TRIBUNA de Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM.
Escasez, el problema al que se enfrentan los inversores.
Escasez de activos seguros. Es el problema al que se enfrentan los inversores. Después de seis años de mercado alcista en renta variable y renta fija, el conjunto de oportunidades de inversión atractivas está reduciéndose. La solvencia soberana se ha deteriorado –los emisores de calificación triple A son una especie en peligro de extinción – y una cantidad equivalente a casi 1,2 billones de dólares de bonos soberanos de la euro zona ha llegado a ofrecer rentabilidad a vencimiento negativa. Tampoco hay mucha oferta de activos baratos.
Bajo prácticamente cualquier medida de valoración las acciones de mercados desarrollados cotizan a niveles superiores a la media, mientras que la rentabilidad a vencimiento de la deuda grado de inversión y de alta rentabilidad está cerca de mínimos históricos. Lo que es peor, en el mundo no abundan economías en firme recuperación. El caso es que tras la recesión el rally ha sido fuerte, pero la recuperación económica global más débil de lo normal, según criterios históricos. El Fondo Monetario Internacional considera que la tasa de crecimiento económico de mercados desarrollados puede haberse reducido a la mitad el último decenio. Además últimamente los mercados emergentes también parecen atravesar un bache, afectados por la desaceleración de China y fortalecimiento del dólar estadounidense.
El problema de escasez no termina ahí. Los cinco próximos años será difícil encontrar un sector no sometido a una supervisión regulatoria más estricta. Gobiernos y administraciones intentan, con firmeza cada vez mayor, cambiar el comportamiento de las empresas mediante tributación y pautas de remuneración y políticas medioambientales. Este intervencionismo amenaza con reducir los márgenes de beneficio.
Existen motivos para el optimismo
No obstante, el panorama no es universalmente desolador y existen motivos para el optimismo. Hay, por ejemplo, cada vez más pruebas de que algunas de economías más afectadas por la crisis financiera desde 2008 avanzan en el ciclo del desendeudamiento. EEUU es el país que más ha progresado. Incluso algunos países fuertemente endeudados de la euro zona, en particular España, están tomando un nuevo rumbo.
Otro factor positivo es que los tipos de interés del mundo desarrollado permanecerán bajos más tiempo y el endurecimiento de política monetaria puede llevarse a cabo a ritmo pausado. No es sólo que el crecimiento económico e inflación sean insuficientes para justificar un endurecimiento agresivo de políticas monetarias, sino que la persistencia del exceso de ahorro global –una excesiva acumulación de ahorros en mercados emergentes – debe también mantener los tipos bajo control. Otro factor que puede frenar las subidas de tipos de interés proviene de la política macro-prudencial de los bancos centrales, que utilizan más herramientas de contención de la deuda privada con el fin de atenuar los altibajos del ciclo de crédito.
La innovación tecnológica también puede ser una fuente de crecimiento. Microprocesadores más rápidos, capacidad para almacenar y procesar enormes cantidades de datos y rápida expansión de la informática móvil ofrecen perspectivas de mejoras considerables de la productividad.
Para mejor o peor cada uno de estos factores tendrá influencia en las rentabilidades los cinco próximos años. En conjunto los inversores pueden razonablemente esperar en lo que queda de esta década una media de rentabilidades anualizadas de un solo dígito en acciones de países desarrollados; pues las elevadas valoraciones iniciales y probable declive de márgenes de beneficios empresariales limitan el potencial. Sin embargo las rentabilidades anualizadas pueden ser de doble dígito en acciones de emergentes. Aunque su crecimiento económico sea más lento las bajas valoraciones iniciales son una ventaja.
En renta fija el fin del mercado alcista de 30 años en deuda pública y deuda grado de inversión de mercados desarrollados; elevadas valoraciones y perspectiva de subida progresiva de tipos de interés en EEUU son nuestra principal preocupación. Los instrumentos de renta fija de mayor rentabilidad a vencimiento –deuda soberana, empresarial de emergentes y de alta rentabilidad deben generar mejores resultados que sus homólogos de mercados desarrollados o de mejor calificación crediticia.
