TRIBUNA de Damien Buchet, gestor del Principal GI Finisterre Unconstrained Emerging Markets Fixed Income, Finisterre Capital. Comentario patrocinado por Finisterre Capital.
TRIBUNA de Damien Buchet, gestor del Principal GI Finisterre Unconstrained Emerging Markets Fixed Income, Finisterre Capital. Comentario patrocinado por Finisterre Capital.
A medida que nos adentramos en 2021, los activos de riesgo globales (incluyendo la renta fija emergente) se encuentran en una situación mucho más sólida de lo que estaban al principio de la crisis del COVID-19. Tras el resultado de las elecciones en los Estados Unidos (a pesar de la sorpresa de un Congreso controlado por los demócratas) y los recientes avances en materia de vacunas, el final de 2020 marcó el inicio del fin de la pandemia. Sin embargo, la tormenta aún no ha pasado del todo.
Una nueva ola de contagios en Estados Unidos, Europa y algunos países emergentes está en desarrollo. Casi seguro, estos contagios frenarán la actividad económica, posponiendo la recuperación total hasta que llegue la vacunación masiva.
Sin embargo, las expectativas del final de la pandemia han ayudado a levantar el ánimo de los inversores. Las masivas políticas de estímulos siguen atenuando lo que podría haber sido el mayor colapso del orden económico mundial, al tiempo que contribuyen a la recuperación de los mercados desarrollados.
¿Cuál es la situación de la renta fija emergente?
Aunque los países emergentes han alcanzado su propio ritmo de recuperación, también han padecido grandes dificultades, en gran parte debido a los medios más limitados y las mayores restricciones en las políticas de estímulo respecto a sus homólogos de los mercados desarrollados.
- Algunos países sufrieron una gestión inadecuada de la pandemia (Brasil) o padecieron el impacto de los confinamientos excesivos (India, Indonesia); otros experimentaron ambos problemas (Perú, Argentina).
- Turquía y Sudáfrica estuvieron más expuestos a las repercusiones económicas del virus, sobre todo por problemas políticos ya existentes respecto a sus niveles de credibilidad/flexibilidad.
- Los países frontera afrontaron riesgos de mayor calibre. Líbano, Zambia y Surinam han entrado oficialmente en impago de parte de su deuda, mientras que otros países mantienen unas precarias dinámicas de la deuda.
- Una excepción notable fue China, por su rápida respuesta a la crisis y su mayor solidez financiera.
En cualquier caso, la mayoría de los riesgos en los mercados emergentes, están bien identificados, y la exposición de los inversores es baja, lo que excluye el riesgo de una crisis sistémica.
Goldilocks en fundamentales, valoraciones y aspectos técnicos en 2021
Las valoraciones tanto en términos absolutos como relativos en los países emergentes se encuentran baratas en la actualidad, aportando rentabilidad y liquidez tan necesarios en un entorno positivo de riesgo a nivel global.
- En el corto plazo existe una diferencia de crecimiento positiva para los mercados emergentes frente a los desarrollados: las políticas de estímulo en los países emergentes han favorecido que las economías retomen su actividad, a pesar del riesgo persistente del virus, por lo que el crecimiento se ha recuperado de forma más consistente en los países emergentes que en Europa o Estados Unidos.
- Divisas emergentes: mientras que la economía americana probablemente liderará la recuperación en los mercados desarrollados en 2021, el rebote más consistente de las economías emergentes debería soportar el alza de sus divisas, apoyada en sus propios niveles de crecimiento y valoración en los próximos tres a seis meses.
- Divisas fuertes emitidas por países emergentes: los diferenciales de crédito se sitúan en el rango alto de 300 puntos básicos con una calificación de BB+, y continúan negociándose cerca de su nivel más alto en 12 años, manteniéndose atractivos en comparación con sus comparables en high yield e investment grade de mercados desarrollados.
- Bonos corporativos emergentes: el crédito corporativo emergente sigue rezagado en términos de entradas de capital, pero mantiene sólidos fundamentales en varios sectores, en particular telecomunicaciones, minería y metales en Latinoamérica, e inmobiliario en China.
- Exposición de bonos emergentes locales: a pesar de haber alcanzado niveles récord de baja rentabilidad media, existen oportunidades gracias a las curvas más pronunciadas de Brasil y Sudáfrica, así como en países con mayor expectativa de rentabilidad-riesgo y políticas flexibles.
