Los activos mundiales de riesgo han vivido una semana difícil. En el momento de redactar este análisis, el S&P 500 se halla más de un 8,5% por debajo del máximo sin precedentes que había alcanzado hace tan solo un mes. ¿Por qué se apoderó el nerviosismo de los mercados? El problema se ha achacado, entre otras cosas, a la inminente conclusión del programa de expansión cuantitativa (compra de bonos) de Estados Unidos. Además, los riesgos geopolíticos (Rusia/Ucrania, Estado Islámico/Oriente Próximo, Hong Kong/China) y, más recientemente, los temores relativos a la salud pública mundial (ébola) poco han hecho para calmar los nervios de los inversores.
Actualmente, existen problemas de liquidez en los mercados, tanto de renta variable como de renta fija. Quienes temían que la contracción de los balances de los bancos de inversión y los corredores de bolsa después de 2008 acabaría desembocando en una escasez de liquidez en algún momento pueden tener la sensación de que a cada cerdo le llega su San Martín. Ya hace algún tiempo que los mercados de alto rendimiento no disponen de mucha liquidez. En los mercados de divisas, el repunte del dólar estadounidense en el tercer trimestre posiblemente impulsaría algunos activos de riesgo, puesto que, tradicionalmente, el dólar y los mercados emergentes han mantenido una acusada relación inversa, por ejemplo.
La reciente oleada de ventas de la renta variable y la huida generalizada hacia activos considerados seguros hunden sus raíces en los fundamentales. De hecho, a pesar de las medidas de expansión cuantitativa (QE), los tipos de interés próximos al cero por ciento desde hace más de cinco años y el más reciente compromiso del BCE de hacer «lo que sea necesario» para salvar el euro, apenas se han observado indicios de verdadera recuperación económica fuera de Estados Unidos.
Las perspectivas de crecimiento en los mercados emergentes (durante tanto tiempo el motor del crecimiento mundial) empeoran y ahora parece que Europa flirtea de nuevo con la recesión al tiempo que quizá deba enfrentarse a la deflación, lo que podría resultar muy perjudicial a la vista del endeudamiento público. Los mercados dudan de que la aplicación de medidas de QE a gran escala (si es que llegan a materializarse) sirva de algo para fomentar el crecimiento económico en la zona euro. No cabe duda de que Japón se ha beneficiado de la debilidad del yen, aunque su recuperación económica (por lo menos a corto plazo) depende en gran medida de las exportaciones al resto del mundo, donde ahora las perspectivas de crecimiento parecen peores. El Reino Unido ha disfrutado de una recuperación alentada por el sector de la vivienda, pero persisten los interrogantes sobre cuánto durará este repunte, en especial cuando el banco central empiece a normalizar los tipos de interés; actualmente los mercados de renta fija sugieren que los tipos de interés británicos aumentarán tras las elecciones generales de 2015 y que Estados Unidos posiblemente subirá los tipos en el último trimestre de ese mismo año.
En resumen, ahora parece que los mercados están aterrorizados ante la posibilidad de que se produzca una gran perturbación en el crecimiento y las consecuencias que podría acarrear para los beneficios durante el resto de este año y en 2015. Poco han hecho las empresas para aliviar estas preocupaciones, puesto que la temporada de publicación de beneficios del tercer trimestre ha comenzado algo titubeante. Desde una perspectiva amplia de la valoración, es evidente que no tiene sentido que las cotizaciones de las acciones se mantengan inalteradas cuando los inversores confían cada vez menos en las previsiones de beneficios. Dicho de otro modo: si parece que los beneficios se reducirán, las cotizaciones también deben bajar solo para que los datos de valoración como los múltiplos del PER se mantengan estables.
Debatimos nuestro posicionamiento de inversión (como siempre hacemos) en nuestra reunión semanal de asignación de activos, y llegamos a la conclusión de que no tenía sentido comprar renta fija a los niveles actuales. También decidimos que no venderíamos renta variable, si bien tampoco reforzaríamos nuestras posiciones actuales. A nuestro juicio, solo es posible justificar la compra de deuda pública de los países centrales a los rendimientos actuales si se cree que el mundo se mantendrá en una situación deflacionista de forma indefinida. Nosotros no somos de esa opinión. De hecho, los últimos datos de Estados Unidos (solicitudes de subsidios por desempleo, producción industrial) han resultado alentadores (aunque los mercados apenas los han tenido en cuenta). Sin embargo, las previsiones de crecimiento para el resto del mundo no son tan halagüeñas.
Respecto a la renta variable, no descartaríamos nuevas sorpresas negativas a corto plazo a medida que se recalibran las expectativas de beneficios. No obstante, cabe destacar que, aun así, los inversores que han poseído renta variable de forma continua durante los tres últimos años hasta el cierre de los mercados el 15 de octubre de 2014 han disfrutado de una rentabilidad total en moneda local de más del 60% en EE. UU. (S&P 500) y de más del 30% en el Reino Unido (FTSE All-Share). Otros mercados desarrollados también han cosechado buenas ganancias. Además, si los mercados adoptan una perspectiva más acomodaticia sobre los tipos a corto plazo, como parece probable que suceda, la renta variable (en su calidad de activo de larga duración por excelencia) debería situarse entre los beneficiados.
