TRIBUNA de Christophe Morel, economista jefe, Groupama Asset Management. Comentario patrocinado por Groupama AM.
Las incertidumbres sanitarias y las nuevas medidas restrictivas en los países desarrollados continúan pesando tanto en la oferta como en la demanda. Por eso, será necesario un tiempo antes de volver a los niveles de actividad anteriores a la crisis: en nuestro escenario, estos niveles anteriores a la crisis no se encontrarán en Estados Unidos hasta el tercer trimestre de 2021 y en la zona euro, hasta finales de 2022. Sin embargo, al ampliar el horizonte, creemos que la salida de la crisis será al alza por tres razones.
En primer lugar, existe una elástica coyuntural positiva, especialmente en los sectores de industria y construcción. De hecho, en todos los países desarrollados, el consumo de bienes duraderos vuelve a situarse por encima del nivel anterior a la crisis gracias a las medidas de apoyo de emergencia. Ante esto, la actividad industrial ha acumulado un retraso tan considerable que ahora es urgente producir para reponer existencias. Esta necesidad de ponerse al día explica por qué ciertas encuestas comerciales están alcanzando máximos históricos, particularmente en EE.UU. (encuesta de industria de la Fed de Filadelfia, índice de construcción NAHB, etc.).
Además, la tasa de ahorro de los hogares ha repuntado con fuerza: se sitúa cerca del 15% en Estados Unidos, se acerca al 30% en Reino Unido y llega al 27% en Francia. A pesar del repunte del consumo de bienes duraderos, los hogares han destinado una gran parte de los ingresos de las medidas de emergencia al ahorro. Interpretamos este comportamiento como un ahorro forzado más que como una actitud preventiva. Incluso al considerar las crecientes tasas de desempleo, estas tasas de ahorro son excesivamente altas. Así, los hogares cuentan con un colchón de seguridad que debería estabilizar su consumo, y así permitir que la elasticidad coyuntural positiva se relaje.
Incluso si la incertidumbre en materia de salud provoca ansiedad en este momento, se pretende que se disminuya mientras persistan los efectos de los planes de estímulo. Aunque es difícil evaluar el efecto multiplicador de estos planes de estímulo (es decir, el impacto final de los déficits presupuestarios sobre el crecimiento), todo concuerda para que este efecto multiplicador sea alto: i) algunos de estos planes de estímulo están orientados a la inversión con mayores multiplicadores de crecimiento; ii) el estímulo fiscal es sincrónico en todos los países, lo que refuerza los impactos (incluso es una coordinación internacional de facto de políticas económicas); iii) la visibilidad monetaria es alta ya que los bancos centrales han anunciado que no endurecerán las condiciones monetarias durante varios años; iv) sobre todo, los gobiernos dan visibilidad fiscal al indicar claramente que no habría perspectivas de endurecimiento fiscal durante mucho tiempo, lo que limita los comportamientos denominados ricardianos (prudencia de los hogares y empresas en su gasto ligado a una esperada subida de impuestos).
La crisis ha sido un catalizador de una recesión cíclica que se avecinaba. También ha sido un pretexto para cambiar el dogma de la política económica, ahora menos centrado en el equilibrio presupuestario a corto plazo, y más centrado en los desafíos futuros que deben ser afrontados en gran parte por el sector público en varias cuestiones, especialmente en el medio ambiente. Finalmente, esta crisis es una oportunidad para abordar desafíos estructurales (gobernanza europea, medio ambiente).
Por supuesto, existen preocupaciones: las tasas de desempleo aumentarán, se producirán quiebras de empresas y aumentará la deuda pública. Pero esta destrucción también creará valor añadido, acompañado de una reasignación positiva de los recursos. Antes de la crisis, el aumento de la deuda se utilizaba a menudo para mantener negocios zombis; hoy en día, el aumento de la deuda permite financiar proyectos que, previsiblemente, afrontarán los retos del futuro (medioambiente, digitalización, etc.).
Con todo, las nuevas medidas de restricción sanitaria indudablemente frenarán la recuperación. Después del fuerte repunte en el tercer trimestre, el crecimiento en los países desarrollados patinará en el cuarto trimestre y quizás incluso a principios de 2021. Sin embargo, en un contexto de enormes incertidumbres en materia de salud, no conviene tampoco subestimar el impacto de los planes de estímulo sobre el crecimiento.
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