No puede meterse todo en el mismo saco

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Funds People

Ni todo es bueno, ni todo es malo. Hay que hacer muchas distinciones a la hora de analizar lo que llamamos, en general, mercados emergentes. Esa denominación global esconde muchas diferencias. Sobre ellas debaten expertos y gestores en un desayuno organizado por Funds People y patrocinado por Vontobel.

Cristina Gavín, gestora de fondos de inversión y responsable de la selección de fondos de renta fija de Ibercaja Gestión, lo dice muy claro: “Hasta ahora siempre se ha hablado de emergentes como una globalidad. Pero la situación que tiene Argentina no tiene nada que ver, por ejemplo, con la de México tras el acuerdo con EE.UU., o la del sudeste asiático”. Y como no es lo mismo, hay preferencias, y lo contrario: “Somos más prudentes en aquellos países con menos reservas, más dependientes de la financiación exterior, como Turquía o Sudáfrica”.

Entre las apuestas, en Latinoamérica le gusta México porque el mencionado acuerdo con EE.UU. ha despejado incógnitas y se encuentra “en un entorno macro bastante favorable, con una incertidumbre política que prácticamente ha desaparecido, cuyo Gobierno parece que va a mantener una política bastante coherente y ortodoxa, y con un peso que debería seguir fortaleciéndose”. No obstante, también advierte que las últimas decisiones relativas a la cancelación del nuevo aeropuerto y la iniciativa que planteaba reducir las comisiones bancarias están enfriando su optimismo y hacen necesario seguir de cerca la evolución del país y los posibles mensajes que vaya transmitiendo el Gobierno.

Ricardo Comin, director de Ventas de Vontobel AM para Iberia, explica cómo la gestora toma las decisiones de inversión en varias fases en el caso de los fondos emergentes. “La primera, es seleccionando el país en base a criterios puramente macroeconómicos. La segunda etapa consiste en la selección de emisiones a través de una estrategia que podría considerarse value ya que se aplica a cada una de las emisiones en particular a través del uso de criterios como el descuento en el precio de los bonos, las ampliaciones del diferencial y otras ineficiencias que se pueden haber producido por diferentes circunstancias. Por ejemplo, un movimiento indiscriminado en los flujos o un evento político. Esto nos permite conseguir una rentabilidad mayor que la del índice a través de una yield mayor que la del índice contra el que nos medimos”.

Hay que ir país por país

En los mercados emergentes hay diferentes zonas, y en cada una de ellas se pueden encontrar países que están en ciclos totalmente diferentes. “En Latinoamérica nos encontramos con Argentina y México; en Europa, aunque el mercado lo puede tratar igual, tenemos a Turquía y Rusia; en Asia, a Indonesia y Tailandia”, comenta Félix López, director socio de ATL Capital, que considera que hay que ir primero país por país, y luego dentro de ese país distinguir la situación del local currency y hard currency. “Se da la casuística de que en países donde puede haber una mala situación macro se pueden encontrar corporates en una situación muy buena, que al final se tratan desde el punto de vista macro como una compañía de un país ‘malo’, sin tener en cuenta que la micro de esa empresa no tiene nada que ver: tiene activos fuera, flujos recurrentes, Ebitda positivos, y a pesar de ello los bonos son masacrados en el mercado”.

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Alicia Arriero, directora de Andbank Wealth Management, considera que si se quiere englobar por zonas hay que fijarse mucho en el PIB real y a partir de ahí decidir qué región ofrece mayores oportunidades teniendo en cuenta la inflación, para posteriormente elegir por países. Pone como ejemplo lo ocurrido este verano con las tensiones en Turquía y Argentina. “Son situaciones que no tenían nada que ver. Si se analiza Turquía, y se observa el sector bancario, se aprecia que tenía problemas, como la falta de independencia del Banco Central, pero también que son bancos rentables y bien capitalizados”.

Otra cosa a tener en cuenta: la evolución de los sectores económicos. Cristina Gavín explica que los emergentes que se tenían en la cartera en el año 2000 ya no tienen nada que ver con los que están en 2018: “Hace 15 o 20 años el sector consumo pesaba entre un 12% y un 15%; y ahora representa un 40%. La tecnología o la energía tenían un peso de casi el 40%, y ahora no es ni de un 15%. La estructura ha variado tanto que los riesgos que entonces teníamos ahora son muy diferentes”. Considera que en este último castigo que se ha infligido a los mercados emergentes se ha vuelto a tratar a estos países como hace 15 años, “y creo que no es realista. Desde un punto de vista macro nos estamos perdiendo algo”.

Más cosas que analizar. Ricardo Comin destaca también que en el mercado de renta fija emergente “no solo están las emisiones en moneda local y en moneda fuerte, sino que dentro del segmento de hard currency los inversores se pueden encontrar con emisiones en dólares, en euros, en libras. Y no solo eso, emisiones de los mismos pagadores, casi con los mismos vencimientos, pueden ofrecer rentabilidades completamente diferentes, lo que genera también muchas oportunidades”.

Está claro que el mundo emergente es muy amplio, variado y complicado, y que hay que tener en cuenta muchos factores a la hora de analizarlo. La clave es la especialización. Jesús Borrás, gestor de fondos de fondos y retorno absoluto de Bankia, explica que “lo fundamental es encontrar gestores o gestoras con equipos ubicados en distintas áreas que se aproximen desde distintos enfoques y que puedan aprovechar todo, ya que se trata de un mercado muy heterogéneo con más ineficiencias que otros, con lo que hay más riesgos de equivocarse, pero también más oportunidades de que alguien consistentemente sepa aprovecharlo”. Una vez hecha esta aproximación, por encima mandaría la visión de la propia gestora que, en su caso, explica que, de forma general, básicamente consiste en evitar países con mucho endeudamiento en dólares o con situaciones de déficit por cuenta corriente complicadas.

La especialización es imprescindible

Sobre este asunto, Félix López coincide en que el mundo de la renta fija emergente, mucho más que en investment grade y soberano, requiere una especialización significativa: “Es muy importante para este tipo de activo un equipo amplio, significativo, con experiencia y con visión global. En renta fija emergente el bond picking es crucial, y creo que la aproximación de cara a los próximos años va por ese camino: se necesitan gestores globales no centrados sólo en una zona, sino que sepan aprovechar las oportunidades”.

Alicia Arriero explica que en estos mercados hay que profundizar mucho, lo cual es difícil: “Tienes que rodearte de expertos en cada zona, en cada materia y en cada país porque cada uno es un mundo. La selección de bonos es una tarea muy difícil, quizá la mejor manera de aproximarse sea haciendo un análisis top-down, y luego ir desechando aquello en lo que ya no haya oportunidad”.

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En definitiva, hay mucho que analizar en los mercados emergentes, asuntos como los comentados u otros, como valorar si se trata de un país que en un momento dado pueda recibir ayudas de organismos supranacionales, como el FMI o el Banco Mundial. Analizar una inversión de este tipo requiere especialización, y experiencia: “Todo tiene un precio, y si no se valora directamente porque no se tiene capacidad, se delega en quien pueda asumir esos riesgos con más información y con mucho estómago después de años de experiencia, ya que en estos mercados hay margen para aprovecharlo y potencial a futuro”, concluye Jesús Borrás.