La debilidad de la inflación y lo preocupante de los eventos macro externos han llevado a la Reserva Federal a dejar para otra ocasión la tan anticipada subida de los tipos de interés.
Misterio resuelto: la Reserva Federal ha decidido posponer el momento de la primera subida de tipos con el único voto en contra de Jeffrey M. Lacker, presidente de la Fed de Richmond. Son pocas las ocasiones que le quedan al Comité de Mercado Abierto (FOMC por sus siglas en inglés) para efectuar una subida durante el resto de 2015: las próximas reuniones están programadas para el 27 y el 28 de octubre y el 15 y el 16 de diciembre, y sólo la de diciembre contará con una rueda de prensa posterior.
A la espera de que se publiquen las actas de la Fed el mes que viene para obtener una visión más amplia sobre las decisiones que han votado los miembros del FOMC, el comunicado de prensa publicado por la Fed se muestra muy claro en su evaluación del rumbo de la economía estadounidense: “Los recientes acontecimientos de la economía global y financiera pueden refrenar algo la actividad económica y es probable que pongan más presión bajista sobre la inflación en el corto plazo”, lo que refleja la preocupación de la entidad por las presiones deflacionarias, que Janet Yellen confirmó en la rueda de prensa posterior al indicar la expectativa de la Fed de que la inflación seguirá siendo baja en los próximos meses. El último dato del IPC, correspondiente al mes de julio, se situó en el 0,2%, frente al objetivo del 2% autoimpuesto por el banco central.
Además, el FOMC ha dejado constancia de su expectativa de que “con una política apropiada y favorable, la actividad económica se expandirá a un ritmo moderado, con los indicadores del mercado laboral moviéndose hacia los niveles que el Comité juzga como consistentes con su mandato dual”. Para concluir, el comunicado afirma que “el Comité continúa viendo los riesgos del entorno para la actividad económica y el mercado laboral casi equilibrados pero está vigilando los acontecimientos externos”. Con esta postura, se confirma la tesis de que la Fed no quiere ser un agente generador de mayor incertidumbre, después de que este verano China añadiera más tensión a los mercados al decidir depreciar el renmimbi y aplicar medidas que no dieron resultado para frenar las fuertes ventas en las bolsas chinas. Puede consultar aquí el comunicado completo y aquí el gráfico de las previsiones sobre tipos de los miembros del FOMC; la gran novedad es que uno de los miembros ya ve los tipos en territorio negativo en lo que queda de 2015.
Así lo han corroborado desde distintas firmas de gestión. Desde Fidelity Worldwide Investment, su economista global Anna Stupnytska ha afirmado que “la combinación de factores internos y externos no es favorable a una subida inmediata de los tipos”. Considera que, en la parte doméstica, “los fundamentales económicos estadounidenses siguen siendo relativamente sólidos por el momento”, aunque con divergencias. Si bien constata que “la tasa de paro se encuentra actualmente en el punto medio de las estimaciones de la Fed para la tasa de paro natural”, Stupnytska señala en cambio que “el crecimiento de los salarios continúa siendo escaso, lo que sugiere que sigue existiendo capacidad sobrante en el mercado laboral”.
Además, recuerda que “la inflación, tanto la general como la subyacente, se mantiene en niveles muy bajos” y podría permanecer en estos niveles por la combinación del abaratamiento de las materias primas y la fortaleza del dólar. “No se entiende cómo la Fed puede tener una 'confianza razonable' en que las presiones inflacionistas van a reactivarse pronto” comenta la economista, que concluye sobre este apartado: “A la vista de la incertidumbre, y partiendo de que la Fed tiene sus objetivos de inflación, no estamos ante un entorno de subida de tipos”.
Sobre los riesgos externos, la experta subraya “las dificultades que siguen experimentando los mercados emergentes por la desaceleración de China, la caída de los precios de las materias primas y las condiciones financieras menos expansivas en todo el mundo”. Stupnytska asigna una gran importancia a este último factor: “Durante el último año, las condiciones financieras en EE.UU. se han endurecido considerablemente por la fortaleza del dólar, y este endurecimiento se agravó durante la oleada de ventas de agosto, ya que las acciones cayeron y los diferenciales de deuda se ampliaron. Este endurecimiento equivale por sí solo a varias subidas de tipos y, de mantenerse, podría provocar una ralentización del crecimiento estadounidense el próximo año” (leer más sobre el “quantitative tightening”).
