TRIBUNA de Henrik Stille, gestor de cartera del equipo de covered bonds europeos de Nordea Asset Management. Comentario patrocinado por Nordea AM.
Durante mucho tiempo, un número importante de inversores ha tratado a los covered bonds europeos como a un “hijastro”. Esta actitud está cambiando a medida que se están haciendo más conscientes de los méritos de esta clase de activos.
Decisiones de los bancos centrales, acuerdos comerciales, Brexit y volatilidad. Estos son los principales factores que han ido acentuando el atractivo de los covered bonds durante los últimos años.
Esta clase de activos, a menudo ignorados, ha ayudado a responder a las necesidades de muchos inversores conservadores durante lo que ha sido un entorno de mercado desafiante.
Es comprensible que a los inversores les haya costado identificar destinos atractivos de riesgo reducido a los que dirigir su capital últimamente, a la vista de los niveles históricamente bajos de rentabilidad que ofrecen los activos «seguros» tradicionales, como la deuda soberana tradicional. El espectro de un retorno eventual de la inflación, que podría mermar la rentabilidad de los mercados de bonos, también ha hecho mella en la confianza de los inversores. En la búsqueda de una solución a este rompecabezas, muchos inversores han dirigido la atención al mercado de covered bonds europeos, cuyo valor alcanza los 2,5 billones de euros.
Más de dos siglos de seguridad
Los covered bonds europeos son un instrumento de deuda emitido por entidades financieras o bancos que cuenta con el respaldo de un conjunto de activos.
El primer recurso es la reclamación completa de los activos del emisor, por lo que, en caso de insolvencia de este, los inversores en covered bonds cuentan con derechos de acreedor sobre los activos. El segundo recurso es un acceso preferente al conjunto de activos. Los flujos de caja del conjunto de activos respaldan los covered bonds, además de ofrecer un nivel superior de cobertura. Dichos flujos se utilizarán como garantía de los bonos en caso de insolvencia del emisor en forma de pago oportuno de los cupones y el principal si el emisor no puede hacer frente a sus obligaciones.
De hecho, los covered bonds europeos, que no han registrado ningún impago en sus más de 200 años de historia, han demostrado ofrecer más seguridad que la deuda soberana. Por ejemplo, cuando los tenedores de bonos griegos tuvieron que aceptar parte de la reestructuración de la deuda del país a principios de la presente década, los tenedores de covered bonds recuperaron toda su inversión. Además, los covered bonds están exentos del mecanismo de recapitalización interno europeo. Este hecho es crucial, como demostraron las grandes pérdidas que registraron los acreedores de deuda preferente del Banco Espirito Santo en 2016. Sin impagos en más de dos siglos, algunos inversores perciben los covered bonds europeos como una clase de activos muy eficiente, y bastante aburrida, y se contentan con acceder a este mercado a través de soluciones pasivas. Sin embargo, se trata de un concepto erróneo importante, según Henrik Stille, gestor de cartera del equipo de covered bonds europeos de Nordea. El equipo, que acumula una experiencia media de 17 años en el universo de los covered bonds, supervisa activos por valor de 39.000 millones de EUR.
«Invertir en covered bonds puede parecer relativamente sencillo, pero este punto de vista es erróneo», explica Stille. «El mercado de covered bonds es ineficiente en muchos aspectos: desde nuevos emisores que ofrecen una prima para atraer a inversores hasta el efecto de los métodos de calificación que no capturan completamente el modelo de negocio de determinados emisores. Es necesario también adoptar una actitud activa para aprovechar los diferenciales crediticios que varían continuamente debido a los factores específicos del país o del emisor».
Habilidades y oportunidades
El experimentado equipo de covered bonds europeos de Nordea atesora una convincente trayectoria a corto, medio y largo plazo, que demuestra la habilidad para agregar alfa de manera continua sin aumentar el riesgo de la cartera. El sólido pedigrí de la histórica estrategia European Covered Bond de Nordea llevó al equipo a lanzar la estrategia Low Duration European Covered Bond en el último trimestre de 2017. Esta estrategia, que aplica el mismo proceso que su predecesora, utiliza cobertura para reducir la duración de aproximadamente cinco años a aproximadamente uno, lo que reduce considerablemente el riesgo de tipo de interés de la cartera.
Los inversores adoptaron la estrategia de baja duración inmediatamente, como demuestran los más de 1.000 millones de activos gestionados que atrajo la estrategia en menos de doce meses.
Tras el éxito del instrumento de menor duración, Nordea presentó la estrategia European Covered Bond Opportunities a principios de este año. Si bien esta nueva estrategia utiliza coberturas para reducir considerablemente el riesgo asociado a la duración, también limita el apalancamiento y los derivados. Estas características permiten a los gestores de la cartera escalar el potencial de alfa mediante la incorporación de exposición crediticia adicional.
El aspecto atractivo de esta nueva cartera es la flexibilidad adicional para aprovechar el conjunto de habilidades esenciales del equipo: la selección de créditos en el ineficiente universo de los covered bonds europeos.
En efecto, los diferenciales crediticios, que varían de manera continua, han representado históricamente cerca del 60% del alfa generado por la estrategia European Covered Bond. Si bien el mercado de covered bonds europeos ha funcionado históricamente de forma inadvertida, muchos inversores están empezando a hacerse eco de los numerosos elementos atractivos de esta clase de activos. Para los inversores que busquen una clase de activos segura, pero con potencial de alfa optimizado, la proposición de la nueva estrategia European Covered Bond Opportunities de Nordea resulta difícil de pasar por alto.
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