El régimen de comercialización de los fondos de inversión alternativos ("FIA") bajo la Directiva 2011/61/UE de Gestores de Fondos Alternativos ("Directiva") es un régimen complejo. Hoy no vengo a analizar este régimen, sino a comentar un supuesto que justamente queda fuera del mismo.
Lo primero que me gustaría recordar es que aquellos gestores (a los que en adelante denominaremos "Gestores Pequeños") que se encuentren por debajo de los umbrales señalados (esto es, 100 millones de euros en FIA apalancados y 500 millones de euros en FIA no apalancados y sin derecho de de reembolso al menos durante 5 años), quedan exceptuados de cumplir con la Directiva (si bien tienen obligaciones de registro y de envío de información al regulador).
Pues bien, respecto de estos Gestores Pequeños, la propia Directiva señala que NO se beneficiarán de ninguno de los derechos reconocidos con arreglo a la Directiva, salvo que los mismos se acojan voluntariamente a la Directiva, en cuyo caso sí les será aplicable la misma.
Teniendo en cuenta lo anterior, resulta interesante preguntarse cómo se puede comercializar en España un FIA, pongamos luxemburgués, cuyo gestor también luxemburgués es un Gestor Pequeño por no llegar a los umbrales señalados.
Bajo la Directiva, un gestor luxemburgués que quiera vender su FIA luxemburgués a inversores profesionales en España, lo podría hacer con un sencillo pasaporte; ahora bien si se trata de un Gestor Pequeño no se podrá beneficiar de dicho pasaporte, por quedar fuera de la Directiva.
Entonces, ¿cómo pueden vender los Gestores Pequeños extranjeros sus FIA en España?. La propia Directiva señala que los Estados miembros deben poder seguir permitiendo la comercialización de estos FIA de Gestores Pequeños, si bien, repasando nuestra normativa observamos que la misma guarda silencio, ya que ni la Ley 22/2014, de 12 de noviembre, que implementa la Directiva en España, ni el último borrador de Reglamento de Instituciones de Inversión Colectiva regulan este supuesto.
Ante la ausencia de base normativa, creemos que sería interesante ver cuál ha sido la postura adoptada en otros países para analizar las alternativas con las que puede contar el legislador español.
Para ello, hemos hecho un análisis de otras jurisdicciones de la UE, limitando la pregunta al régimen aplicable para la comercialización de FIA por Gestores Pequeños de la UE en otros Estados miembros de la UE a inversores profesionales. El tema lejos de ser pacífico todavía no está claro en muchas de ellas, por lo que aquí recogemos la respuesta que tenemos a día de hoy de las distintas jurisdicciones analizadas, si bien advertimos que no son concluyentes y que las mismas podrían cambiar:
1. Existen países en los que se prohíbe la venta de FIA de Gestores Pequeños extranjeros, y que sólo admiten la comercialización de FIA de Gestores Pequeños locales. Así, Francia y Holanda permiten la venta de FIA de Gestores Pequeños franceses y holandeses, respectivamente, pero no FIA de Gestores Pequeños extranjeros.
2. Otros países como Finlandia parece que permiten la comercialización por parte de Gestores Pequeños de FIA, sólo si estos últimos son europeos, y otros países como Suiza limitan los tipos de FIA que se pueden comercializar, esencialmente a fondos cerrados y private equity, con la notificación previa al regulador.
3. Países, como Alemania y Reino Unido, aceptan la comercialización de FIA de Gestores Pequeños extranjeros si se registran con el regulador, en el caso de Alemania, y si cumplen con las reglas de comercialización, en el caso de UK, que básicamente limita la comercialización a determinadas categorías de inversores como corporaciones, inversores sofisticados, high net worth individuals, etc.
4. Otro grupo de países han optado por permitir la comercialización de FIA de Gestores Pequeños sujetos al régimen de colocación privada de la Directiva de Folletos. Bélgica ha optado por esta opción y parece que Luxemburgo también. En este punto, señalar que, aunque nos parece acertado sujetar la comercialización de los FIA de estos Gestores Pequeños a la Directiva de Folletos, de este modo sólo los FIA cerrados se podrían beneficiar de este régimen, por lo que quedaría la duda de qué régimen aplicaría a los FIA abiertos.
5. Otra opción sería la de permitir la comercialización de los FIA de estos Gestores Pequeños siempre que los mismos cumplieran con los requisitos que la Directiva señala cuando se comercializa sin pasaporte FIA no europeos o gestionados por un gestor no europeo (acuerdos de cooperación, que estén domiciliados en países que no figuren en la lista de países y territorios no cooperantes, acuerdos tributarios). Dicho esto, nos parece muy oneroso exigir estos requisitos cuando el gestor y el FIA sean ambos de la UE y se trate de vender sólo a inversores profesionales en otros Estados miembros.
Como se puede observar no existe un único criterio en relación con este tema y los distintos países han optado por soluciones muy diferentes. Queda por ver cuál será la postura que adopte el legislador y el regulador español en esta materia.