TRIBUNA de Pablo Martínez Bernal, head of Sales para Iberia, Amiral Gestion. Comentario patrocinado por Amiral Gestion.
Purgados ya los excesos del 2022 y tras las necesarias correcciones, nos encontramos ante una ventana de oportunidad nueva que muchos inversores quieren aprovechar. Las carteras más conservadoras sufrieron como nunca habrían imaginado en el 2022, asistiendo con horror al peor año en lo que rentabilidad en renta fija se refiere de toda la historia.
Estas caídas, de doble dígito en muchos casos, sorprendieron más aún a aquellos inversores expuestos a los segmentos supuestamente más conservadores (deuda gubernamental y corporativa de grado de inversión de mayor calidad), y es que el binomio rentabilidad-riesgo que ofrecían, adentrados ya en el experimento monetario de los tipos negativos, pasó a ser más que una propuesta de inversión un auténtico disparate. Recuerden si no el bono austríaco (el bono emitido en 2017 fue de un 2,1%), con vencimiento a 100 años.
Tras caminar entre los niveles más bajos en términos de spreads de la historia, se abre un nuevo sendero donde los spreads se han disparado en Europa más de un 250% en menos de 12 meses. Y es que la renta fija ha vuelto con fuerza, ofreciendo una más que interesante propuesta de valor. Vemos por ello el momento idóneo para aprovechar estas condiciones de mercado, y maximizarlas con un fondo a vencimiento, pues nadie sabe cuánto durará este contexto de mercado. Mientras se encuentren los spreads del alto rendimiento europeo por encima de los 400 puntos básicos, el binomio rentabilidad-riesgo permanecerá siendo atractivo desde nuestro punto de vista.
¿Cómo puede el inversor discernir, de entre las diferentes opciones, aquellos gestores que eviten este posible campo de minas que puede sufrir el crédito en un contexto de recesión? Son varias las herramientas a su alcance. Deberán analizar la diferencia en términos de rentabilidad frente a los índices, puesto que menores rentabilidades implican una selección más pormenorizada de cada emisor, descartando aquellos que dados sus riesgos se ven obligados a ofrecer mayores cupones. Además, favorecer las carteras concentradas, así como la duración corta, puesto que no es lo mismo tener un BB a dos años que a ocho. La visibilidad a menos de tres años es más que razonable en el contexto actual.
Los bonos convertibles con perfil puro de crédito cuentan también con valoraciones muy interesantes, ya que muchos inversores no pueden entrar por distintos motivos (tamaño, ser non-rated, porque están out of the money…). Observamos convertibles de una calidad relativa a investment grade pero que han optado por no pagar a ninguna agencia de rating. Sus balances son sólidos, pero debido a la falta de rating ofrecen rendimientos similares a los de high yield. Merece la pena apostar por los segmentos del mercado que ofrecen rendimientos elevados, ya que el binomio rentabilidad-riesgo es superior que en otros tramos.
Tras un lustro de rentabilidades pírricas, la renta fija vuelve a aportar valor en las carteras. Si la comparamos con las rentabilidades históricas anualizadas de activos de riesgo, sean el S&P, con un 8,26% anualizado desde 1927 hasta 2020; el IBEX 35, con un 7,95% anualizado desde 1992 hasta 2021 y los activos inmobiliarios, con un 5,21% anualizado en España, la renta fija se sitúa a la par en términos de rentabilidad que el histórico de estos activos que entrañan más riesgo. Por eso nuestro fondo Sextant 2027 ofrece una muy buena alternativa a estas propuestas. En Europa encontramos las mayores oportunidades, teniendo mejores valoraciones: los spreads en Europa (450 pbs) frente a los de Estados Unidos 444 pbs, a 20 de enero de 2023). El high yield europeo ofrece cerca de tres veces el spread frente a la sensibilidad, algo bastante interesante, que a la vez exige mucha selectividad en los emisores.
Lógicamente, multitud de inversores se preguntan por los riesgos de esta visión, a las puertas de una sonada recesión. Las tasas de default están en mínimos históricos, por lo que con certeza subirán. Será esa selectividad la que nos ayudará a diferenciar a los buenos emisores y los problemáticos, sea por su elevado endeudamiento, deterioro de su actividad (menores ingresos, caída de márgenes, etc.) o ambas. En entornos inciertos la clave es apostar por la gestión activa y el análisis fundamental.
La incertidumbre es el sentimiento dominante en el entorno en el que nos encontramos, algo que los mercados financieros detestan. Stanley Druckenmiller, inversor y antigua mano derecha de George Soros, dijo recientemente: "Este es el entorno más difícil que he encontrado nunca para intentar tener confianza en una previsión a 6 o 12 meses vista… Las probabilidades de que se produzca una recesión mundial y un cambio en la macroeconomía son las más altas y graves que he visto en décadas".
Los fondos de vencimiento representan no solo la oportunidad de volver a incorporar renta fija en las carteras con una propuesta de valor sensata, sino hacerlo con una visibilidad a un periodo específico de tiempo, reduciendo esa incertidumbre tan dañina para el ánimo del inversor, así como la exposición a la volatilidad del mercado. Ahora sí, la renta fija es una alternativa. Ahora sí merece la pena, y mucho, construir cartera a vencimiento.
