Bonos convertibles, resistencia y múltiples oportunidades

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Cedida por EDRAM

TRIBUNA de Cristina Jarrin, responsable de Bonos Convertibles, Edmond de Rothshchild AM. Comentario patrocinado por Edmond de Rothshchild AM.

El atractivo de los bonos convertibles, bajo nuestro punto de vista, es innegable en el actual contexto de mercado. Los bonos convertibles proporcionan una participación significativa al alza de la renta variable, al tiempo que ofrecen protección cuando el mercado de acciones corrige. Las características únicas de los bonos convertibles, que combinan lo mejor de la renta fija y la renta variable, los convierten en una herramienta de diversificación efectiva y en una excelente alternativa para gestionar el cambio de asignación de activos entre renta fija y renta variable. La naturaleza hibrida de esta clase de activos, les confiere su carácter de inversión estratégica contra el riesgo de pérdida en tiempos de mercados inciertos y volátiles.

Debido a que los bonos convertibles no son una clase de activos convencional, los inversores suelen pasar por alto los beneficios que ofrecen. Una de las claves de su atractivo es la convexidad(1). La naturaleza híbrida de los bonos convertibles, es decir la combinación en un mismo instrumento de características del mercado de renta fija (cupón, valor de inversión del bono) y características del mercado de renta variable (opción de compra), creemos que permite a los inversores participar en la apreciación potencial del precio de la acción subyacente, al mismo tiempo que las características de renta fija limitan el riesgo a la baja del precio de la acción. De esta manera, los bonos convertibles ofrecen una ventaja real en términos de convexidad y protección a la caída del mercado de renta variable, además de estar en una posición ideal para el ciclo económico actual (volatilidad elevada, alta dispersión en la valorización del mercado de renta variable, beneficios por acción que aún no han tocado fondo).

Los convertibles ofrecen el potencial de ganar más durante la apreciación del mercado de renta variable, que de perder cuando el mercado se deprecia, lo que llamamos un comportamiento de precio asimétrico. Entonces, ¿Cómo ha reaccionado la clase de activos en la crisis del COVID-19? Como sabemos, los principales índices bursátiles mundiales cayeron bruscamente, el MSCI Europa perdió hasta un 32% (23 de marzo). En el mercado de renta fija, los diferenciales de crédito(2) se ampliaron significativamente (más de 700 bps para el Xover(3), y más de 150 bps para el Investment Grade(4)). En este contexto, el mercado de bonos convertibles corrigió bajo el doble impacto de la crisis en el mercado de renta fija y variable, pero su componente opcional hizo posible que la clase de activos entregue la convexidad esperada.

Esta convexidad, que funcionó sin fallas, permitió a la clase de activos registrar un rendimiento atractivo durante este período de crisis, tanto en términos absolutos como en términos relativos al mercado de renta fija y variable. De hecho, en el punto más bajo de los mercados financieros (23 de marzo), el índice de bonos convertibles europeos registró un rendimiento del -9%. Esto significa que los convertibles europeos amortizaron hasta un 70% de la caída del mercado de la renta variable.

Desde el punto más bajo, el MSCI Europa se ha recuperado en un 70% con un rendimiento a la fecha del -9% (5 de junio de 2020). Y nuevamente, los convertibles cumplieron su promesa y han capturado bien la recuperación del mercado, en más de 40% para el índice europeo, que a la fecha registra un rendimiento del 0,43% (5 de junio). Nuestro fondo EdRF Europe Convertibles Fund registra un rendimiento aún mejor, y ha superado al índice de bonos convertibles europeos tanto en la caída del mercado como durante su recuperación, con un rendimiento a la fecha del 1,13% (5 de junio)(5), 69 bps por encima del índice.

Evolución de los índices europeos de convertibles, acciones y bonos durante 2020

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Fuente : Bloomberg. These 3 indexes represent the European convertible bond, high yield and equity markets. Performance over 5 years: Refinitiv Europe Focus Hedged CBI (EUR) : +9.14%, ICE BofA Euro nn fin BB-B constrained EUR : +15.34%, MSCI Europe NR : +8.62%.  Past performance and past volatility are not reliable indicators for future performance and future volatility. They may vary over time.

