TRIBUNA de Pierre Lepicard, client portfolio manager, NN (L) Global Convertible Opportunities. Comentario patrocinado por NN Investment Partners.
En NN IP seguimos pensando que los bonos convertibles deben formar parte de una asignación de activos estratégica y diversificada de inversión, por su característica única de aunar una exposición convexa a los mercados de renta variable y la protección que ofrecen los bonos. La evidencia empírica que apoya esta visión estructural indica que, durante largos períodos de tiempo, los bonos convertibles se han anotado rentabilidades comparables a la renta variable soportando la mitad de volatilidad, tal como se refleja en el gráfico siguiente.
Sin embargo, el carácter cíclico de los flujos de inversión en bonos convertibles apunta, tal como se aprecia en el siguiente gráfico, a que este instrumento se usa a menudo como inversión táctica en renta variable. Hasta principios de 2014, el dinero fluyó hacia los fondos de bonos convertibles animado por el intenso recorrido alcista de la renta variable en 2013; las inversiones se mantuvieron en esas elevadas cotas hasta que la renta variable corrigió en el 3T de 2015 y el 1T de 2016. Esas correcciones desencadenaron ocho trimestres consecutivos de ventas netas de bonos convertibles. El carácter cíclico de los flujos de inversión hacia esta clase de activo pone de manifiesto el uso que se hace de estos bonos como inversión marginal en renta variable.
Creemos que el caso táctico a favor de los bonos convertibles está hoy muy claro; ello debería propiciar una nueva tendencia cíclica positiva de flujos hacia esta clase de activo y, como resultado de ello, nuevas rentabilidades y valoraciones soporte, dado que el comportamiento relativamente sólido de las bolsas en 2017 ya está traduciéndose en una recogida relativa de flujos en valores de renta variable, al contrario de lo que sucede con muchas de las inversiones en renta fija.
Además de estas consideraciones que apoyan la demanda de convertibles, el caso táctico se ve avalado por otras circunstancias favorables:
- La marcha atrás en la política monetaria expansiva en EE.UU., medida a la que se espera se sume Europa, reduce las previsiones de rentabilidades esperadas en las inversiones en renta fija frente a las de la renta variable y, en consecuencia, las de los bonos convertibles.
- El paso de un entorno deflacionario a otro más inflacionario, ya que los bonos convertibles han tenido tendencia en el pasado a comportarse bien en este segundo tipo de entornos, gracias a su exposición subyacente a la renta variable.
- Los bonos convertibles siguen siendo una inversión en renta fija, pero en gran medida inmune a las subidas de tipos debido a su corta duración, como pone de manifiesto la correlación negativa entre su rentabilidad y la de los bonos del estado.
- Los mayores movimientos empresariales intensificarán seguramente la actividad de fusiones y adquisiciones, así como otras operaciones corporativas, de las que los bonos convertibles suelen beneficiarse con frecuencia. Las fusiones y adquisiciones pueden resultar especialmente propicias para las inversiones en convertibles, ya que este tipo de valores participan del repunte de la renta variable, generalmente con mejores condiciones.
- El mejor comportamiento pasado de la renta variable apareja el inconveniente de unas valoraciones más altas para esta clase de activo, especialmente en EE.UU. y, como consecuencia de ello, un mayor riesgo y volatilidad potenciales. La exposición a la renta variable con protección y una volatilidad reducida que ofrece el bono convertible resulta incluso más valiosa en ese contexto.
- Además, la volatilidad afecta positivamente a la valoración teórica de los convertibles. Conviene subrayar que actualmente los precios de los valores convertibles se establecen sobre la base de unos niveles muy bajos de volatilidad global de la renta variable y que su valoración relativa debería crecer si la volatilidad aumenta.
- Por último, la emisión de valores convertibles, limitada en años anteriores por el reducido nivel de los rendimientos, podría beneficiarse de la tendencia esperada de subida de tipos, que aumentaría el número de oportunidades en esta clase de activo.
La apuesta de NN IP por esta clase de activos es el fondo NN (L) Global Convertible Opportunities. El fondo persigue batir el universo global de convertibles (medido por el Thomson Reuters Global Focus Index – Hedged) en 200 pbs al año. Desde su lanzamiento en 2012, el fondo NN (L) Global Convertible Opportunities* ha obtenido una rentabilidad bruta anualizada del 8.82%, batiendo a su índice** en un 2,43%, con una volatilidad inferior al 4%.
*Clase I Cap USD a 31 de Octubre de 2017 **Índice de referencia: Thomson Reuter Global Focus Hedged (USD)
