TRIBUNA de Sergio López de Uralde, Business Development manager, Iberia, Groupama AM. Comentario patrocinado por Groupama Asset Management.
La crisis financiera de 2008 supuso un golpe importante para la actividad de prop trading dentro de la banca de inversión y para la desintermediación financiera. Este hecho, a su vez, redujo la competencia y aumentó las oportunidades a través de estrategias de arbitraje, sacando ventajas de la inconsistencia en precios. Por ello, y para exprimir esa ventaja, en el año 2011, Groupama Asset Management lanzó el G Fund Alpha Fixed Income.
A lo largo de estos años el fondo ha sabido proteger la cartera de los clientes, devengando retornos positivos incluso en momentos tan convulsos como el inicio del COVID-19 en marzo y abril del año 2020 o, más recientemente, en este inicio de año tan difícil para los mercados financieros donde pocos fondos pueden presumir de no estar en negativo. Además, ha conseguido sus objetivos con una volatilidad reducida, ya que su volatilidad histórica se sitúa en torno al 1%.
El G Fund Alpha Fixed Income es un fondo de retorno absoluto market neutral y baja volatilidad de renta fija. Invierte exclusivamente en bonos, con un enfoque conservador de preservación de capital y con vocación de actuar como proxy del cash. El objetivo del fondo es doble: por un lado, generar alpha (Eonia + 1,5%) y, por otro, obtener rentabilidades independientemente de las condiciones del mercado.
Pese a ser un fondo de retorno absoluto, es un fondo fácil de entender que se aleja de la sensación de caja negra que en muchas ocasiones parecen los fondos de retorno absoluto. Su estructura se centra en la construcción de dos cestas:
- Cesta Core (70% - 80% de la cartera): se basa en el análisis fundamental e invierte en emisiones muy líquidas, diversificadas y poco volátiles como bonos soberanos e IG de corta duración. Principalmente bono soberano alemán con duraciones inferiores al año. Lo que se busca en esta cesta es aportar seguridad y liquidez a la cartera.
- Cesta Alpha Strategies (20% - 30%): estrategias de arbitraje poco volátiles y no direccionales ni en tipos de interés ni en riesgo de crédito. La poca volatilidad de estas estrategias permite ser un fondo muy interesante para la parte conservadora de la cartera. Además, el hecho de que estas estrategias no tengan direccionalidad en tipos de interés nos ofrece protección a las subidas de tipos de interés por parte de los bancos centrales. Estas estrategias de arbitraje varían con el tiempo ya que dependen de las oportunidades que ofrece el mercado en distintos contextos. Momentos de alta volatilidad como el actual favorecen la aparición de oportunidades de arbitraje como consecuencia del aumento de la inconsistencia en precios.
En este difícil contexto de mercado (subida de los tipos de interés y ampliación de los diferenciales de crédito), la cartera de renta fija del G Fund Alpha Fixed Income está resistiendo bien y se mantiene fiel a su proceso de gestión market neutral. La falta de direccionalidad de nuestro proceso de inversión, donde todos los arbitrajes en la cartera están cubiertos contra el riesgo de tasa de interés y el riesgo de crédito, nos permitió navegar en esta fase de mercado extremadamente volátil.
Las principales estrategias de arbitraje que componen el fondo en estos momentos son:
- Negative basis strategies (compra de un bono + compra de protección de CDS) y arbitraje de primas (compra de un bono de un emisor en el mercado primario que ofrece un exceso de rendimiento significativo en comparación con el mercado secundario, en comparación con uno de sus competidores, o incluso en comparación con su curva de emisión + compra de CDS sobre índice) permitió que la cartera generara rendimiento positivo en este inicio de año.
De hecho, en este mercado estresado, los emisores que refinancian en el mercado primario han tendido a ofrecer primas generosas en las últimas semanas. Además, nuestra cobertura a través del índice CDS ha beneficiado mucho a la cartera ya que observamos una fuerte brecha en la base entre los bonos y los índices sintéticos.
Desde principios de año hemos optado por la cobertura a través de CDS Xover (high yield) en lugar de Main (IG). Los temores sobre el conflicto ruso-ucraniano, el endurecimiento de la política monetaria por parte de los bancos centrales y, más recientemente, los temores de recesión han favorecido una descompresión entre el crédito de alto rendimiento y el crédito con grado de inversión. Descompresión que pudimos capturar a través de nuestra parte protectora de compra en el índice de alto rendimiento.
- Nuestras estrategias de arbitraje de índices y de pair trading (comprar un CD de un emisor y vender un CD de otro emisor en el mismo sector) han tenido una contribución neutral o incluso ligeramente negativa desde principios de año y, por lo tanto, ofrecen un potencial de recuperación significativo en esta segunda mitad del año.
- En este mercado complicado para las clases de activos tradicionales, estamos viendo aparecer algunas dislocaciones y oportunidades de arbitraje. Algunos sectores han sufrido mucho en esta revisión de precios del mercado y están apareciendo oportunidades para nuestras estrategias de valores con descuento (compra de un bono de un emisor tras una exageración de las presiones de venta del mercado, concomitante, por ejemplo, con información específica o un evento más global).
- Finalmente, las dislocaciones en las curvas de CDS o incluso entre las distintas áreas geográficas (US CDS vs Euro CDS) son estrategias que la cartera podrá aprovechar en el contexto de una vuelta a la calma en los mercados financieros en los próximos meses.
En conclusión, el rendimiento de la cartera desde principios de año refleja la capacidad de la cartera para aprovechar un entorno de mercado volátil que reveló numerosas ineficiencias técnicas y fundamentales. G Fund Alpha Fixed Income continuará aprovechando la volatilidad en los mercados de bonos en la segunda mitad del año al establecer nuevas oportunidades de arbitraje, lo que dará como resultado un potencial de rendimiento intacto y descorrelacionado con las clases de activos tradicionales.
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