Históricamente, vemos cómo los bonos convertibles han proporcionado una forma de invertir en empresas con perspectivas prometedoras. Respondieron a una innovación financiera en medio del desarrollo de los Estados Unidos industriales, a finales del siglo XIX, cuando una explosión de innovaciones tecnológicas impulsó el crecimiento económico del país. Este instrumento se constituyó rápidamente en la forma preferida para financiar los ferrocarriles, particularmente los que estaban a medio construir: el cupón era pagado por las partes de la línea que estaban en funcionamiento, al mismo tiempo que los inversores participaban en la apreciación de la acción a medida que el ferrocarril se desarrollaba.

Lo que fue una vez una innovación en la estructuración financiera, continúa disfrutando, bajo nuestro punto de vista, de un éxito notable en la actualidad. Con la economía mundial en medio de otra ola de transformación, las empresas están buscando todas las formas de financiar el crecimiento, y el mercado de bonos convertibles se está volviendo más importante que nunca.

Durante el ciclo de financiación post COVID-19, el mercado primario global de las obligaciones convertibles está creciendo al ritmo más fuerte desde la crisis financiera del 2008, con más de 70.000 millones de dólares estadounidenses emitidos en lo que va del año (más del doble del volumen que el año pasado). Para las empresas, financiarse a través de los bonos convertibles es más atractivo en comparación a los mercados de renta fija o variable, ya que este financiamiento les permite monetizar la volatilidad más elevada de sus acciones después de la crisis, y obtener mejores términos.  De hecho, a medida que la volatilidad se disparó durante 2020, también lo hizo la emisión de bonos convertibles, con su pico en el mes de abril cuando casi el 60% de todo el dinero recaudado en los mercados de capitales había sido a través de bonos convertibles (Dealogic).

Cuando el dinero es escaso y los precios de las acciones están aumentando, las empresas tienden a emitir bonos convertibles en un esfuerzo por reducir el costo de obtener capital. Desde la perspectiva del emisor: venden acciones indirectamente; si el precio de sus acciones aumenta, los bonos se convertirán en acciones a un precio superior al precio actual. Desde la perspectiva del inversor: el bono convertible es atractivo porque ofrece la oportunidad de obtener una participación en el rendimiento futuro de las acciones, pero con la seguridad que proporcionan las características de renta fija del instrumento. Cabe recalcar que los bonos convertibles se clasifican mejor en la estructura de capital.

La crisis del COVID-19 está demostrando ser un acelerador de cambios estructurales en la forma en que usamos la tecnología que probablemente impulsará una transformación en los próximos años, tanto para los consumidores como para las empresas. En este contexto, el universo de bonos convertibles ofrece un acceso privilegiado para los inversores a las empresas que están vinculadas a las tendencias de crecimiento seculares: el comercio electrónico y la economía del reparto a domicilio (pagos electrónicos, automatización), trabajar desde casa (centros de datos, ciberseguridad, software, cloud) y quedarse en casa (internet streaming, videojuegos, e-sports, telemedicina, redes sociales, educación en línea). Los bonos convertibles creemos que ofrecen una forma de invertir en empresas que están en el centro de la transformación digital, participando en el potencial elevado de la renta variable, pero con menor volatilidad.

Como fue cierto en el siglo XIX cuando aparecieron los bonos convertibles, un bono convertible fue caracterizado como una opción de compra a la prosperidad de una empresa, por tanto ahora pueden ser caracterizados como una opción de compra en la nueva economía.

Notas:
(1) La habilidad de los bonos convertible de capturar parte de la revalorización del mercado de acciones, a la vez que limita los riesgos de pérdida durate periodos de volatilidad.
(2) La diferencia entre el retorno del tipo actuarial de un bono y el retorno de los préstamos libres de riesgo con el mismo vencimiento.
(3) Índice desarrollado para monitorizar la evolución de los mercados de derivados. El Xover está basado en derivados de crédito y más concretamente, en emisores que ofrecen mayores retornos. El Xover o CrossOver está basado en las emisiones de mayor riesgo porque ofrecen mayores rendimientos. Mayor rendimiento, mayor nivel de riesgo.
(4) Bonos con rating de mayor calidad por parte de las agencias de calificación.
(5) Clase A€. Rentabilidad sobre 5 años: -4,61% vs 9,14% for Refinitiv Europe Focus Hedged CBI (EUR) index.


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Riesgo de tipos de interés: la capacidad del subfondo para invertir en productos de renta fija lo expone a variaciones en la tasa de interés. El riesgo de tipo de interés podría implicar una pérdida de capital por los movimientos de la curva de tipos.
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Junio ​​2020.
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