Los mercados de renta variable no levantan cabeza. El arranque de año está siendo muy complicado, con fuertes caídas que superan el 10% tanto en el caso de EE.UU como de las bolsas europeas. Con el descenso de más del 3% registrado el miércoles, el descalabro anual del EuroStoxx 50 asciende ya al 12%, mientras que el S&P 500 acumula un retroceso del 9%. Los mercados se tensionan y el índice de volatilidad VIX sube hasta los 28,3 puntos (lejos todavía de los 40 que alcanzó en el lunes negro de agosto). El bund y el oro vuelven a ejercer su papel de activo refugio. La tir del primero ha caído al 0,4%, en tanto que la revalorización anual del metal alcanza el 3,5%. "No hay duda de que lo que está afectando a los mercados es una combinación de China y el petróleo", asegura Jeremy Leung, gestor de renta variable europea de UBS AM. Tanto el desplome del precio del crudo como la depreciación del yuan son fenómenos positivos para el crecimiento global, si bien a corto plazo estas oscilaciones están ocasionando volatilidad. Al no estar produciéndose de manera gradual, están derivando en un alza generalizada de la aversión al riesgo. Esta mayor inquietud no solo está afectando a la renta variable. También a otros activos de riesgo, como el high yield o la deuda emergente.
Empezando por el yuan, en NN IP consideran que el efecto ‘gradual’ es realmente el término clave. “En primer lugar, la depreciación del yuan puede aumentar la incertidumbre política china al acentuar la percepción de que los encargados de formular políticas son incompetentes, sobre todo en vista de cómo han manejado las turbulencias en las bolsas. Además, una rápida depreciación perjudicará a muchas empresas chinas, debido a la deuda denominada en dólares existente en sus balances. La gradualidad también es deseable porque el tipo del cambio yuan/dólar actúa como una especie de foco de atención de las expectativas de depreciación de las divisas de los mercados emergentes en general. En este sentido, una rápida depreciación del yuan puede liberar el genio de la depreciación en los emergentes. Si así ocurriese, podría suponer una perturbación considerable, ya que la fuerza determinante de esta depreciación, es decir, las masivas fugas de capitales, endurecerá las condiciones financieras internas y la oferta de crédito en los emergentes”. A esto hay que añadir la mala gestión de las autoridades a la crisis de las bolsas chinas.
En lo que respecta al petróleo, el descenso del precio supone un deterioro adicional de las relaciones de intercambio de los países productores de materias primas, cuyos balances se verían especialmente deteriorados. Los efectos serían múltiples, tanto desde un punto de vista económico (ralentización del crecimiento económico de estos países e incertidumbre sobre el impacto sobre la economía global) como de mercados (pudiendo llegar a afectar incluso a las curvas de tipos de países desarrollados, ya que muchas monarquías del Golfo, uno de los principales compradores de deuda pública, podrían verse forzados a reducir sus posiciones en el activo). Lo que verdaderamente preocupa a los inversores actualmente es que la caída del precio del crudo sea una señal de una nueva desaceleración del crecimiento de la demanda en los emergentes en particular y del crecimiento global en general, percepción que está teniendo su reflejo en los niveles crecientes de aversión al riesgo global. La cuestión estriba en si esta percepción está justificada.
Para Leung, gestor del UBS European Opportunity Unconstrained y del UBS Equity Opportunity Long Short, uno de los aspectos que genera incertidumbre es que la demanda de crudo no está siendo fuerte, lo que alimenta las dudas de los inversores sobre la evolución de la economía global. Sin embargo, aún más importante que esto son los efectos que pudiesen tener sobre los distintos sectores el abaratamiento de la materia prima. Es evidente que un barril más barato beneficia directamente a sectores como el de las aerolíneas, aunque a corto plazo estas no se hayan escapado a la corrección bursátil. Pero también que puede tener un impacto muy fuerte (y de efectos por ahora impredecibles) no solo sobre las compañías vinculadas al sector energético, sino también sobre el financiero, ya que los bancos son los que han estado financiando gran parte de los proyectos de estas empresas, especialmente los americanos. No es de extrañar, por tanto, que energía y finanzas estén siendo los sectores más castigados. "Con un petróleo a 40 dólares se calculaba que muchas compañías energéticas podían sobrevivir, pero… ¿y con un barril por debajo de 30? ¿Cuáles podrían ser las consecuencias?", se pregunta Leung.
Corrección técnica o fin del ciclo alcista, ahí está la cuestión
Obviamente, cuando existe incertidumbre, los inversores reducen su aversión al riesgo o, en el mejor de los casos, aplazan sus decisiones de inversión. La pregunta que muchos se hacen es… ¿estamos ante una corrección técnica o ante un alto en el camino en la tendencia alcista mostrada por los mercados durante los últimos seis años? Para J.P.Morgan AM se trata de una corrección técnica que no debería suponer la ruptura del rally. “Lo que estamos viendo es un bache en el camino. El consumo privado sostendrá el crecimiento del PIB global, con un crecimiento económico moderado que este año se traducirá en rentabilidades positivas para los activos de riesgo. Las correcciones que estamos sufriendo en los mercados no responden a fundamentales, sino al miedo y a aspectos técnicos”, asegura Manuel Arroyo. En este sentido, el director de Estrategia de J.P.Morgan AM para Iberia recuerda que, desde marzo de 2009, la bolsa americana había subido un 250%. “Cuando esto ocurre, el mercado se vuelve muy sensible. Cualquier excusa es suficiente para generar un nivel de volatilidad desproporcionado".
Arroyo argumenta que ningún problema macro existente es lo suficientemente grave como para generar una recesión. "El crecimiento global se sitúa entre el 2 y el 3%, una cifra que es la más baja de los últimos años, pero positiva. La demanda del sector privado y el consumo de las familias será lo que más contribuya a ese crecimiento. Quien piense que la economía americana no va a entrar en recesión, debería estar largo de bolsa americana. Sin recesión, históricamente la bolsa no cae”, afirma el experto. El problema es que las revisiones de crecimiento económico están siendo a la baja. El FMI ya se ha encargado de enfriar las expectativas rebajando dos décimas la previsión de crecimiento tanto para este año (3,4%) como para el siguiente (3,6%). Los que salen peor parados, los emergentes, principalmente Rusia y Brasil. En el caso de China, el FMI espera una tasa del 6,3%, frente al 6,9% que creció en 2015. Es más que previsible que la ralentización de estas economías frene las importaciones de estos países. El temor, ahora, se centra en saber en qué grado afectará a las economías desarrolladas.
Mientras tanto, la sangría bursátil no cesa y el impacto en las distintas plazas está siendo asimétrico. No es casual que los mercados más castigados en este turbulento arranque de año sean aquellos con empresas con negocios directamente relacionados con China (como es el caso del DAX) u a otras regiones que se están viendo afectadas por la ralentización de la economía china y la caída del precio del petróleo (como es el caso del Ibex 35 por la vinculación de sus compañías con Latinoamérica). Esa exposición a los mercados en vías de desarrollo es lo que ha llevado a gestores como Jon Ingram, responsable del JPM Euroland Dynamic Fund, a infraponderar España en sus carteras. De hecho, la apuesta de Ingram en estos momentos se centra fundamentalmente en empresas con un negocio que se beneficie de la recuperación europea. Otros muchos han hecho lo mismo. Es lo que explica el peor comportamiento relativo que están registrando este año las bolsas de España (-14%) y Alemania (-13%) frente a las del resto de mercados desarrollados.
