Duración, tamaño del universo invertible, sensibilidad a los spreads de crédito, reacción ante distintos escenarios… las diferencias entre ambas clases de activo son importantes y conviene tenerlas en cuenta a la hora de generarse unas expectativas.
El high yield es una clase de activo que ha vuelto a despertar el interés de los inversores tras las correcciones vividas en el mercado en el pasado verano. Muchos inversores reconocen sentir cierta atracción en estos momentos por la deuda de alto rendimiento, pero ante la inminencia de las subidas de tipos de interés en EE.UU y Reino Unido les preocupa el impacto que pueda ocasionarles la duración. “No es necesario que los bancos centrales aumenten los tipos de interés para sufrir con la duración. Simplemente se necesita un mercado de deuda pública que muestre signos de debilidad”, asegura Nicolò Carpaneda, director de inversiones en renta fija de M&G Investments, en el Bond Vigilantes Day celebrado por la gestora en Madrid. El experto pone como ejemplo lo ocurrido en el mercado entre el 15 de abril y finales de agosto, periodo en el que los bunds sufrieron.
“Entonces atravesábamos un momento en el que había mejores noticias en Europa. La región estaba creciendo al 1,5% cuando la demanda global lo hacía al 1%, lo que incluso le permitió ganar cuota de mercado a otros países. Pero, de cara a la inversión, más optimismo significó menos necesidades de protección y, en consecuencia, menores necesidades de comprar deuda pública alemana. No solo el bund fue castigado. Cualquier clase de activo en Europa con duración también sufrió”, recuerda. En su opinión, si el inversor tiene la visión de que el mercado va a resentirse por los tipos, los bonos flotantes son una buena defensa, aún antes de que los bancos centrales los eleven. Pone como ejemplo práctico el comportamiento de dos bonos emitidos por una empresa de telecomunicaciones suiza.
El ejercicio consiste en observar el comportamiento entre el 15 de abril y finales de agosto de dos bonos emitidos por la misma compañía, en el mismo país y con el mismo vencimiento (2020). El bono de high yield tradicional experimentó un castigo en precio del orden del 8%. En el caso de su bono flotante el retroceso en el precio fue del 1%. La brecha entre ambos fue de siete puntos porcentuales. “Es el mismo riesgo. La diferencia es que el bono clásico tiene duración. El flotante no. La inversión en renta fija depende de dos riesgos: el de crédito y el de tipos de interés. Si elimino el riesgo de tipos, la cartera se mueve menos porque excluimos un factor de riesgo que existe en el resto de mercados. Desde diciembre de 2012 a septiembre de 2015, la rentabilidad ofrecida por los mercados globales de deuda con grado de inversión, high yield y flotantes fue positiva y muy similar, pero los flotantes tuvieron mucha menos volatilidad”.
Esa experiencia de menor volatilidad es la que quieren ofrecer a los inversores con su cartera, el M&G Global Floating Rate High Yield Fund, una de las ideas en las que más esfuerzo comercial están haciendo en la entidad ante el potencial de este fondo en términos de rentabilidad ante un escenario de subida de tipos. “Los floating rate notes (FRN) son bonos emitidos por empresas high yield, con un cupón que cambia cada tres meses. No solamente la duración es equivalente a cero, sino que, en caso de que los bancos centrales aumenten los tipos, los cupones flotantes de tipo variable de dichas empresas capturarían esos tipos al alza y los inversores recibirían un cupón que crecería a lo largo del tiempo”. En este sentido, define al fondo como el único en Europa (UCITS) que puede invertir en esta clase de activo de manera líquida, protegiendo el capital y con un cupón que aumentará a medida que suban los tipos de interés, como parece que sucederá próximamente en EE.UU y Reino Unido.
Existe un factor de riesgo que es importante subrayar y que viene por el lado de la duración de los spreads de crédito. “Los bonos flotantes muestran sensibilidad a los diferenciales de crédito. Una cartera clásica de high yield tendría una sensibilidad en torno a los cuatro años. En esta cartera es alrededor de los tres años. Esto significa que si los diferenciales aumentan un 1%, esta cartera gana un 3%, menos que una cartera global clásica, que ganaría el 4%. Pero, si dentro de los próximos cinco años, los diferenciales de crédito fueran débiles o volátiles, esta cartera perdería por diferenciales el 3%, mientras que una cartera clásica retrocedería el 4%. Por lo tanto, es una oportunidad de jugar al high yield sin riesgo de tipos y asumiendo riesgo de crédito, aunque en menor medida de lo que ofrece una cartera clásica de high yield global”.
Otro aspecto importante es el tema de la liquidez, la cual el experto considera conveniente monitorizar teniendo en cuenta el tamaño del mercado. “Un potencial problema de la inversión en bonos flotantes es que el tamaño del mercado es de 43.000 millones de dólares. Es relativamente grande, pero aún no es enorme. No tuvimos grandes problemas este año para entrar y salir, pero quizás estos problemas aparezcan mañana, dentro de un año, de cinco…”, explica. Carpaneda apunta cuál es la solución a la que han llegado para protegerse de ese riesgo. “Para contar con una cartera más líquida, podemos añadir CDS o Interest Rate Swaps, esto es, comprar el bono tradicional high yield con su cupón fijo, incluirlo en la cartera y hacer un swap overlay con un banco con el objetivo de recibir la parte flotante. Esto nos permite comprar más crédito y más empresas aún a pesar de estar fuera del universo que conforma el mercado de bonos flotantes”.
El último aspecto importante con respecto a las diferencias con una cartera de high yield clásica viene por el lado de que el 71,6% de la cartera está invertida en bonos garantizados. Este año ocurrieron tres defaults. Dos los han evitado. Cayeron en un tercero, una empresa que aún a pesar de haber entrado en default les ha repagado el 100% del capital invertido al estar garantizada con activos. “Lo que suele pasar en high yield es que, como máximo, te devuelvan entre un 30% y un 40% del dinero que se les ha prestado”, revela el experto. Actualmente, el 77% de la cartera del M&G Global Floating Rate High Yield Fund está invertida en bonos high yield flotantes físicos, en tanto que el 23% restante está en sintéticos y cash. La rentabilidad a vencimiento (yield to maturity) a cierre de septiembre era del 5,2% y la duración de 0,1 años. “Esta baja duración nos permite proteger el capital si los tipos suben o los bonos del gobierno son débiles”.
