Uno de los principales problemas que plantea el mercado de renta fija actualmente es encontrar activos que ofrezcan una prima atractiva a cambio del riesgo que se asume. Para Matthew Russell, gestor de M&G Investments, los inversores 'cazatesoros' deben empezar a fijarse en las titulizaciones hipotecarias residenciales (RMBS) europeas y, particularmente, en las españolas, pues asegura que “en este momento, es bastante fácil encontrar titulizaciones españolas sénior cotizando con un diferencial de hasta 100 puntos básicos sobre cédulas hipotecarias equivalentes”.
Además, señala que tanto en el caso de la RMBS como en el de las cédulas hipotecarias, las garantías las aportan los mismos bancos y el vencimiento es comparable, pero las RMBS ofrecen además características que beneficiarán a los inversores en caso de que el mercado inmobiliario español vuelve a debilitarse. El gestor aporta un gráfico en el que compara cédulas hipotecarias a corto plazo emitidas por tres bancos españoles y RMBS de calidad similar y recomienda fijarse especialmente en el tramo entre 2,5 y 5 años.
“La principal razón de esta discrepancia es la regulación”, continúa Russell. “Los reguladores han considerado que las titulizaciones son más arriesgadas que las cédulas hipotecarias y, por tanto, requieren que bancos y aseguradoras provisionen más capital en sus balances”, añade. El gestor reconoce que las cédulas dan al inversor una doble garantía y que, además, la legislación española sobre cédulas hipotecarias es muy estricta. “Pero no estoy seguro de cuánto valdría realmente la deuda sénior no garantizada de un banco español en quiebra”, desliza. Por eso, puestos a elegir, Russell se inclina por las RMBS sénior, que ofrecen buena visibilidad del colateral e incluyen provisiones estructurales que facilitarían que los acreedores sénior puedan recuperar antes su dinero si el mercado inmobiliario se deteriora.
El gestor también analiza la postura del BCE y el Banco de Inglaterra con respecto a este tipo de deuda. “Aparentemente el BCE tiene la misma visión que los reguladores y exige más capital a quien quiera usar titulizaciones como colateral en las operaciones de venta con pacto de recompra (repos) que a los que usan bonos cubiertos”. En grado de inversión, la quita exigida a las RMBS es del 10%, mientras que para las cédulas hipotecarias es del 4,5% al 6% para vencimientos a entre 5 y 7 años; en cambio, el Banco de Inglaterra aplica la misma quita en ambos casos, entre el 12% y el 15%. “Yo no estoy de acuerdo con los reguladores y, por tanto, veo esta situación como una oportunidad para generar retornos superiores con un nivel similar de riesgo”, señala el experto.
El gestor termina su artículo, publicado en el blog de renta fija de la gestora, Bond Vigilantes, con la aclaración de que no defiende que el mercado hipotecario español esté exento de riesgo, sino que cree que los inversores que no realizan repos sobre sus bonos ni necesitan provisionar capital adicional pueden beneficiarse de este tipo de consecuencias regulatorias involuntarias.
