TRIBUNA de Jon Stephenson, senior portfolio manager, BNP Paribas AM. Comentario patrocinado por BNP Paribas AM.
2023 fue un año complicado para la inversión en el sector salud, que se vio superado por los índices de mercado por el margen más amplio desde 1999. Pensamos que las perspectivas para 2024 son mucho más favorables. Las valoraciones del sector resultan muy atractivas y muchos de los problemas a los que se enfrentaba están remitiendo.
Las compañías estadounidenses del sector salud se enfrentaron a numerosos problemas en 2023. Durante gran parte del año, las compañías biotecnológicas y de dispositivos médicos de pequeña y mediana capitalización sufrieron los efectos de las subidas de tipos de interés, que provocaron la caída de sus cotizaciones y dificultaron el acceso al capital. Además, los proveedores de herramientas de ciencias biológicas y las organizaciones de investigación por contrato se vieron afectados por la reducción de existencias posterior a la pandemia y los ajustados presupuestos de investigación.
En Estados Unidos, las organizaciones de atención sanitaria gestionada tuvieron que enfrentarse a la disminución del número de afiliados a Medicaid y al aumento de las tasas de utilización. Las grandes biofarmacéuticas continuaron sufriendo la presión derivada del vencimiento de las patentes, patent cliffs, y de la inminente negociación de los precios de medicare en el marco de la Ley estadounidense para la reducción de la inflación.
A pesar de la mejora de su rendimiento operativo, las compañías del sector de tecnología médica se vieron afectadas por la preocupación de los inversores ante la posibilidad de que la generalización de fármacos muy eficaces contra la obesidad perjudicara a largo plazo a los mercados comerciales de los fabricantes de dispositivos. De hecho, si no hubiera sido por los favorables resultados registrados por las empresas especializadas en medicamentos contra la obesidad, el sector salud habría registrado pérdidas durante el año. De cara a 2024, las perspectivas son mucho más halagüeñas.
Las valoraciones del sector han alcanzado niveles atractivos
A inicios de 2024, el sector salud cotiza más o menos en consonancia con su rango histórico de valoración, pero en el tramo inferior de su rango a diez años en relación con el mercado en general (véase el gráfico 1: subíndice salud del S&P en relación con el S&P 500).
El creciente descuento de valoración refleja la incertidumbre de los inversores sobre las perspectivas financieras del sector, lo que ha venido provocado por las revisiones a la baja (fundamentalmente en la industria de las herramientas de ciencias biológicas y las organizaciones de investigación por contrato), las dudas sobre los fundamentales de las biofarmacéuticas de gran capitalización y, en nuestra opinión, el temor irracional sobre la viabilidad a largo plazo de los mercados de tecnología médica. Estos factores generaron importantes salidas de capital, ya que los inversores optaron por buscar rentabilidad en otras áreas del mercado.
Gráfico 1. Desempeño del sector salud del índice S&P 500 en relación con el índice general S&P 500
Los resultados fueron aún peores para las compañías biotecnológicas y de tecnología médica de pequeña y mediana capitalización, ya que el mercado bajista en el que habían estado inmersas en los últimos dos años había situado sus ratios de valor de la empresa-ingresos en el tramo interior de sus rangos históricos a diez años (véanse los gráficos 2 y 3).
Gráfico 2. Los subíndices de sector biotecnológico de pequeña y mediana capitalización (XBI) y del sector salud (XHE) del S&P 500 han registrado mercados bajistas durante más de dos años
Gráfico 3a. Evolución del ratio valor de la empresa-ingresos del sector biotecnológico
Gráfico 3b. Evolución del ratio valor de la empresa-ingresos del sector salud
En nuestra opinión, estamos ante una oportunidad de inversión, porque muchos de los factores que provocaron los desfavorables resultados registrados en 2023 por el sector salud están mejorando o a punto de empezar a hacerlo, y porque los compradores estratégicos parecen interesados en actuar y cuentan con capacidad financiera suficiente.
Los fundamentales continúan siendo favorables
En nuestra opinión, varios de los problemas a los que se enfrentaron los fundamentales de las compañías sanitarias en 2023 están mejorando o a punto de empezar a hacerlo. En los últimos años, el volumen de procedimientos médicos se ha visto limitado. Ello se debió en un primer momento a la pandemia, y posteriormente a los problemas de personal y las tensiones que experimentaron las cadenas de suministro. En 2023, estas limitaciones comenzaron a remitir y las tendencias continúan mejorando, algo que favorece en gran medida a los fabricantes de dispositivos médicos.
Estas limitaciones afectaron a las compañías de atención sanitaria gestionada en 2023, pero podrían representar un obstáculo menor en 2024, ya que las aseguradoras pueden fijar sus precios en función de la tendencia vigente en el nuevo año. Por su parte, las perspectivas para el castigado sector de las herramientas de ciencias biológicas y las organizaciones de investigación por contrato podrían repuntar durante el año, ya que la reducción de las existencias que se registró tras la pandemia podría llegar a su fin y los mercados de capitales del sector biotecnológico están remontando.
