Dentro del amplio universo del capital riesgo, hay muchas formas de invertir. La más conocida es a través de vehículos cerrados con un plazo determinado en el que se consigue una rentabilidad también previamente determinada. Pero en los últimos años han surgido estructuras más abiertas y sin fecha de vencimiento. Se conocen como estructuras de fondos evergreen o abiertos en mercados privados y tal es su éxito que de acuerdo con un análisis publicado por Bfinance, solo en 2022 se lanzaron más fondos abiertos que en el acumulado de los cinco años anteriores.
En esta entrada del Glosario de FundsPeople explicamos con la ayuda de un paper publicado por la gestora Aquila Capital en qué consisten estos fondos y en qué se diferencian del capital riesgo tradicional.
¿Qué son?
Los fondos evergreen (abiertos) son instrumentos que ofrecen un grado de flexibilidad mayor que las estructuras cerradas. Dado que los fondos abiertos no paran de captar capital, los partícipes pueden optar por ir aumentando sus posiciones a lo largo del tiempo. De igual modo, pueden ajustar posiciones, si es necesario, como parte de una asignación de activos más dinámica, en mercados privados.
Las estructuras abiertas permiten a los partícipes mantener activos mucho más tiempo del que suelen permitir los fondos cerrados, que tienen una vida finita. Por otro lado, como los fondos evergreen no tienen una fecha de caducidad, el riesgo de que se vean obligados a vender en el futuro todas sus posiciones a un precio de descuento disminuye con respecto al de las estructuras con vencimiento concreto. Eso sí, los fondos cerrados pueden ofrecer a los partícipes un mayor equilibrio entre el capital reinvertido y la remuneración al inversor (es decir, un reparto entre dividendos ordinarios y extraordinarios).
¿En qué invierten?
Históricamente, la naturaleza de los activos subyacentes determinaba qué estructura de fondos debía elegirse, siendo las estructuras abiertas las elegidas para activos líquidos, mientras que las cerradas solían preferirse para carteras ilíquidas. Sin embargo, se pueden incorporar mecanismos a estructuras abiertas para proporcionar un perfil de liquidez que compense la falta de liquidez de la cartera subyacente, por ejemplo, establecer un bloqueo inicial durante la fase inicial de construcción de la cartera, fijar periodos adecuados de preaviso de reembolsos, mecanismos de control (restricciones a reembolsos del fondo), compensación de salidas y entradas de capital en el fondo, así como el aplazamiento de los reembolsos.
Además, gracias a la vida útil indefinida de un fondo evergreen, los inversores a largo plazo pueden conservar activos con plusvalías latentes, lo cual resulta crucial cuando se invierte en activos que generan rentas a largo plazo, como los bienes inmuebles y las infraestructuras.
Se puede argumentar que las estrategias orientadas a distribuir dividendos son un complemento natural de las estructuras abiertas, ya que permiten a los inversores ajustarse mejor al calendario de inversiones (adquisiciones y ventas) en función de las circunstancias del mercado o de sus propias necesidades de inversión. Más importante aún es que con estructuras abiertas se evitarán ventas forzosas de activos al vencimiento final del fondo, lo cual, en condiciones de mercado adversas, podría afectar negativamente a las rentabilidades finales.
¿Cuánto cuestan?
Un estudio llevado a cabo por Willis Tower Watson (WTW) reveló que los costes de adquisición imputados a los inversores a largo plazo en fondos inmobiliarios no cotizados abiertos que emplean el método de amortización podrían ser más del doble que el soportado con vehículos que usan el método “offer-spread”.
La diferencia entre estos dos métodos es que el método del “offer-spread” asigna los costes de invertir nuevo capital únicamente al inversor cuyo capital se invierte, mientras que el método de amortización reparte los gastos de invertir nuevo capital proporcionalmente entre todos los partícipes. Dejando a un lado los aspectos técnicos, las diferencias de costes pueden mitigarse con mecanismos de igualación o recuperación. Por otro lado, la técnica de amortización reparte los costes de invertir nuevo capital proporcionalmente entre todos los partícipes.
Además, hay que tener en cuenta que los fondos cerrados normalmente cobran comisiones de gestión sobre el capital comprometido al principio y luego sobre el capital invertido; por contra, los fondos abiertos suelen cargar comisiones de gestión sobre el Valor Neto de los Activos, es decir, solo cuando el partícipe desembolsa el dinero.
¿Qué liquidez tienen?
Ésta es una de las grandes diferencias que tienen los fondos evergreen con respecto a los fondos tradicionales.
Los inversores que invierten en fondos cerrados por lo general no pueden retirar su dinero hasta el vencimiento del plazo del fondo con ciertas excepciones, como por ejemplo traspasos u operaciones secundarias (previamente autorizadas).
Sin embargo, con una estructura evergreen el gestor del fondo puede captar capital a perpetuidad y permitir a los partícipes inyectar o reembolsar capital, sujeto a los plazos de preaviso y a mecanismos de gestión de liquidez habituales (es decir, un periodo de bloqueo inicial, preaviso de reembolsos/reintegros y un mecanismo de cierre que impida las ventas forzosas). A pesar de algunas limitaciones, estas mejores condiciones de liquidez facilitan que inversores puedan alcanzar las asignaciones de cartera deseadas mediante aumentos o reducciones de sus compromisos contraídos en el fondo.
Qué relación tienen con la curva J
Hay que tener en cuenta que los fondos cerrados tradicionales pueden tener un plazo de 10 años (con posibilidad de extensiones) y durante los primeros 12-18 meses el gestor captará nuevo capital para el fondo. Si se estructuran con una cartera de activos ciega (blind-pool) (sin una cartera inicial garantizada), los compromisos de los inversores empezarán a rentabilizar solo cuando surge una nueva oportunidad de inversión, lo cual podría tardar varios años.
Por el contrario, los inversores que adquieren participaciones en fondos evergreen ya en funcionamiento tienen inmediata exposición a una cartera de activos diversificada, supuestamente con un despliegue de capital más rápido, evitando así el riesgo asociado a una cartera ciega.
Al invertir en una cartera que genera rendimientos, los inversores pueden eludir la llamada curva J, bastante frecuente en las estructuras cerradas. Este fenómeno se produce porque los fondos cerrados a menudo generan rentabilidades negativas en las fases iniciales de sus periodos de inversión, en parte debido a las comisiones de gestión que aplican sobre compromisos no desembolsados y en parte porque todavía no tienen activos operacionales que generen rentabilidad. La ventaja de estructuras abiertas permite reducir la volatilidad en los perfiles de rentabilidad de los inversores.
