El precio de la normalización monetaria: espere retornos negativos en renta fija en los próximos cinco años

Todos los años, los expertos de Robeco elaboran una hoja de ruta sobre cómo pueden comportarse los mercados en el próximo lustro. En la revisión de este año, que intenta establecer un plan para el periodo 2016 – 2020, el escenario central con el que trabajan los expertos de la firma (al que asignan una probabilidad entre el 60% y el 70%) es uno que prevé que la inflación se recupere y que se vea crecimiento continuado. Es decir, un periodo de normalización monetaria después de un amplio periodo de políticas poco convencionales.

Ahora bien, ¿cuál es el precio que tienen que pagar los inversores por un poco de normalidad? Desde la firma han elaborado una serie de predicciones sobre retornos para las principales clases de activos. Partiendo de que consideran de que la mayoría están caras, advierten a los inversores que no tengan muchas esperanzas sobre conseguir en los próximos cinco años retornos tan fuertes como los de los últimos años. 

El cálculo más destacado es el que pronostica que la deuda soberana europea registrará de media pérdidas anuales del 3%. “Si tenemos en cuenta que se supone que la deuda soberana alemana es un activo libre de riesgo, con menor volatilidad y retornos más predecibles, probablemente (con estos retornos) plantee la cuestión de si sigue siendo correcto”, comentan los expertos. Ponen otro ejemplo: un repaso a la evolución de la deuda estadounidense desde 1871 refleja que sólo ha habido un momento en la historia en la que los bonos del Tesoro registraron pérdidas en un periodo de cinco años. Fue concretamente en el periodo 1964 – 1969, cuando la rentabilidad del bono a diez años pasó del 4,1% al 7,6%, empujando el retorno medio anual hacia el -0,1%. “Este ejemplo muestra que es posible obtener un retorno negativo en un lustro, pero que es una situación rara, y que las pérdidas normalmente son mínimas”, continúan desde la gestora.

Por ello, para justificar el -3% anual recuerdan que el retorno de la deuda soberna de alta calidad depende de dos elementos, el cambio en los precios (la rentabilidad baja cuando el precio sube y viceversa) y el cupón. En cuanto a los precios, pronostican en su escenario central que la rentabilidad de la deuda europea subirá hasta 350 puntos básicos, de tal forma que el rendimiento del bund a diez años pasaría del 0,5% actual al 4% en 2020. En cuanto al cupón, que actúa como una protección frente a oscilaciones de los precios al ser fijo, consideran que ha perdido esta cualidad al estar los tipos a unos niveles tan bajos. 

“Claro que el -3% suena espantoso. Sin embargo, es simplemente el resultado matemático de combinar una rentabilidad inicial baja con un retorno gradual de la inflación. Puedes cuestionar al escenario en sí mismo, pero no el retorno que le sigue”, justifican desde la firma. Por ello, creen que si se registra un crecimiento del PIB real del 2% con una tasa de inflación del 2,5%, las cuentas salen aunque perjudiquen a los inversores de renta fija. “Son niveles comparables con los de crecimiento e inflación que hemos visto en 2006- 2008, justo antes del comienzo de la Gran Recesión. Combinar una previsión de crecimiento real del 2% e inflación en torno al 2,5%, la expectativa de que la rentabilidad de los bonos repunte al 4% no es de ninguna manera descabellada”, argumentan. 

Escenarios alternativos

Robeco también detalla los retornos previstos en los otros dos escenarios con los que trabajan sus expertos (ver tabla adjunta). En el escenario más negativo, con unas probabilidades entre el 20% y el 30%, el lento crecimiento de la rentabilidad es un reflejo de cambios fundamentales que ya no son provocados por la Gran Recesión, sino de tipo estructural y pueden dar paso a una japonización de la economía. 

Es un escenario dominado por el envejecimiento de la población y el aumento de la desigualdad social, que se refleja en la caída del gasto en consumo. El endeudamiento de los países seguirá condicionando el crecimiento futuro, y en concreto el crecimiento de EE.UU. y la eurozona volverá a ralentizarse y la deflación será una amenaza constante. De materializarse todas estas variables esperan más programas de estímulo cuantitativo, por lo que el entorno sería positivo para la renta fija y negativo para la renta variable “aunque los impagos serán una amenaza seria para la deuda corporativa con rating bajo”. 

El escenario más optimista, con un 10% de probabilidades, prevé un boom guiado por la tecnología (nuevas empresas, robótica, coches sin conductor…) con un efecto disruptor sobre la economía, pero con crecimiento. “En este escenario, la economía mundial entra en un ciclo virtuoso en el que caen los ratios de deuda y el desempleo, apoyando por tanto un crecimiento adicional”, detallan desde Robeco. Sería un escenario en el que el principal riesgo es que la economía se sobrecaliente y repunte agresivamente la inflación. Por tanto, se trataría de un escenario negativo para la renta fija, especialmente para aquellos que hubieran invertido en bonos con tipos muy bajos, aunque tampoco sería fácil para la renta variable, pues los márgenes estarían bajo presión por la subida de los costes y los avances tecnológicos también alterarían los retornos para el accionista. En este entorno, la rentabilidad de los bonos podría alcanzar niveles del 5% o superior, lo que volvería a situarle como un competidor serio frente a la bolsa.