¿Y si, en realidad, la verdadera normalidad sean unos tipos de interés a los niveles actuales? “La noción preconcebida es que los tipos de interés bajos implican que hay algo negativo en la economía; que están en mínimos porque el crecimiento es malo. Esa es la conclusión general”, defiende Steven Andrew, gestor del M&G (Lux) Income Allocation. Y de ahí que Larry Summers acuñe términos como el estancamiento secular o que Thomas Piketty hable del fin del boom de la inversión. “Es la escuela que defiende que los tipos seguirán bajos más tiempo porque hay algún impedimento para el crecimiento”.
Pero el gestor defiende que, si analizamos un histórico razonable, veríamos que no hay relación entre los niveles de los tipos de interés y el crecimiento. Lo que pasa es que tradicionalmente los bancos centrales perseguían una inflación más alta y luego entraban en pánico porque se habían pasado. Eran movimientos violentos, con movimientos de varios puntos básicos en los tipos de interés dentro de un mismo ciclo. Ahora en cambio los bancos centrales se mueven de 25 puntos básicos en 25 puntos básicos. “Cómo no iba a impactar eso en el crecimiento”, insiste Andrew.
Y eso nos lleva a una siguiente reflexión: el verdadero valor de la tasa libre de riesgo. “Con los datos históricos en mano hay muy pocos argumentos para defender que la tasa libre de riesgo debe ser mucho más que cero”, afirma. Comparte un gráfico muy ilustrativo. El Banco de Inglaterra calculó los risk free rates reales desde 1311 a 2018. Y la conclusión es que estamos donde deberíamos estar y estaremos durante un periodo considerable. Pero lo que es aún más importante. Que no significa nada; que no dice nada sobre la calidad del crecimiento actual.
“Así que si estamos en un mundo de rentabilidad libre de riesgo cercano a cero, y esto no tiene implicaciones para el crecimiento, entonces quizás la prima de riesgo en renta variable debería ser más baja”, plantea el gestor. “La realidad es que unos tipos bajos rebajan el coste de la deuda. Eso podría tener un impacto negativo si los tipos de repente suben a sus niveles pre-crisis. Estaríamos en serios problemas. Pero para que vuelvan a esos niveles habría que elaborar una narrativa que justifique ese movimiento.
Implicaciones para la cartera
¿Y qué significa todo esto para el inversor? Para la cartera del M&G (Lux) Income Allocation, una relevante asignación al sector bancario. “La acciones de los bancos están baratas y sus beneficios están creciendo”, resume Andrew. El fondo actualmente tiene un 10% en bancos europeos (10-12 nombres seleccionados por stock picking) y un 5% en financieros estadounidenses. También tienen algo en bancos japoneses.
En general, el gestor ha posicionado la cartera para un escenario bueno en las bolsas. De hecho, el fondo está cerca de máximos en cuanto a la asignación a renta variable que pueden tener. Del 50% de tope, están en el 48%.
Y eso que hace poco más de un año se hablaba cómodamente de una recesión inminente. “Es que las recesiones no ocurren simplemente porque sí. No hay un reloj que marque la hora de la recesión. Es muy tentador enganchar tres meses de menor crecimiento y hablar de una crisis o tres meses buenos y vaticinar una expansión. Y eso es precisamente lo que pasó en 2018. Pero ahora el crecimiento está en línea. No se aprecian esas vulnerabilidades típicas tras una fase de expansión”, sentencia.
