Uno de los fundamentos de la teoría económica es que las inversiones más arriesgadas deberían compensar a los inversores y ofrecer una mayor rentabilidad esperada que las más seguras. Un estudio realizado por Fabian Irek y Thorsten Lehnert, de la Universidad de Luxemburgo, analiza la relación riesgo-rentabilidad de los fondos de inversión. Sorprendentemente, la evidencia empírica para esta relación riesgo-rendimiento es muy débil. El análisis clasifica los fondos de inversión de acciones de Estados Unidos en varias medidas diferentes de riesgo, en cinco grupos diferentes. De 1968 a 2012, el grupo de fondos con más riesgo sólo aportó un retorno del 2% al año más que el grupo de fondos más seguros, pese a que era dos veces más arriesgado. Además, hay cierta incertidumbre en la estimación estadística, lo que significa que esos dos puntos podrían incluso ser cero.
Usando un índice de sentimiento elaborado por Malcolm Baker, de la Universidad de Harvard y Jeffrey Wurgler de la Universidad de Nueva York, se puede observar que el sentimiento inversor es capaz de explicar este enigma. Sólo cuando es bajista la relación rentabilidad-riesgo se mantiene. Cuando los inversores son alcistas, la relación es esencialmente plana. Así, el promedio sobre todos los años conduce a la evidencia débil que acabamos de mencionar.
La explicación intuitiva para estos hallazgos es que en condiciones de mercado alcista la mayoría de los inversores están tan eufóricos que no toman en cuenta el equilibrio rentabilidad-riesgo. Como su demanda de fondos de inversión de acciones es independiente del grado de riesgo subyacente de los fondos particulares, no es necesario pagarles una prima de riesgo al invertir en fondos más arriesgados. Esto no sucede con el sentimiento bajista cuando los inversores son menos optimistas y se preocupan por la relación.
Misma cuantía, decisiones diferentes
Curiosamente, el estudio muestra que el dinero invertido en fondos durante los sentimientos bajistas y alcistas no es diferente el uno del otro, descartando la explicación alternativa de que la actividad de los inversores de fondos tiene un impacto en los precios en sí. Por lo tanto, parece que las decisiones de inversión son diferentes cuando los inversores son alcistas o bajistas, mientras que la cantidad de dinero que invierten es la misma.
El estudio aborda otra cuestión aún sin respuesta: si los inversores ganan o pierden cuando eligen entre los fondos con nivel de riesgo diferente. Es bien sabido que los fondos de inversión ofrecen en promedio un rendimiento que es esencialmente cero neto de gastos o negativo al restar el retorno del mercado. Investigaciones anteriores han demostrado que los inversores de fondos muestran alguna ganancia llamada efecto de "Smart Money" cuando realizan la selección de fondos.
El estudio calcula el desempeño de cada uno de los fondos de inversión utilizando el flujo de caja mensual que se ha invertido en ellos como peso. Cuando se compara con el promedio simple del mismo grupo de riesgo de los fondos, los inversores sólo salen mejor cuando invierten en el grupo de los fondos más seguros. Dado que los períodos de sentimiento alcista y bajista dan lugar a diferentes relaciones de riesgo-rendimiento, los inversores de fondos también podrían tener un rendimiento diferente en función del sentimiento. Curiosamente, esto no es el caso.
Incluso cuando se controla con otros factores de riesgo como la prima del tamaño, book-to-market o momentum, se obtiene el mismo resultado. Una posible explicación es que la relación de rentabilidad-riesgo acondicionada al sentimiento no existe cuando se utiliza el rendimiento alfa en lugar de retornos simples o retornos superiores a los del mercado. Por lo tanto, es el mismo grupo de inversores que se da cuenta de que el sentimiento no conduce al patrón alfa diferente que gana el exceso de rentabilidad al invertir en el grupo de los fondos más seguros. El efecto documentado también es económicamente grande. El estudio de Irek y Lehnert muestra que una estrategia de negociación que imita la compra y venta de las decisiones de los inversores en el grupo de los fondos más seguros obtiene un alfa anual de casi el 4%.
El estudio de Fabian Irek y Thorsten Lehnert titulado ¿Saben los inversores de fondos que el riesgo a veces no tiene precio?" será presentado en el Foro de Finanzas 20a organizado por la Asociación Española de Finanzas (AEFIN) que se celebrará en la Universidad de Oviedo el 16 de noviembre. También está disponible en http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2136899