TRIBUNA de Colin Fleury, director de deuda corporativa garantizada de Henderson Global Investors.
La evolución del caso Banco Espírito Santo (BES) —desde las primeras noticias sobre irregularidades financieras del mes de mayo hasta que comenzara el rescate de la entidad portuguesa en agosto— ofrece conclusiones interesantes para el mercado europeo de las titulizaciones de activos (ABS por sus siglas en ingles).
Aunque, en términos generales, los precios de las ABS prime se han mantenido relativamente estables en los países del núcleo europeo desde que comenzara la recuperación del mercado tras la caída de Lehman Brothers, los títulos hipotecarios residenciales (RMBS por sus siglas en ingles) de los países periféricos han sido presa de una mayor volatilidad al verse expuestos a dificultades macroeconómicas o inherentes a sus respectivos mercados.
En términos generales, la volatilidad ha sufrido una marcada caída durante el último año y los avatares que ha experimentado la entidad portuguesa ofrecen conclusiones acerca de si el precio de determinados valores puede mantener su resistencia durante un periodo en el que el banco emisor está experimentado grandes dificultades financieras. Asimismo, proporciona un ejemplo de la relación entre estos acontecimientos y el comportamiento de los precios de los bonos corporativos, que se han visto expuestos a los mismos problemas.
Cuando salieron a la luz las primeras noticias sobre los problemas de BES, las titulizaciones de activos (ABS) emitidas por la entidad portuguesa (como la emisión de títulos hipotecarios sénior LUSI 4 A) estaban cotizando a alrededor de 91. Su precio nunca ha experimentado una caída superior a 1 punto desde dicho nivel y, en la actualidad, se mantienen aproximadamente en dicha cota.
Antes del anuncio de rescate que tuvo lugar el pasado mes de agosto, los bonos sénior no garantizados del BES caían cerca de 15 puntos, mientras que el descenso de los bonos subordinados fue de aproximadamente 70 puntos. Tras el anuncio de rescate, cuando ya había quedado claro que dichos bonos sénior se convertirían en obligaciones del «nuevo banco», mientras que los bonos subordinados se quedarían en el «banco malo», los primeros recuperaron cerca de 8 puntos, mientras que estos últimos cayeron hasta un precio de alrededor de 15.
No se puede asegurar con certeza cuál habría sido el impacto exacto en los precios si el rescate no se hubiera consumado. Lo cierto es que parece que los bonos sénior se han beneficiado en gran medida de la decisión de transferir toda la deuda sénior al «nuevo banco». Los títulos hipotecarios del BES podrían haber caído algo más, aunque, teniendo en cuenta la poca exposición directa a BES, cabría esperar que cualquier descenso que experimentaran sus precios hubiera sido considerablemente inferior al experimentado por la deuda sénior y subordinada del banco.
Asimismo, una vez que la nueva normativa sobre rescates con participación del sector privado entre en vigor en 2016 (que facilitará la amortización obligatoria de bonos sénior no garantizados para contribuir a la recapitalización de los bancos en problemas financieros) creemos que las posibilidades de que las titulizaciones de activos batan en rentabilidad a la deuda tanto sénior como subordinada, en situaciones similares, serán todavía mayores. Es posible que las consecuencias para los inversores en titulizaciones de activos, frente a aquellos que invierten en deuda sénior y subordinada, sean similares a lo ocurrido durante los problemas financieros y la reestructuración del banco británico Co-Op en 2013, lo cual supone, por lo tanto, otra prueba determinante para esta clase de activo.