A Jeremy Lawson, economista jefe de Standard Life Investments (SLI), también le preocupa la escalada de la volatilidad: “Si el estrés sigue incrementándose por un efecto de contagio a otros países, generará menos crecimiento e introduciría entonces la posibilidad de aplicar un QE4”. Dicho esto, la visión de SLI es que “los mercados están excesivamente preocupados por la situación actual”. El economista indica asimismo que “cuanto más graduales sean los cambios de la Fed, menos riesgos implicarán. El peligro sería que se produjera un cambio abrupto”.
No obstante, es posible que la Fed haya caído en su propia trampa, en el sentido de que con su política de forward guidance se ha visto obligada a cumplir sus promesas para no decepcionar a los mercados. Tal y como explica Iain Stewart, gestor para Newton (parte de BNY Mellon IM) del fondo BNY Mellon Global Real Return, "si los inversores perdiesen la confianza en la capacidad de los bancos centrales para mantener el control tanto sobre el crecimiento económico como sobre el mercado, eso podría llevar a una crisis más profunda".
Paul Brain, director de renta fija de Newton, parte de BNY Mellon IM, también incide sobre las posibles interpretaciones que puede hacer la Fed sobre el conjunto de datos macro estadounidenses, que abre a su vez todo un abanico de probabilidades para los actores del mercado: “Los inversores en renta variable se preocupan por la tasa de empleo en EEUU, ya que es más baja de lo esperado, pero también les preocupa la tasa de desempleo, ya que es ligeramente menor y aumenta la probabilidad de que la Fed endurezca las medidas. Los datos salariales son ligeramente mayores y también aumenta el temor de que la Fed haga un mandato para subir los tipos en breve”, indica por una parte. Por la otra, detalla que "al mismo tiempo, los inversores en renta fija están centrados en el endurecimiento de la Fed (con mayores salarios) y la venta de los chinos (ya que gastan las reservas para reforzar sus mercados)”. Su conclusión es que “la economía de EEUU podría soportar un endurecimiento modesto, pero los precios de los activos probablemente no puedan soportarlo."
La Fed se lo va a tomar con (más) calma
“La cuestión sobre cuándo debería producirse la primera subida de tipos está reavivando el debate, incluso dentro de la propia Fed”, afirma por su parte Philippe Ithurbide, responsable global de análisis y estrategia de Amundi. De hecho, Ithurbide opina sobre el calendario de subidas y su hipotético comienzo antes de 2016 que “nada podría ser menos seguro”. El experto indica que “desde hace varios trimestres la curva de futuros habían evitado las proyecciones de la Fed por un amplio margen” y, por consiguiente, “nadie piensa que se haya ordenado una normalización urgente de la política monetaria estadounidense”. Es más, afirma en contraposición que “en estos momentos está fuera de lugar hablar sobre normalización, porque el ritmo del endurecimiento monetario será indudablemente más lento”. Según sus cálculos, el nuevo ritmo, que será más gradual que el de ciclos anteriores, supondrá en el peor de los casos una subida de tipos cada dos reuniones del FOMC.
También desde Amundi, el estratega Mo Ji (basado en Hong Kong) indica que un estudio realizado por la firma sobre el comportamiento de la Reserva Federal a lo largo de la historia demuestra que “cuando sube los tipos, generalmente los sube mucho más tarde de lo esperado, y cuando los recorta, generalmente los corta mucho más pronto de lo esperado”. En el contexto actual, el estratega constata que “las expectativas de una subida de tipos ya se han pospuesto más, desde septiembre a diciembre de 2015”. Además, considera que “la velocidad y el grado de ralentización de la economía china se está volviendo un factor cada vez más importante en la decisión de la Fed de subir tipos”.
