La dicotomía entre el value y el growth es un debate constante entre los inversores. Durante años, los defensores de ambos estilos encontraban argumentos suficientes para defender sus tesis de inversión. Para Nicolas Walewski, gestor de Alken, la cuestión es hacia dónde vamos en cuestión de inflación y tipos, ya que -a su juicio- es irrefutable que estos parámetros marcarán la evolución de ambos estilos.
“Es importante recalcar que a pesar de que el growth haya batido al value durante más de una década, este evento es una excepción en la historia de la bolsa desde que existen datos. En realidad, y salvo algún corto periodo en la década de 1920, el value siempre ha batido a largo plazo al growth. El comprar barato indudablemente siempre ha sido la mejor garantía de conseguir batir índices y de obtener mejores niveles de rentabilidad ajustada al riesgo a lo largo de la historia”, explica.
Sin embargo, la mayor parte de los inversores no se han acabado de creer el giro que ha dado el mercado. “Los flujos de growth a value durante el 2022 a pesar de la buena rentabilidad se mantuvieron en niveles muy reducidos”, revela. La pregunta sería qué pasa ahora, hacia donde se dirige el mercado, donde existe valor. “Parece que la inflación, que ha sido la temática predominante durante los últimos dos años, estaría tocando techo en EE.UU, pero todavía no en Europa; y que a pesar de que no aumentaría como en el 2022, la cifra se mantendría en niveles relativamente elevados con respecto a lo que hemos vivido a lo largo de la última década”.
Expectativas de inflación
Por otro lado, el gestor considera que las expectativas de inflación por parte de los consumidores empiezan a consolidarse, y parte de la presión en costes se va enfriando a medida que el alza en los precios al por mayor se desacelera. “Sin embargo, el daño ya está hecho. Por lo tanto, a pesar de que los inversores se están posicionando para un giro en la evolución de la inflación, nos adentramos en un periodo donde las presiones se mantendrán por encima de la media histórica reciente, y esta circunstancia de por sí pone presión en los bancos centrales a mantener una política monetaria restrictiva”.
A esto habría que sumarle la situación del mercado laboral (gráfico 2). “La mitad de la población con menos patrimonio ha visto este último incrementado de manera sustancial desde el 2008 en adelante, de tal manera que su poder de negociación en los contratos laborables se ha reforzado de manera significativa. Esto es una señal irrefutable de mayor presión inflacionista. Aparte la cifra de nuevos contratos laborables también se mantiene fuerte tanto en EE.UU. como en Alemania”. Las compañías continúan reportando dificultades a la hora de buscar trabajadores (gráfico 3), lo que -según Walewski- supone obviamente mayor presión en los costes salariales.
Por otro lado, el gestor considera que parece que esta escasez de empleo quizás sea más estructural de lo que el mercado piensa y se puede aducir a factores como el envejecimiento de la población, los efectos a largo plazo de la pandemia e incluso la desglobalización. “Es posible que esta fortaleza remita en parte a lo largo de los próximos trimestres ya que existen compañías que han congelado las nuevas contrataciones e incluso recortes de capital humano en algunos sectores, sin embargo, no pensamos que vaya a ser la tendencia generalizada”.
Las commodities
Las commodities son otra incógnita dentro de esta ecuación. De acuerdo con él, las empresas llevan una década de desinversión centradas en mejorar su situación financiera y siendo “víctimas” de la transición energética.
“Esta disciplina evidente en la mayor parte del sector ha creado tensiones en el precio al haber escalado la demanda al salir de la pandemia cuando se producen cuellos de botella en la producción. Dicha circunstancia no es fácil de ajustar, ya que construir nueva capacidad para cubrir el exceso de demanda lleva tiempo, y en ese interim, los precios se disparan”, afirma. Por lo tanto, Walewski cree que esta dinámica de aumento de la demanda y falta de capacidad sirve de catalizador para subidas del precio de las materias primas. “Por supuesto no es aplicable a todas, y habrá que seleccionar aquellas donde la tensión sea más evidente y difícil de solucionar”, matiza.
Según explica, en este entorno que se viene produciendo desde el 2020, la rentabilidad relativa del value frente al growth no ha acabado de despegar mientras que la relación entre los beneficios empresariales del value sobre el growth se han dado la vuelta y han tirado al alza en USA y en Europa. “Por tanto, incluso en un entorno de subidas de tipos el value ha tenido un de-rating importante abriendo un gap que debería tender a cerrarse. Pensamos que se trata de una situación anómala coyuntural que tenderá a corregirse”.
Sector energético
Por último, el gestor alude al sector energía y su comportamiento reciente que demuestra una serie de factores a los que me gustaría hacer referencia. “El comportamiento en bolsa de las compañías energéticas ha sido muy bueno, incluso durante la fuerte caída del crudo que observamos desde más o menos abril del 2022. Desde el año pasado llevábamos comentando que el diferencial entre el precio del Brent y el MSCI Europe Energy era exagerado y que pensábamos que esta discrepancia tendería a corregirse. No ha cerrarse del todo ya que hay temas estructurales como el auge de la ASG, la transición energética, y demás temáticas encaminadas a querer reducir el consumo del petróleo hacen que las energéticas coticen a un descuento”.
En su opinión, lo que ha ocurrido es que a pesar de las caídas del crudo las energéticas se han mantenido fuertes gracias a su buena situación financiera, la fuerte generación de caja incluso con precios del crudo debajo de 100 dólares/barril y su bajo nivel de endeudamiento. “Gracias a esta coyuntura cabe destacar que el sector acusa una subida importante de revisión al alza de beneficios por acción, y sin embargo estas revisiones no se reflejan en su totalidad en la evolución relativa del precio de las acciones del sector. Por lo tanto, pensamos que hay muchas oportunidades en el sector y que, siendo selectivos, podremos seguir batiendo a los índices como lo hicimos en el 2022”, concluye.
