampoco me gusta que un gestor ignore la macroeconomía. Hacerlo igual te lleva a comprar hoy Rusia, que hace un año era posiblemente el mercado más barato del mundo y, desde entonces, no ha hecho más que abaratarse. En mis conversaciones con clientes, siempre hay una parte dedicada a la macro y otra a los mercados. Una no mueve a la otra pero es importante analizarlas. Hablando de macro es mucho más fácil tener razón, pero a nosotros los clientes nos pagan por acertar, no por tener razón".

Presiones del cliente final…

Elices reconoce que la presión del cliente ejerce una cierta influencia sobre el trabajo del selector. “A veces, termino incluyendo en la cartera fondos que tienen otros. Esto se produce cuando se me acaban los argumentos en contra. El cliente final compra con la vista en el retrovisor y en ocasiones insiste en estar invertido en productos que han tenido un comportamiento muy bueno en el pasado. Cualitativamente, a la hora de seleccionar, nos gustan gestores con buen track record que lo hayan hecho peor en los últimos años. Un ejemplo sería el Allianz Europe Equity Growth. El gestor que es listo no se vuelve tonto en dos días. Dentro de una lista de fondos que han superado con éxito nuestro análisis cualitativo y que respetan su estilo de inversión, creo en la reversión a la media de sus resultados a largo plazo (1-3 años). No es lo mismo que un gestor esté pasando por un mal momento, que esté introduciendo variaciones en su estilo”.

En su opinión, el impulso de comprar track record es fuerte, pero debe ser superado. “Hay que echar un vistazo por el retrovisor, pero debes pasar el 99% del tiempo mirando hacia delante. Todo el mundo dice seguir un proceso muy cualitativo, pero a veces compramos lo que nos venden. Eso hay que evitarlo porque un buen track record no significa que el gestor lo vaya a volver a hacerlo bien y lo que nos venden suele ser precisamente eso. Lo que ha funcionado es más fácil de comprar. Nadie lo discute. Lo difícil es comprar algo que haya tenido dos años malos. Hay que mirar a largo plazo. Existen fondos excelentes, como el Templeton Global Bond que el inversor tiende a comprar y vender en los peores momentos. Debes entrar cuando crees que está barato, aguantar si sigue cayendo y confiar en que se dará la vuelta. La convicción es importante y sentirte cómodo con tus carteras también”.

… y de los equipos de marketing

A la presión del cliente se suma la que ejercen los equipos de marketing, quienes en muchas ocasiones fundamentan sus ideas de inversión en lo que ha funcionado en el pasado reciente. “En muchos casos, te cuentan lo que ha ido mejor y a los seis meses vuelven con otras tres ideas que se han comportado bien desde su anterior visita. Cuando recibes un email en el que te aportan nuevas ideas eres consciente de quién recomienda ideas en las que cree firmemente y quién expone ideas que vienen desde los departamentos centrales de marketing. Si recibo el email de un ventas le doy más veracidad y le presto más atención que si viene de un departamento de marketing global, que ha decidido empujar determinados productos por razones muy diversas. Es un negocio de personas y el mercado no es tan grande. Hace 10 años veía a gente menos preparada y la industria era menos madura. Ahora hay mucha gente muy preparada en este negocio”.

En este sentido, Elices reconoce que la gestión del correo se ha convertido en un problema. “Probablemente, los selectores de fondos son los profesionales de la industria que más correos tienen sin leer en la bandeja de entrada. El envío masivo de información a veces resulta un problema para quien lo recibe. Aprendes a gestionarlo”. El selector asegura que las cosas que sigue de cerca las tiene muy presentes en ese proceso de selección. “Realizamos un gran seguimiento del mercado. Diariamente, hacemos lo que hacen muchos profesionales de la industria: leer la prensa económica, los comentarios de dos o tres brokers que más nos gustan y los informes de dos o tres proveedores que aportan información sobre el sector, pero eso no nos ocupa más de una hora al día".

¿En qué pueden mejorar las gestoras en su relación con un selector?

Según Elices, la gestora tiene que saber cómo agregar la información. “Algunos inversores demandan más información que otros, pero lo que es muy difícil es conseguir saber qué va a hacer el fondo si el mercado se mueve de una u otra forma. El MS Diversified Alpha Plus, fondo que tenemos en muchas carteras, después de un gran 2012, ha tenido un mal 2013. A pesar de ello, siendo un fondo complejo, no ha sufrido una salida de activos importante porque ha realizado una buena labor de comunicación. En renta fija no hay que obsesionarse con una excesiva transparencia. Creo incluso que es negativo analizar toda la cartera. Si me muestras una cartera con 200 bonos seguro que voy a encontrar cuatro o cinco que no me gustan, aunque es muy probable que hayan sido incluidos por una buena razón. Mirar la cartera de un gestor de renta fija no te conduce a nada. Hay que ver las cosas ponderadas por el riesgo y entender la cartera como un conjunto, no como una simple suma de líneas".

“Después de hacer el análisis cualitativo y conocer al gestor, me sirven las conference calls, las cartas mensuales, las reuniones de seguimiento con vendedores… Es el tipo de información que me resulta más interesante”, asegura el selector. En este sentido, Elices revela uno de los aspectos donde las entidades más pueden mejorar. “Un performance attribution no es fácil de conseguir, pero a veces resulta muy útil. Es uno de los puntos donde las entidades más pueden avanzar”. Pero la comunicación no lo es todo. En 2014, dos de los productos líderes por captaciones en España han sido el M&G Optimal Income y el Invesco Pan European Equity. ¿Qué han visto los selectores en estos productos? Del primero, Elices asegura que se trata de un fondo que no tiene un sustituto claro. “No hay nadie que haga exactamente lo mismo y es una de las opciones menos malas para invertir en renta fija”. Del segundo, asegura gustarle su consistencia y el punto cíclico que actualmente los gestores le dan a la cartera. “No es habitual que un fondo gestionado desde el norte de Europa haga una apuesta tan clara por la periferia".