El 2014 será un año más complejo de lo habitual para la Reserva Federal. No sólo por cómo y cuándo empezará la retirada de los estímulos, que también, sino por la redistribución del equilibrio de fuerzas entre ‘halcones’ (ortodoxos) y ‘palomas’ (heterodoxos) en el seno del Comité de Mercado Abierto de la Fed (FOMC por sus siglas en inglés). Así lo hacen notar Joshua McCallum y Gianluca Moretti, economistas de UBS Global AM, en su informe semanal Economist Insights.
Ambos comienzan este documento señalando la gran rotación que experimentará el FOMC en enero. No sólo por la marcha de Ben Bernanke, al que sucederá Janet Yellen, dejando vacante la vicepresidencia de la autoridad monetaria. También está vacante una de las cinco presidencias regionales al haberse jubilado uno de los gobernadores. Y de las 20 posiciones con derecho de voto, sólo cinco serán cubiertas por miembros actuales del Comité. ¿Qué implicará esta remodelación? “No podemos hablar con certeza de todas las vacantes, pero basándonos en lo que sabemos, el FOMC se volverá menos heterodoxo. Incluso si el presidente Obama confirma la rumoreada nominación de Stanley Fischer, ex gobernador del Banco de Israel y profesor de Bernanke, él es ‘dovish’ pero probablemente menos que Bernanke y Yellen”, exponen los economistas. “Dos presidentes regionales muy heterodoxos y uno muy ortodoxo serán reemplazados por dos halcones y sólo una paloma”.
Otra de las preguntas clave será cómo va a maniobrar Janet Yellen desde la presidencia. Acostumbrados a la dialéctica de Bernanke, ahora más que nunca es clave analizar los discursos y las acciones de Yellen desde la vicepresidencia de la entidad. “Ha dicho que, en comparación con el patrón usual de la política monetaria, sugiere que tiene sentido ser la más heterodoxa de los heterodoxos ahora y luego compensarlo siendo el más halcón de los halcones después”, reflexionan McCallum y Moretti. Esta postura ha dado lugar a un nuevo concepto, el control óptimo de la política.
En este punto, los economistas consideran apropiado contextualizar cuál ha sido el patrón tradicional que ha mostrado la política monetaria, siguiendo los dictados de la regla de Taylor: cuando la economía crece por encima de la tendencia o la inflación está por encima del objetivo se debería endurecer la política, y cuanto más lejos estén de la tendencia o el objetivo, más se endurece la política monetaria, y lo mismo al revés, relajando la política cuando se esté por debajo. Habitualmente, indican los expertos, los bancos centrales prefieren endurecer las políticas “gradual y suavemente para evitar una volatilidad excesiva en el PIB”.
Sin embargo, McCallum y Moretti subrayan que el argumento de Yellen es que el nivel de la economía es tanto o más importante que la tasa de crecimiento: no se debería ralentizar una economía si sus niveles todavía están lejos del objetivo, aunque la tasa de crecimiento pueda estar por encima de la media. Aquí entra en juego el control óptimo, pues “trata de cerrar más rápido el hueco resultante manteniendo los tipos de interés más bajos durante más tiempo”.
Basándose en un documento publicado recientemente por la Fed, los expertos de la gestora determinan que, si se siguiera la regla de Taylor, la Fed debería empezar a endurecer su política monetaria a principios de 2014. Sería de forma más lenta que en comparación con la historia, pero empezaría antes de lo que está sugiriendo la institución. En cambio, el control óptimo de la política monetaria retrasaría el primer repunte de los tipos hasta 2016, “más allá de lo que muchos miembros del FOMC consideran apropiado”, apostillan los expertos. Con este segundo método, la principal diferencia sería que los tipos subirían más rápidos: McCallum y Moretti creen que la subida sería de 100 puntos básicos al año, en comparación con los 50 puntos básicos de la regla de Taylor. La segunda diferencia de consideración es que “los tipos también seguirían subiendo después de que el camino del control óptimo alcance el camino de la regla de Taylor en 2020”.
Para ambos economistas, “el peligro del acercamiento de control óptimo es que una heterodoxia más temprana significa que la política monetaria es más laxa de lo usual, lo que podría generar inflación. Esto pone en peligro que las expectativas de inflación tengan una referencia clara, lo que podría significar una inflación más alta permanentemente”. Por ello, creen que la Fed debería comprometerse con una dosis extra de ortodoxia al final de la retirada de estímulos, para demostrar su cometido de control de la inflación. Esto significaría, a su vez, que “los periodos de política monetaria inusualmente laxa e inusualmente dura probablemente signifiquen más volatilidad y generen más riesgos de equivocarse y perder credibilidad”.
McCallum y Moretti observan que, por el momento, el mercado está poniendo en precio que los tipos circulen por una senda más próxima a la regla de Taylor, pero bajo la influencia del control óptimo de que los tipos subirán más tarde, pero más rápido. “Pero el mercado no está enteramente convencido de que el control óptimo podría ocurrir, en gran parte porque el FOMC no está convencido”, añaden los expertos. Estos creen que, de confirmarse finalmente esta estrategia, podría ser importante el nombramiento de Stanley Fischer. “Como uno de los macroeconomistas más prominentes de su generación, así como experimentado banquero central, es probable que se haga acreedor de gran respeto entre los miembros del FOMC y su personal. Si se une a Janet Yellen en la defensa de su teoría del control óptimo, las ‘palomas’ podrían terminar siendo los más poderosos durante más tiempo”, concluyen los expertos de UBS Global AM.
