Nuevo ciclo, nuevas herramientas

Estamos a punto de entrar en una nueva era de tipos de interés en el mundo desarrollado, lo que pondrá fin al excepcional periodo de políticas monetarias expansivas del que hemos sido testigos en los últimos años. Tras la reducción gradual de la política de expansión cuantitativa de la Reserva Federal estadounidense, los inversores llevan tiempo preparándose para las primeras subidas de los tipos de interés en mucho tiempo, primero en EE.UU, y más adelante en el Reino Unido (gráfico 1).

Aunque el nuevo ciclo en el que nos adentramos tendrá un impacto en todas las clases de activo, esta transición plantea preguntas especialmente difíciles para los inversores en renta fija. Tras haberse beneficiado en gran medida del descenso de las rentabilidades (TIR) y del estrechamiento de los diferenciales de crédito, el paso a un ciclo de restricción monetaria genera desafíos y obstáculos para esta clase de activo a tener en cuenta a la hora de obtener rentabilidades.
Consciente de esta circunstancia, la industria de inversión lleva mucho tiempo atenta a qué nuevas herramientas pueden ayudar a navegar el nuevo ciclo monetario. Entre ellas, destacan los bonos flotantes (FRNs) de high yield. En los últimos años, estos valores han ganado popularidad entre muchos emisores, y el tamaño de este mercado ha crecido hasta superar los 40.000 millones de dólares.

Este crecimiento resulta especialmente lógico si tenemos en cuenta los beneficios potenciales que los FRNs ofrecen tanto a emisores como a inversores. Desde el punto de vista del inversor, los FRNs nos permiten recibir un flujo de rentas atractivo en la actualidad y, a su vez, beneficiarnos de cupones más altos cuando suban los tipos de interés, sin la pérdida de capital asociada. Y desde el punto de vista de los emisores, emitir bonos flotantes permite a las compañías mantener una estructura de deuda similar a la de los préstamos bancarios, pero accediendo a fuentes de capital más profundas y diversificadas. Otro buen síntoma de la buena salud de la que goza este mercado es la gran diversificación de los emisores, tanto geográfica como por sector de actividad.

Si nos centramos en los beneficios que los bonos flotantes ofrecen a los inversores, destacaríamos tres características: Los bonos flotantes ofrecen un cupón variable que se ajusta automáticamente a cambios en los tipos de interés; un diferencial de crédito relativamente elevado, que refleja el riesgo adicional que conllevan los emisores con calificación inferior a grado de inversión; y una duración de tipos de interés cercana a cero. Este último elemento – el hecho de que el capital invertido no se vea afectado en un entorno de tipos crecientes– constituye la principal diferencia respecto al universo tradicional de bonos con cupones fijos, cuyo precio baja al subir las rentabilidades (TIR).

De hecho, y durante el llamado «taper tantrum» de 2013 cuando Ben Bernanke planteó por primera vez la idea de que la Fed podría empezar a reducir el QE gradualmente, el mercado de bonos flotantes high yield mostró una solidez muy superior en términos de precios que el resto de clases de activos de renta fija, a medida que los inversores digerían la idea de una política monetaria más restrictiva. El mercado de FRN high yield mostró una robustez similar durante el repentino aumento de las TIR durante el segundo trimestre de 2015, cuando los inversores se ajustaron a la perspectiva de una subida inminente de los tipos de interés en Estados Unidos (gráfico 2).

Es importante destacar de todas maneras que, como instrumentos con calificación inferior a grado de inversión, los bonos flotantes de high yield siguen estando expuestos a movimientos en los diferenciales de crédito en su propio mercado, y la duración por diferencial de esta clase de activos ronda los 2,6 años. Por consiguiente, si los diferenciales aumentaran en una media de 100 puntos básicos, se produciría una pérdida de capital asociada cercana al 2,6%, o una plusvalía si los diferenciales se estrecharan. No obstante, esta duración del diferencial es significativamente inferior a la del universo high yield tradicional (de 4,2 años). Esto significa que en momentos de aversión al riesgo y de diferenciales de crédito al alza, el impacto sobre los precios en el mercado de bonos flotantes high yield debería ser comparativamente más bajo.

Un nuevo ciclo monetario reclama el uso de nuevas herramientas. Los bonos flotantes high yield ofrecen una combinación excepcional de características para los inversores en deuda, centrada en la exposición a los diferenciales de crédito unida a un riesgo de tipos de interés sustancialmente más bajo. Por consiguiente, creemos que el desarrollo de este mercado brindará a los inversores en renta fija una nueva herramienta no solo capaz de mitigar el obstáculo potencial de mayores tipos de interés, sino también de beneficiarse de la próxima fase del ciclo de política monetaria.