La fuente más prometedora de 'sorpresas positivas' es el desarrollo tecnológico
Así como generalmente es recomendable asegurarse contra resultados adversos, es igualmente importante reconocer que el futuro puede ser mejor de lo esperado. En nuestra opinión el desarrollo tecnológico es la fuente más prometedora de 'sorpresas positivas' en cinco años: cloud computing, smartphones, social media y big data, robots e impresoras 3D. De hecho la tecnología representa la mejor esperanza para incrementar la productividad de la economía mundial. La mayor automatización e inteligencia artificial más sofisticada pueden aumentan la eficiencia de las cadenas de suministro y los costes de almacenamiento y de trabajo caer naturalmente. Los dispositivos y procesos que unen a clientes y proveedores también pueden traer beneficios económicos. Así que la rentabilidad del capital debe mejorar.
Ahora bien el período posterior a la crisis financiera de 2008 se ha caracterizado por el exceso de la oferta de trabajo, de manera que la mejora de la productividad no empezará a surgir hasta el final de nuestro horizonte de inversión a cinco años. Ello se debe a que las empresas han tenido pocos incentivos para aumentar inversión en tecnología y ahorrar en trabajo. Además, con la integración del mercado laboral de mercados emergentes en la economía mundial ha sido fácil y barato contratar empleados. Pero la economía se expande y el cambio de condiciones puede aumentar el atractivo de las nuevas tecnologías. El aumento de la productividad puede ser mayor en mercados emergentes.
En cualquier caso la industria tecnológica pasa por un período de vigorosa innovación, similar a la de la década de 1990. Microprocesadores más rápidos y baratos de producir, en consonancia con la ley de Moore (cada dos años se duplica el número de transistores en un circuito integrado), mientras las redes informáticas se expanden a velocidad exponencial, siguiendo la ley de Metcalfe (Robert Metcalfe descubrió que el valor de una red de comunicaciones aumenta proporcionalmente al cuadrado del número de usuarios del sistema).
Un impulso adicional llega de los sistemas de almacenamiento de datos y nueva generación de tecnologías disruptivas: cloud computing, smartphones, social media y big data. Su capacidad para revolucionar los negocios y aumentar la productividad está en la combinación. Una manifestación es el 'Internet de las cosas', número creciente de dispositivos de uso diario conectados, desde relojes y cámaras de vigilancia a máquinas de café, vehículos y dispositivos relacionados con la salud. Según Gartner el número de dispositivos conectados a Internet crecerá seis veces los próximos cinco años, hasta 25.000 millones.
Además los robots, antes limitados a líneas de montaje de vehículos, realizan ahora actividades anteriormente consideradas demasiado complejas. En 2005 casi 70% de los pedidos de robots industriales en Norte América eran de fabricantes de automóviles. Esa cifra ha caído a 56%, pues su uso se ha extendido al sector de alimentación e industrias de bienes de consumo, incluso ciencias de la vida y empresas farmacéuticas -que ya representan 7 y 6% de los pedidos-
A ello se añade las impresoras 3D que, hasta hace poco, podían solo utilizar un tipo de plástico o resina. La nueva generación puede utilizar más de un material y la impresora 3D utilizar se emplea en industrias especializadas como aeronáutica, salud y otras áreas. IDC espera que para 2020 espera 10% de todos los bienes de consumo se impriman.
Esta explosión de innovación tecnológica es claramente visible en la inversión. En EEUU, según Thomson Reuters Datastream, el gasto en I+D crece 10% por año, más del triple del promedio a largo plazo y en récord de 1,8% del PIB. Las solicitudes de patente –1.000 por habitante– ya se dispararon 50% entre 2002 y 2012 y el número de nuevas empresas, start-up, aumentó casi 70% hasta 71.000.
