Oportunidades y riesgos de la deuda soberana en la vuelta a la normalidad de los tipos

Para Eurizon, el actual contexto macro forja una situación favorable en el mercado de deuda soberana, especialmente en los tramos largos, pero su director de Ventas sénior para Iberia, Jorge Díaz, advierte de que el mercado está muy focalizado en el corto plazo, “monitorizando demasiado las decisiones de los bancos centrales y se debería disfrutar del momento, es un escenario ideal, propicio para la deuda pública. Los recientes datos han dado mucha visibilidad para el último trimestre del año y las rentabilidades de los 2 años se han relajado muchísimo en el último mes” a uno y otro lado del Atlántico.

“Las curvas han dejado de estar invertidas y finalmente los tramos largos pagan más que los tramos cortos”, reconoce Díaz. Por eso, “estamos largos en duración, porque ahora ya hay visibilidad de bajadas de tipos, el mercado está empezando a moverse muy rápido y, evidentemente, los tramos largos son mucho más sensibles al precio”. Insiste en que “no puedes quedarte por detrás del mercado esperando que se mueva porque te pierdes la mitad del recorrido”.

Partiendo de esta premisa, a corto plazo, la gestora sobrepondera la deuda alemana ya que actúa como activo refugio en caso de movimientos o ampliación de la prima de riesgo por parte del resto de países europeos. Aclara el director de Ventas sénior para Iberia de la firma, que, ante esta bondad de los bonos alemanes, las posiciones de la gestora italiana se mantienen largas en duración, frente a tramos cortos de deuda de países semicore, donde los spreads están más comprimidos. En los periféricos, como Italia, se posiciona a partir de 5 años.

Preguntado por Francia, tras el inicial giro a la extrema derecha, la entidad se mantuvo ligeramente infraponderada durante el periodo electoral para evitar la volatilidad, pero una vez que se conoció el desenlace de la segunda vuelta de los comicios, ha vuelto a una posición neutral.

Coincide Armando López, responsable de Renta Fija de Santander AM, en que el entorno actual de tipos de interés es “bueno” para la deuda pública en general, aunque señala que, en plazos cortos, “probablemente, estemos más positivos en crédito y en largos, en deuda pública”. Dado que se trata de un activo muy líquido, “las oportunidades existen y un riesgo hipotético es que la inflación no termine de doblegarse”, escenario que, no obstante, no maneja Santander AM.

En este contexto, la entidad ha ido aumentando el peso de la misma en los fondos y “elijas la que elijas, puedes encontrar valor. Si eres un inversor conservador, en plazos cortos tienes tires muy altas; si eres más arriesgado, puedes jugar con vencimientos más largos para asegurarte rentabilidad”. Matiza, no obstante, que “efectivamente los spreads de crédito se están estrechando, pero ahí el valor lo sacas del stock picking a partir del análisis cuidadoso del activo”, por eso, “la deuda pública tiene ahora atractivo, es un activo seguro, aunque te puede dar algún susto”, pero no de vértigo.

Con respecto a los spreads entre países, “hay más movimiento del que pensábamos, y hay que jugarlo bien porque te puede pasar factura un año si no aciertas”, afirma López. Habla de la situación de la deuda soberana francesa, en la que, por fundamentales, Santander AM se ha mostrado infraponderada, “aunque dependiendo de los tramos”. Por ejemplo, cita el caso de las letras del Tesoro del país, que han estado retribuyendo por encima de las españolas durante el periodo electoral. En este contexto, el posicionamiento ha sido neutral en los tramos cortos y en el medio plazo, con una gobernabilidad incierta tras la segunda vuelta, la entidad opta por una gestión a activa para ir acomodando duraciones conforme se visibiliza el mercado.

Desde hace un año, Afi Inversiones Globales, SGIIC ha comenzado a aumentar la exposición a la deuda pública, viendo valor en plazos intermedios de 4-5 años. “Estamos cómodos sobreponderando ligeramente duración” y, pese a que “hay señales positivas en el plano macro que podrían enquistar la inflación por encima de los objetivos durante un tiempo, hay que ir cogiendo duración”, afirma su gestor de carteras y fondos de inversión Salvador Díaz.

Por tanto, a medio plazo la visión de la entidad es “constructiva” en este asset class tanto por los retornos esperados como por el posible efecto diversificador ante un evento de mercado o ralentización de la economía. En el lado opuesto, y dejando la preocupación por la inflación atrás, el principal riesgo que observa Díaz para la deuda pública puede “esconderse en los desequilibrios fiscales como fuente de ampliación de primas de riesgo y elevación de tipos de interés reales”.

A lo largo de este año, ATL Capital se ha ido mostrando más “optimista” con este asset class, según su socio director, Félix López. Argumenta que la vuelta a la normalidad de los retornos de la renta fija tras 10 años de sequía, con el estrechamiento de los diferenciales de crédito actuales “ese atractivo se empieza a ver en otros activos, y la deuda pública lo tiene, aunque no está exenta de riesgos”.

En este sentido, Félix López pone el foco de atención en la inflación de segunda ronda. Advierte que podrían verse a finales de este año o en el primer semestre del próximo “efectos de base que se eliminen y que nos lleven a dar sorpresas al alza de los precios”, como podría ocurrir en la energía. Considera que este escenario no se está reflejando en las curvas, lo que podría desencadenar algún tipo de “tensionamiento”, aunque descarta que ello pueda confluir en una subida de tipos.

Señala que, tras el ajuste de la renta fija a comienzos de año, los bonos de gobierno han experimentado un mayor crecimiento en las carteras en detrimento del high yield y del crédito, “que se han ido a justando a la baja a medida que los spreads se han ido estrechando”.

En cuanto a duración, ATL Capital se mueve en rangos de 3-5 años, salvo para determinadas estrategias en las que se posicionan en bonos a largo plazo para utilizarlos como cobertura en momentos de tensionamiento.