Por último, el entorno normativo continúa favoreciendo a las empresas biotecnológicas y de dispositivos médicos. Prueba de ello es la elevada tasa de autorización de medicamentos (véase el gráfico 4) y dispositivos por parte del organismo estadounidense para el control de alimentos y medicamentos (US Food and Drug Administration, FDA), algo muy importante para los fundamentales de las empresas más innovadoras del sector salud.
Gráfico 4. Autorizaciones anuales de medicamentos del organismo estadounidense para el control de alimentos y medicamentos
Se ha reducido el temor irracional a los fármacos contra la obesidad
También parecen estar remitiendo algunas otras cuestiones cuyo impacto en el sector salud había sido exagerado. Las empresas de tecnología médica se vieron afectadas el pasado mes de agosto por la publicación de los principales datos del estudio SELECT, control con placebo. Dichos datos determinaron que los agonistas del péptido-1 similar al glucagón (GLP-1), una clase de medicamentos utilizados para tratar la diabetes de tipo dos y, en algunos casos, la obesidad, podían reducir significativamente el riesgo de episodios cardiovasculares en pacientes obesos sin diabetes.
Los inversores decidieron que, según estos datos, los GLP-1 representaban un riesgo existencial para el sector de tecnología médica. Dicho temor se basaba en la hipótesis de que la adopción generalizada, y el cumplimiento de la pauta de consumo, de los GLP-1 reduciría de manera notable el riesgo de accidente cerebrovascular, enfermedad arterial periférica, apnea obstructiva del sueño y muchas otras repercusiones derivadas de la obesidad.
Tras la presentación en otoño de todos los datos del estudio y después de haber tenido más tiempo para analizar la situación, los inversores parecen encontrarse cada vez más cómodos con este riesgo, ya que parece menos probable que los estudios futuros sobre estos medicamentos vayan a afectar de manera determinante a la cotización de las empresas de tecnología médica.
También hay que tener en cuenta los siguientes factores:
- Estas enfermedades se producen como consecuencia de numerosos factores acumulados aparte de la obesidad, como, por ejemplo, la edad.
- Los factores que provocan obesidad (estilos de vida poco saludables) no muestran indicios de desaparecer.
- El cumplimiento de la pauta de consumo de los fármacos está lejos del 100%.
- Muchos otros medicamentos han reducido los riesgos cardiovasculares en ensayos clínicos al menos en la misma medida que los GLP-1 sin provocar un descenso de los mercados finales de tecnología médica.
Por lo tanto, no pensamos que estos fármacos constituyan una amenaza existencial para el sector.
En 2024 podría mantenerse una sólida actividad de M&A
2023 fue un año espectacular para la actividad de fusiones y adquisiciones en el sector de la biotecnología: se anunciaron operaciones por valor de unos 140.000 millones de dólares, marcando así uno de los registros más altos de la historia (véase el gráfico 5). Pensamos que esta tendencia podría continuar en 2024 gracias al repunte de las cotizaciones en el sector, la disminución de los tipos de interés a largo plazo y los retos fundamentales a los que se enfrentan las biofarmacéuticas de gran capitalización.
Se prevé que en torno a una cuarta parte de los ingresos de las compañías biofarmacéuticas de gran capitalización previstos para 2024 se enfrenten a un vencimiento de las patentes a finales de la década, y la negociación directa de precios de Medicare, contemplada en la ley estadounidense para la reducción de la inflación, podría suponer otro problema a partir de 2026.
Estos factores, combinados con el hecho de que las empresas de gran capitalización no cuentan con una línea de productos en fase de desarrollo lo suficientemente importante como para compensar este déficit de ingresos, favorecen la consolidación de empresas en el futuro. Además, la Comisión Federal de Comercio de Estados Unidos está sometiendo a las operaciones de las grandes compañías a un escrutinio cada vez mayor, por lo que el segmento de las empresas de pequeña y mediana capitalización será el único que permita al sector biotecnológico cubrir estas necesidades de ingresos.
Gráfico 5. Actividad de fusiones y adquisiciones del sector biotecnológico por un año
Cabe señalar que las compañías biofarmacéuticas de gran capitalización cuentan con una gran capacidad para llevar a cabo operaciones de fusiones y adquisiciones. En la actualidad, las biofarmacéuticas cotizadas de gran capitalización de Estados Unidos y Europa mantienen unos ratios reducidos de deuda/EBITDA (deuda/ganancias antes de intereses, depreciación y amortización) inferiores a 1,0, y las estimaciones de consenso para el EBITDA y el flujo de caja libre superan los 325.000 millones y los 200.000 millones de dólares respectivamente, incluso sin tener en cuenta el potencial de las empresas asiáticas o privadas.
Estabilización del entorno de tipos de interés:un factor positivo
A lo largo de los últimos años, las subidas de tipos de interés llevadas a cabo por los bancos centrales han afectado a las valoraciones de las empresas sanitarias más innovadoras: las biotecnológicas de pequeña y mediana capitalización y las empresas de dispositivos médicos. Tal y como hemos comentado, sus ratios de valor de la empresa-ingresos se encuentran próximos a los niveles más bajos de los últimos diez años, y muchas compañías biotecnológicas cotizan por debajo de su valor contable.
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