Alexandre Caminade pasa revista al estado actual de los bonos soberanos, teniendo en cuenta su papel en la transición climática. Comentario patrocinado por Natixis Investment Managers.
TRIBUNA de Alexandre Caminade, CIO, Core Fixed Income & Liquid Alternatives, Ostrum AM. Contenido patrocinado por Natixis Investment Managers.
Con los principales bancos centrales cruzando la línea de meta de sus agresivos ciclos de endurecimiento, desde Ostrum Asset Management esperamos que 2024 sea rico en oportunidades de inversión, pero todavía hay múltiples riesgos que gestionar. Entre los sospechosos habituales se encuentran el crédito, la duración y la volatilidad, pero también hay otros a tener en cuenta, como la configuración de las curvas de rendimiento y los crecientes riesgos relacionados con la transición climática.
¿Cómo se perfilan los bonos soberanos en este contexto?
Para muchos inversores, los bonos soberanos suelen tener un peso significativo en las carteras, ya que representan un posicionamiento defensivo y proporcionan un colchón frente a otros riesgos que pueden estar asociados a clases de activos como el crédito o la renta variable. Dicho esto, los bonos soberanos siguen teniendo sus propios riesgos y uno de los más destacados es la duración. La duración es un elemento crítico, ya que es un amplificador tanto en términos de riesgo como de rendimiento.
Los inversores son muy conscientes de este riesgo. Cuando los bancos centrales suben los tipos, los inversores se alejan de los bonos con vencimientos más largos para evitar el riesgo de duración. Teniendo en cuenta que 2022 estuvo marcado por impresionantes subidas de tipos del BCE, es un buen año para ilustrar cómo la duración puede afectar al rendimiento de los bonos soberanos de la eurozona, con vencimientos de 1-3 años que terminaron el año con una caída de alrededor del -2,5% y vencimientos a 3-5 años con una caída de alrededor del -7%. Los bonos a más largo plazo sufrieron pérdidas aún más significativas, superiores al -15% para los vencimientos a 7-10 años(1).
En 2023, el movimiento agresivo sobre los tipos continuó, pero también finalizó. Para la clase de activos de renta fija soberana esto es una buena noticia, ya que el rendimiento ha vuelto a ser positivo, con los bonos de mayor duración superando los resultados interanuales(2). Sin embargo, el paso por la línea de meta de los tipos ha dejado su huella en la curva de rendimientos, que ahora está invertida. Esta inversión ha sido impulsada por la parte delantera de la curva y es el resultado de la velocidad y la amplitud de las subidas de tipos.
Los participantes se centran ahora en anticipar los motores del mercado y los escenarios de futuro: ¿Cuál es el impacto de la subida de tipos? Teniendo en cuenta que hay retrasos entre las subidas de tipos y su impacto en la economía, sigue habiendo riesgo de recesión. ¿Déficits públicos? La financiación pública será más costosa, ya que los tipos de refinanciación en todos los plazos se sitúan ahora en niveles más elevados. ¿En qué punto se encuentra la salida del BCE del PEPP? El plan inicial era para finales de 2024, pero ahora se prevé que llegue antes. ¿Curvas de rendimiento? El estado de ánimo es de normalización, por lo que se inclinan al alza o a la baja para reintroducir la prima de riesgo. ¿Duración? El aumento de la duración es direccional. En 2023, los inversores añadieron duración a medida que nos acercábamos al 3% en Alemania a 10 años. Y, por último, ¿cuál es nuestra posición respecto al cambio climático? Seguimos por detrás de la curva. Se necesitan inversiones significativas para cumplir los plazos de 2030 a 2050.
Estamos vigilando todos estos elementos como fuentes de riesgo y oportunidad en el próximo año. Además, aunque el mercado ve la inflación contenida, desde Ostrum AM seguimos viendo riesgos de cola, procedentes, por un lado, de un entorno más heterogéneo en el que los países y las regiones priorizan ahora la independencia energética y, por otro, de las incertidumbres actuales sobre el coste de la transición energética.
Para nosotros, estos riesgos de cola implican que los tipos del BCE se mantendrán más altos durante más tiempo del previsto y que, cuando los tipos oficiales bajen, ya no podremos prever escenarios de tipos negativos como en el pasado. En su lugar, es posible que estemos entrando en una nueva era con los tipos a corto plazo en niveles más altos. Un nivel del 3%, por ejemplo, puede representar la nueva normalidad de cara al futuro.
Riesgos crecientes relacionados con la transición energética
En noviembre de 2022, Fabio Panetta, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, afirmó que los efectos sobre los precios asociados a la transición energética vendrán determinados en gran medida por los avances tecnológicos y las políticas aplicadas por los gobiernos a escala mundial. En un informe del BCE de mayo de 2023 sobre el cambio climático y el riesgo soberano, se planteó que una transición tardía implicará un mayor riesgo de crédito. Según el informe, los factores de riesgo de transición, como las emisiones de carbono y el consumo de energía, aún no se reflejan en las calificaciones de los países. El informe hace un llamamiento a la estabilidad financiera, afirmando que es importante que las agencias de calificación incorporen todas las variables relevantes relacionadas con el clima en las evaluaciones crediticias para reducir el riesgo de revalorización brusca y permitir a los inversores reflejar adecuadamente el riesgo soberano relacionado con el clima.
Nuestras evaluaciones de riesgo sobre soberanos incluyen la materialidad ASG. Los equipos de investigación aplican una metodología propia para calificar tanto los bonos convencionales como los bonos ESG (es decir, los bonos verdes). El objetivo es identificar a los países soberanos líderes en todos los pilares ASG. Desde Ostrum AM, proponemos carteras soberanas SFDR Artículo 8 con objetivos ambiciosos relacionados con el clima con el objetivo de reducir la intensidad de carbono de las carteras. La selección de países tiene en cuenta los factores de riesgo climático.
El conjunto duración, riesgo y oportunidad forma parte integral de nuestro proceso de inversión en bonos soberanos, con una toma de posiciones que varía desde la gestión estratégica hasta la gestión táctica diaria de las carteras de inversión. Teniendo en cuenta que los movimientos de los tipos de interés y de la curva de rendimientos fluctúan con el tiempo, nuestro equipo de inversión soberana adaptará las carteras al entorno cambiante.
Para reducir la sensibilidad de la cartera, el equipo puede cambiar a vencimientos más cortos o utilizar instrumentos de cobertura. A medida que aumenten los rendimientos, el equipo de inversión puede decidir sobreponderar los bonos con vencimientos más largos. Las decisiones de inversión dependerán también de la visión que tenga el equipo de inversión de la curva de rendimientos. Las decisiones de inversión tienen en cuenta sistemáticamente la intensidad de carbono de cada país y cómo afectará cada cambio aplicado a la puntuación global de intensidad de carbono de la cartera en relación con su índice de referencia.
Fuentes y notas:
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1 Ostrum AM, https://www.ostrum.com/fr, a 31 de diciembre de 2022.
2 Ostrum AM, https://www.ostrum.com/fr, a 31 de diciembre de 2023.
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