- Aspectos técnicos en deuda emergente: en 2021 el crédito americano alcanzará los niveles más bajos en 12 años, por lo que los aspectos técnicos deberían seguir favoreciendo a la deuda emergente, a medida que los inversores globales crossover y los fondos mixtos 60/40 tratan de identificar fuentes de rentabilidad con algo de liquidez.
¿Cuánto tiempo puede durar el rally actual?
La rentabilidad en las diferentes clases de activos en deuda emergente debería ser positiva en 2021, pero la mayoría de las ganancias de capital probablemente se materializarán a principios de año, mientras que en la segunda mitad el mercado estará más enfocado en factores como la generación de renta y las valoraciones.
Si la tendencia actual se mantiene, esperamos que para finales de enero los activos de deuda emergente alcancen una valoración ajustada a sus fundamentales, y que después continúen reforzando su valoración, debido a una serie de factores:
- Animal spirits.
- Posicionamiento de los inversores.
- La búsqueda de rentabilidad.
- Valor relativo frente a otras clases de activos tradicionalmente mejor valorados.
Esta situación ideal en los mercados emergentes, probablemente durará hasta que los beneficios de la distribución masiva de la vacuna comiencen a convertirse en una realidad macro tangible, tanto en Estados Unidos como en Europa.
Los inevitables efectos persistentes de la crisis actual, nos hacen dudar acerca de la expectativa de un resurgimiento duradero de la inflación a nivel global. Varios factores de riesgo podrían provocar que el proceso de recuperación fuera más lento:
- Las empresas zombis apoyadas artificialmente por las políticas de estímulo.
- Un mayor desempleo estructural.
- Una evolución lenta del consumo prolongada en el tiempo.
- Crecientes complicaciones provocadas por los cambios irreversibles en los modelos de negocio (que eventualmente pueden llevar a nuevas fuentes de crecimiento).
¿Qué hay que vigilar en este 2021?
El crecimiento chino y la divisa. Aunque el mayor crecimiento de China podría estancarse en 2021 (lo que podría frenar la tendencia a la apreciación del renminbi), esperamos que los bonos del Tesoro chinos sigan siendo una atractiva oportunidad estructural, desde el lado de los rendimientos en términos relativos, y las políticas gubernamentales. Las entradas de capital extranjero a consecuencia de la inclusión de los bonos del Tesoro chinos en los índices mundiales de renta fija también deberían suponer un apoyo adicional por la parte técnica.
Normalización de los Bancos Centrales. El calendario de las políticas de salida monetaria y fiscal será uno de los aspectos clave en 2021, ya que el limitado margen de maniobra de dichas políticas presiona a algunas economías emergentes para enderezar sus saldos fiscales antes que sus homólogos de otras economías desarrolladas. En el lado positivo, también nos centraremos en la normalización del turismo a nivel global, o en las crecientes remesas de liquidez por parte de los trabajadores extranjeros, que pensamos tendrán un impacto positivo en varias economías emergentes, al igual que un esperado repunte en el consumo de materias primas.
Pico del precio del petróleo. Aunque no esperamos ningún colapso importante en el precio del petróleo, hay limitado potencial de subida desde los niveles actuales. Pese al relativamente disciplinado comportamiento de la OPEP+, estimamos un rango de 45 a 55 dólares por barril, dada la oferta existente y el potencial de la producción de esquisto por parte de Estados Unidos.
La nueva Administración de Estados Unidos. La contención en las relaciones con China debería seguir siendo un objetivo estratégico, y es muy probable que la presidencia de Biden haga un llamamiento a los aliados europeos para que adopten un tono más consensuado en esta cuestión. En general, esperamos una respuesta más previsible a los desafíos geopolíticos mundiales, lo que debería suponer una menor probabilidad para eventos de riesgo en los mercados globales.
Una oportunidad para priorizar los criterios ESG. El año 2020 ha sido testigo de una especie de revolución en la mentalidad ESG de la comunidad inversora en mercados emergentes. Los gestores emergentes, se han percatado de su poder para alcanzar una visión más sostenible de la deuda emergente, tanto para los gobiernos como los emisores que generan una gran huella de carbón en el medioambiente.
