TRIBUNA de Laure Peyranne, directora de ETF para Iberia, Latam y US Offshore, Invesco. Comentario patrocinado por Invesco.
La industria de los ETF lleva muchos años debatiendo sobre las potenciales ventajas o inconvenientes de los dos modelos de replicación contrapuestos: física o sintética. Más allá de las características de cada una, en Invesco siempre hemos defendido que no hay una fórmula universal, sino que hay que analizar caso por caso… y es lo que hemos hecho, identificando cinco grandes áreas en las que los datos reflejan que el modelo sintético tiene ventajas estructurales. Estas son dichas áreas:
- Índices de renta variable de EE.UU.
- Índices de renta variable británica.
- Índices de renta variable europea.
- Índices de renta variable global.
- Índice acciones de clase-A de China.
Réplica sintética en la renta variable estadounidense
Los mayores y más antiguos ETF sintéticos son los que replican a los grandes índices estadounidenses. Los ETF domiciliados en Irlanda se benefician de una ventaja impositiva, consistente en la ausencia de retención a la hora de cobrar los dividendos. Además, el bajo coste del modelo de replicación y sus menores costes en general también suponen una ventaja competitiva en este mercado. En este gráfico se puede apreciar perfectamente como estas ventajas se reflejan en una diferencia de rentabilidad con los modelos de replicación física en el caso del S&P 500.
Los casos de Europa y Reino Unido
La réplica sintética también ha mostrado su eficacia en los mercados de valores de Europa y UK. Al igual que en el caso de Estados Unidos, la fiscalidad también explica una buena parte de la diferencias. Un ETF físico que compra acciones cotizadas en Reino Unido debe pagar el impuesto denominado Stamp Duty. Mientras que en el caso de países continentales como Italia y Francia deben abonar la Tasa de Transacciones Financieras. En cambio, los ETF que replican sintéticamente esos índices no deben pagarlo porque no están comprando las acciones subyacentes.
Renta variable global: un caso diferente
Aplicando el sentido común, si tenemos que el modelo sintético se ha comportado mejor que el físico tanto en Estados Unidos como en Europa y Reino Unido, cabe suponer que sucederá lo mismo con un modelo de replica a nivel global donde estos tres grandes mercados ponderan una buena parte de la capitalización del índice. Además, también se debería beneficiar de los menores costes de transacción al no tener que comprar y vender un buen número de compañías que forman parte de un índice tan grande. Nuestro análisis refleja que la rentabilidad ofrecida por la replicación sintética del índice MSCI World ha sido superior al de la física, aunque no de forma tan consistente como en los casos interiores. Las diferencias entre ellos se aprecian en el siguiente gráfico.
Acciones de Clase A de China: el mercado manda
De acuerdo con nuestro análisis, el modelo de replicación sintética también presenta una ventaja competitiva en el caso de la renta variable china (acciones de clase A), aunque por razones diferentes a los casos anteriores. En este caso no se debe a la fiscalidad, sino a las inusuales dinámicas del propio mercado. Este mercado tiende a ser un entorno rentable para las estrategias neutrales al mercado. Sin embargo, el préstamo de valores y otros mecanismos de cobertura utilizados tradicionalmente por estos hedge funds no están disponibles en China, por lo que a menudo recurren a los bancos para compensar el riesgo. Los bancos brindan estas facilidades (a cambio de una generosa tarifa) y están dispuestos a pagar un ETF para tomar exposición al mercado a través de un swap.
Mientras que en un mercado típico se esperaría que un ETF pague una comisión por el swap a la contraparte, esta dinámica inusual del mercado de China puede resultar en una comisión negativa, es decir, que el ETF reciba la comisión del swap de la contraparte. Cuando la comisión es negativa, el ETF puede ofrecer un rendimiento superior al rendimiento del índice. El importe de la comisión del swap y el posible rendimiento superior varían con el tiempo.
Los riesgos de la replicación sintética
Al igual que sucede con la replicación física, la sintética no está exenta de riesgos, aunque se pueden adoptar medidas para reducirlo. El principal riesgo que introduce es el de la contrapartida, es decir, que la otra parte del swap no pueda hacer frente al contrato. Las medidas para reducirlo son tres:
- Mantener una cesta de acciones de calidad: esta cesta sirve para cubrir el swap y se espera que ofrezca un rendimiento para el ETF.
- Utilizar múltiples contrapartes: al utilizar hasta seis diferentes con elevados ratings crediticios se intenta reducir el impacto de la quiebra de una de ellas. Además, se revisan continuamente cada una de ellas para intentar asegurar su solvencia.
- Reseteo de los swaps: el valor del swap, conocido como 'mark to market' se reinicia cada vez que se cumplen unas condiciones, como por ejemplo cada vez que hay una creación o reembolso de acciones del ETF o cuando ese valor supera ciertos niveles. Este reseteo es frecuente y busca reducir aún más el riesgo.
Riesgos de la inversión
El valor de las inversiones y los ingresos fluctuarán (puede deberse en parte a las fluctuaciones del tipo de cambio) y es posible que los inversores no recuperen el capital total invertido.
La capacidad de un ETF sintético para seguir el comportamiento de un índice depende de que las contrapartes brinden continuamente el desempeño del índice de referencia en línea con los acuerdos de swap y se vería afectada por cualquier diferencial entre el precio de los swaps y el precio del índice. La insolvencia de cualquier institución que preste servicios como la custodia de activos o que actúe como contraparte de derivados u otros instrumentos puede exponer a un ETF sintético a pérdidas financieras.
Información importante
Este documento es material de marketing y no pretende ser una recomendación para invertir en ninguna clase de activo, título o estrategia en particular. Los requisitos reglamentarios que exigen la imparcialidad de las recomendaciones de inversión/estrategia de inversión, por lo tanto, no son aplicables ni tampoco las prohibiciones para comerciar antes de la publicación. La información proporcionada es solo para fines ilustrativos, no debe considerarse como una recomendación para comprar o vender valores. Donde Laure Peyranne haya expresado opiniones, se basan en las condiciones actuales del mercado, están sujetas a cambios sin previo aviso y no deben interpretarse como asesoramiento de inversión.
