En Funds Academia explicamos por qué no es una opción recurrir a la inversión en crudo para cubrir la cartera ante eventos políticos aunque a priori se tienda a pensar justo lo contrario.
Cuando el otro día hablábamos del impacto que puede tener el incremento de la tensión geoplítica sobre los precios de diferentes activos ya señalamos que la parte más relevante recaía sobre las materias primas.
Existen diferentes justificaciones de lo anterior. Probablemente, la principal es que gran parte de las reservas y de la producción de materias primas se concentra principalmente en países con niveles bajos en el Índice de Estabilidad Política y Ausencia de Violencia y Terrorismo elaborado por el Banco Mundial. Por ejemplo, un estudio de D. Murray de 2018 mostraba que casi el 70% de las reservas y más del 60% de la producción de petróleo se concentra en países cuyos niveles de este índice se encuentran entre los dos quintiles más bajos.
Fuente: Daniel Murray, Ph.D., CFA. Geopolitical Risk and Commodities: An Investigation (2018).
Con todo, el estudio del impacto de la geopolítica tanto sobre las materias primas como sobre en concreto el petróleo, no es sencillo. Aparte de los factores que comentamos en el anterior atículo (complejidad en la medición del riesgo, etc), hay que tener en cuenta que un cambio brusco de los precios por motivos exógenos a la propia oferta y demanda (por ejemplo, por motivos geopolíticos) funciona de forma bilateral: puede provocar un incremento de los precios y este puede provocar un aumento de la tensión geopolítica, etc. Es difícil, por tanto, establecer relaciones de causalidad (¿es la subida de los precios lo que provoca la tensión geopolítica o al contrario?).
De hecho, aplicando el Test de Wiener-Granger (prueba estadística para determinar si una serie es útil para pronosticar otra), se muestra cierta evidencia de causalidad desde los movimientos de los precios del petróleo hacia el índice GPR (de tensión geopolítica), más que lo contrario. Esto coincide con el análisis del precio del Brent en torno a eventos geopolíticos: desde los años 50, el Brent suele moverse más antes del suceso que tras el mismo.
Por otro lado, también caídas de precios de la commodity pueden desembocar en tensiones políticas, ya que los países productores de petróleo suelen mantener balanzas fiscales muy dependientes de la evolución del precio del crudo y unas economías en general muy dependientes de las exportaciones de esta materia prima.
Dentro de este contexto es donde cabe plantearse si, de cara a la construcción de una cartera, una posición en petróleo podría ayudar a reducir el impacto negativo del riesgo geopolítico. El hecho de que crisis relacionadas con esta materia prima fueron una de las causas de al menos tres de las últimas seis recesiones es el principal argumento.
Y, a priori, existen varias características del petróleo que reforzarían la tesis. Por ejempo, la simetría positiva de su distribución de rendimientos, que podría justificarse en incrementos extremos de precios como respuesta a eventos geopolíticos (que justifican, por el contrario, la simetría negativa de la distribución de los rendimientos de la renta variable).
También a priori, teniendo en cuenta que más del 60% del petróleo se mueve por rutas marítimas, cualquier incidente en uno de los conocidos como chokepoints (lugares críticos para la seguridad del transporte de energía a nivel mundial, por ejemplo, el estrecho de Ormuz) debería resultar en un notable incremento de los precios. Este tipo de incidentes ocurriría principalmente en torno a temas geopolíticos.
Y finalmente, diferentes estudios confirman que efectivamente, el precio del petróleo ha respondido históricamente de forma positiva ante eventos negativos relacionados con la geopolítica.
Ahora bien, cabe subrayar que la mayoría de ellos coincide en que desde el año 2000 el petróleo ha perdido gran parte de su valor como refugio en estos contextos (por ejemplo, en el estudio de 2015 de J. Noguera: Geoplitics and the oil price).
De hecho, la relativa correlación positiva entre Brent o WTI y el índice GPR (mide riesgo geopolítico) se convierte en negativa a partir de 2007. Y, en el mismo sentido, cuando analizamos el comportamiento del precio del crudo dependiendo del decil en el que se encuentra el índice GPR, mayores niveles del GPR no se corresponden con incrementos posteriores notables del crudo. Tampoco parece que existan evidencias de causalidad (Test de Wiener-Granger) desde 2008 entre el índice GPR y el petróleo.
Fuente: Bloomberg, “Measuring Geopolitical Risk” by Dario Caldara and Matteo Iacoviello at https://www2.bc.edu/matteo-iacoviello/gpr.htm y Morabanc Asset Management
En cuanto a su respuesta ante diferentes eventos geopolíticos, analizando los principales desde los años 50, el precio del petróleo suele anticiparse a la materialización de la noticia, tal y como adelantamos antes. Normalmente, los precios suelen mantener cierta tendencia alcista tras el evento, para terminar cediendo todo lo ganado en unos 40-70 días, dependiendo de la duración del mismo.
Y es que todo lo anterior se justifica, lógicamente, en que no todos los eventos geopolíticos impactan sobre los fundamentales del crudo. Por tanto, la reacción de este no es a la geopolítica, sino a lo que ésta implica sobre la oferta y la demanda. Y en muchas ocasiones, el impacto sobre oferta y demanda afecta más a la forma de la curva que al propio precio spot.
En cuanto a su papel en una cartera, tomando datos mensuales, si desde los 90 hasta 2017 se hubiera mantenido un allocation de 45% Renta Variable, 45% Renta Fija y 10% Petróleo, se habría reducido la simetría negativa y la curtosis, aunque también el Ratio de Sharpe frente a una cartera compuesta por 50% Renta Variable y 50% Renta Fija. Sin embargo, tomando datos desde 2007 las estadísticas son peores: aumenta la rentabilidad pero también la volatilidad (ampliando aún más las diferencias negativas en cuanto a Sharpe), aumenta la simetría negativa y aumenta el drawdown. Añadiendo algo de oro al conjunto (5% Oro, 5% Petróleo, 45% Renta Variable y 45% Renta Fija) hasta 2007 se hubiera solucionado algo, disminuyendo volatilidad, curtosis y máximo drawdown, mantiéndose la rentabilidad y aumentando Ratio de Sharpe. Pero a partir de entonces, aunque se mantiene volatilidad y rendimiento, aumentaría la simetría negativa, curtosis y máximo drawdown.
Fuente: Bloomberg y Morabanc Asset Management.
Por tanto, en base a lo visto en estos últimos párrafos, el petróleo no puede considerarse un
activo refugio (al menos no para los eventos geopolíticos en general), y no es justificable
mantener una posición estratégica (estructural) en petróleo argumentando que es una
protección de la cartera ante el riesgo geopolítico. Si bien tácticamente y de forma dinámica, sí
podría utilizarse, especialmente en momentos en los que pudiera estar infravalorado.