Morningstar ha reunido en una mesa redonda a los responsables de tres estrategias mixtas muy populares en el mercado español: Klaus Kaldemorgen (DWS Concept Kaldemorgen), Asbjorn Trolle Hansen (Nordea 1–Stable Return) y Didier Saint Georges (Carmignac Patrimoine). En el encuentro los expertos han compartido su visión de mercado y la forma en la que están gestionando sus respectivas estrategias. Todos ellos coinciden en que los mercados están muy difíciles, pero discrepan en el posicionamiento y la estrategia.
Didier Saint-Georges considera que los mercados tan solo han comenzado a mostrar un cambio de régimen. “La enorme participación de los bancos centrales a partir de 2009 ofrecía a los inversores mayores rentabilidades con bajas volatilidades, a lo cual se han acostumbrado. Ahora estamos en un momento en el que los bancos centrales están llegando a sus límites en la prestación de apoyo a las economías y los inversores. El BCE está poniendo en riesgo su credibilidad. Esto es muy arriesgado si tenemos en cuenta que Draghi no ha logrado el objetivo de inflación desde hace varios años. La inflación mundial o más bien la falta de ella tiene que ver con el exceso de capacidad en China y la producción mundial. Es algo que no está en sus manos, por lo que con el tiempo la credibilidad de los bancos centrales estará en el punto de mira. Todo esto ocurre en un entorno en el que las economías están altamente apalancadas. Este cambio de régimen incrementa los riesgos”.
Asbjorn Trolle Hansen está de acuerdo. “Durante el verano de 2015 los inversores creyeron que el problema era China. Pero también lo es la economía de EE.UU. Tras las caídas de agosto no había muchas esperanzas de que la Fed subiese tipos. Tras hacerlo los mercados se hundieron. Hay señales preocupantes de que la industria se está debilitando. Esto tendrá un impacto en el crecimiento de los beneficios”. En abril, Hansen ajustó su posición en renta variable al mostrarse preocupado por la evolución de la economía y también por las probablemente negativas implicaciones que ello acarrearía sobre los beneficios en 2015 y 2016. “En el segundo trimestre también redujimos significativamente nuestra exposición al dólar y compramos yenes. Nuestra propuesta de valor es la diversificación y que la correlación entre las estrategias que tengo en cartera sea baja”. Recientemente han reducido la beta de la cartera hasta el 0,15.
En el Carmignac Patrimoine también recortaron drásticamente el riesgo de la cartera, si bien es algo que hicieron tras las caídas de agosto. Rebajaron la exposición a renta variable hasta el 16% actual (llegó a caer al 2% a cierre de 2015), alargaron duraciones y redujeron la exposición al dólar. Todo ello para crear una cartera más defensiva ante la expectativa de que se produjesen nuevos episodios de tensión en los mercados, como al final terminó ocurriendo. “Todavía existe una gran complacencia en el mercado“, señala Saint Georges. Kaldemorgen considera que cuando se ve el vaso medio vacío es cuando hay que entrar y cuando se ve medio lleno salir. “Los mercados están difíciles y lo seguirán estando. Ahora mantengo una exposición del 24% a las acciones. Aprecio riesgos, lo que nos ha llevado a reducir la exposición, pero soy más optimista que Carmignac“. Como gestores multiactivos, los tres también prestan especial atención a otras clases de activo, como la renta fija.
Para Kaldemorgen, la deuda pública ofrece mucho riesgo y apenas genera retorno. El crédito corporativo, en cambio, sí. “Los bonos han vuelto a niveles de 2011 y vemos oportunidades en emisiones de high yield, que te compensan claramente por el riesgo asumido. Sólo compro empresas que han utilizado las acciones como un segundo instrumento de financiación. Esto significa que el bono está protegido. En el peor de los casos, se reducirán los dividendos, la acción caerá, pero prevalecerá el bono. La mayor parte de high yield que compramos están denominados en dólares, pero hemos cubierto parte del riesgo de la divisa”. Según Hansen, los bunds y otros activos refugio han sido tradicionalmente un excelente diversificador, pero esto ha dejado de funcionar.
“Cuanto más repunten los futuros sobre el bund, más cuestionable resulta que el bono alemán pueda experimentar un rally. Si de verdad quieres diversificar, deberías hacer algo más que analizar las correlaciones históricas. El high yield tampoco sirve de juego. Ambos mercados están deprimidos por las expectativas de default y la revisión de los beneficios. Todos estos activos están basados en los mismos facotres, aún a pesar de que las valoraciones son diferentes”. En líneas generals, el gestor se muestra convencido de que los retornos que se van a generar en el mercado van a ser inferiores. “El rally de los bonos llegará a su fin y entonces se hará evidente la necesidad de ser flexible”, asegura.
Kaldemorgen también rebaja expectativas. “Probablemente, las rentabilidades de doble dígito no serán posibles en el futuro. Pero… ¿cuál es la alternativa? ¿Estar en liquidez? Claramente, no”. La diversificación también se ha vuelto muy difícil. “Recuerdo que había un tiempo en el que el dólar era una buena cobertura para la renta variable. Eso ya no funciona. Actualmente, el euro es la divisa refugio. Las deciones tácticas se han vuelto más importantes que las estructurales. Sin embargo, necesitas no equivocarte en la mayoría de ellas”. Según Saint Georges, es necesario ser táctico, pero si de lo que se trata es de obtener alfa y mitigar los riesgos, hay que cubrir la beta. “La manera en la que gestionamos la exposición táctica es mantener nuestras inversions inalterables pero cubriendo los riesgos del mercado. De cara al futuro, esto es un desafío para los gestores de carteras, porque tendrán que gestionar el riesgo de beta y generar alfa al mismo tiempo. Es este entorno se hará evidente quién será capaz de justificar las comisiones de gestión que cobra”.
