Con un tamaño aproximado de seis billones de dólares, el mercado de bonos con grado de inversión es casi cinco veces más grande que el mercado de high yield. El caso es que el actual entorno económico ha llevado a las agencias de calificación crediticia a rebajar las calificaciones de un gran número de bonos corporativos de investment grade al segmento de alto rendimiento. Son los popularmente conocidos como ángeles caídos. Para muchos inversores, este tipo de emisores suponen un claro riesgo, al ser bonos de empresas que han visto empeorar su rating y, en consecuencia, aumentar el riesgo de impago. Otros, sin embargo, lo ven como una gran oportunidad. Las rebajas de rating por parte de las agencias pueden crear un escenario de ventas forzadas entre los inversores que no pueden mantener estos bonos en la cartera.
“Muchos gestores que invierten en deuda con grado de inversión se ven obligados a vender los bonos que han sido rebajados en un mercado más pequeño, explica Paul Benson, responsable de beta eficiente en renta fija en BNY Mellon IM. “Cuando todos estos ángeles caídos llegan al mercado de high yield a un ritmo muy rápido, como consecuencia de las ventas forzadas, el resultado suele ser una indigestión técnica”, que el experto cifra en unos 200 puntos básicos de descuento con respecto al valor razonable de estos bonos. La clave estaría en identificar a los ángeles caídos que están infravalorados con respecto al mercado general de high yield. “Si un gestor logra invertir sistemáticamente en el momento de máximo descuento, podría capturar este componente de alfa estructural”, afirma Benson.
Y no solo eso. Tal y como revela el experto, además de las oportunidades de valoración, este tipo de bonos también puede ofrecer un atractivo perfil de rentabilidad-riesgo. “Por ejemplo, alrededor del 85% de los ángeles caídos tienen una calificación BB, mientras que los bonos con calificación BB solo representan el 50% del mercado de high yield: el otro 50% está compuesto principalmente por bonos con calificación B y CCC. Esto significa que el sub-universo de los ángeles caídos presenta un menor riesgo de impago que el universo general de high yield”.
El universo de los ángeles caídos sigue creciendo, lo que se traduce en más oportunidades para invertir con descuento en este tipo de bonos. “Un mayor número de rebajas crediticias significa que más inversores se ven obligados a vender, lo que a su vez implica mayores descuentos y rentabilidades potencialmente más altas”, subraya Manuel Hayes, gestor de carteras sénior en la estrategia Mellon Efficient Beta Fallen Angel. “Hasta finales de abril, más de 150.000 millones de dólares en bonos han sufrido una rebaja de calificación, una cifra superior a la que suele registrarse en todo el año. Los analistas del lado vendedor (sell-side) estiman que el universo de ángeles caídos podría crecer entre 200.000 y 700.000 millones de dólares más hasta finales de este año”, indica.
Por el momento, los mercados están descontando una tasa de impagos anual del 6-7%, pero la duración de la crisis será muy importante en este sentido. “La política de los bancos centrales no tiene precedentes y tiene consecuencias extraordinarias para los inversores. La Reserva Federal ha situado un suelo para los activos de riesgo, pero las cifras que se prevén en relación al virus indican que es muy probable que el desempleo en EE.UU. siga siendo de dos dígitos el año que viene, y sin una vacuna la recuperación tardará mucho más tiempo en llegar. Como inversor de deuda de alto rendimiento, es importante encontrar un equilibrio entre el optimismo y el pesimismo para beneficiarse en ambos escenarios”, señala Jeremy Cunningham, director de Inversiones de Renta Fija de Capital Group.
“Vemos a estos ángeles caídos más como una oportunidad que como un riesgo. Con el tiempo, este tipo de emisiones tienden a superar el índice general de alto rendimiento. Muchas empresas de sectores como el energético, el automovilístico, el industrial, el de materiales y el de consumo cíclico son buenos candidatos para volver al grado de inversión en los próximos cinco años”, apunta Cunningham.
La política de la Fed, clave
El anuncio de la Fed de que ampliaría sus facilidades de crédito corporativo del mercado primario y secundario para incluir ángeles caídos podría respaldar las valoraciones. Concretamente, la autoridad monetaria americana comprará bonos por valor de 500.000 millones de dólares en el mercado primario y de 250.000 millones de dólares en el mercado secundario, y también comprará ETF de deuda corporativa. “Para que una empresa que haya visto rebajada recientemente su calificación a high yield pueda optar a que la Fed compre su deuda en el mercado primario debe cumplir ciertos criterios pero, si los cumple, el banco central se convertirá en prestamista de último recurso”, destaca Hayes.
La autoridad monetaria también anunció que a principios de mayo empezaría a comprar ETF de bonos corporativos que cumpliesen ciertos criterios de valoración. “Estas medidas ofrecen un gran respaldo a las valoraciones. Tras el anuncio inicial, el mercado de bonos high yield avanzó 86 puntos básicos, uno de los mayores movimientos intradía en la historia de este mercado”. Desde BNY Mellon IM subrayan, además, que la ampliación que han registrado los diferenciales ajustados por opciones (OAS) desde marzo ofrece un punto de entrada más interesante para los inversores. Ahora mismo, los OAS se sitúan aproximadamente en los 750 puntos básicos lo que, en opinión de Hayes, sigue siendo un punto de entrada atractivo, a niveles que no se veían desde la crisis financiera.