TRIBUNA de Luc D’hooge, head of Emerging Markets Fixed Income, Vontobel. Comentario patrocinado por Vontobel.
El inicio del año para los mercados financieros ha sido complicado. El presidente de la Reserva Federal de EE.UU., Jerome Powell, y otros miembros de la institución sorprendieron a los mercados con un mensaje más restrictivo que señalaba su intención de comenzar la subida de tipos en marzo justo después de reducir el balance de la Fed, es decir, iniciar la retirada de los estímulos. Esto hizo que los mercados comenzaran a descontar cinco subidas de tipos este año, frente a las tres que se habían proyecto a finales de 2021. Precisamente este escenario no le fue muy bien a los activos de riesgo.
Aunque la atención se la llevó la renta variable y la deuda soberana, los bonos de mercados emergentes también resultaron afectados. De hecho, finalizó el mes con la peor rentabilidad relativa desde marzo de 2020: los soberanos en moneda fuerte (EMBI) y los corporativos (CEMBI) perdieron 2,85% y 1,67%, respectivamente. La fragilidad del mercado hizo desistir a numerosos emisores, por lo que el volumen total de emisiones en enero estuvo muy por debajo del registrado en años anteriores.
En este contexto no nos sorprendió que durante este episodio de alta volatilidad y subida de las rentabilidades de los bonos del tesoro de EE.UU., el segmento de alta rentabilidad de mercados emergentes se comportara mejor que el grado de inversión. La razón es sencilla, se debe a su duración más corta y a que sus diferenciales son mayores.
¿Qué dice la historia más reciente?
Si examinamos los tres últimos ciclos de subidas de la Fed (99-2000, 2004-06 y 2015-18), podemos observar que los diferenciales en los mercados emergentes se ampliaron antes de que se iniciaran las subidas para anticiparse a la posibilidad de un endurecimiento de las condiciones financieras a nivel mundial que pudiera dificultar a los emergentes la refinanciación de su deuda externa. Una vez que ya se iniciaron las subidas, estos tres periodos se caracterizaron por el estrechamiento de los diferenciales de los emergentes que permitieron unos retornos bastante satisfactorios de los bonos soberanos.
Creemos que ahora nos encontramos ahora en el nivel más alto de pesimismo del mercado ante los mercados emergentes y que los retornos totales no solo deberían ser positivos, sino, también, significativos en 2022. Hay dos elementos respaldan nuestro optimismo:
- El primero, los diferenciales del segmento de los bonos de alto rendimiento de los mercados emergentes se encuentran ahora en un nivel elevado, lo que puede proporcionar un carry elevado y potencial de ganancias de capital en cuanto se disipe la incertidumbre.
- El segundo, descontadas ya cinco subidas de la Fed, creemos que hay margen para menos subidas, lo que daría un fuerte impulso a la renta fija en general. Es probable que los elevados precios del petróleo hagan que el proceso de desinflación sea más lento de lo previsto inicialmente, pero esto es algo que los bancos centrales no pueden combatir con subidas de tipos. La desaceleración de la economía y la disminución progresiva de la presión inflacionista deberían atenuar la actitud agresiva de los bancos centrales a medida que avance el año.
