Perspectivas 2022: la visión en renta variable de las principales gestoras españolas

Las acciones ligadas al crecimiento presentan un elevado riesgo en un entorno de tipos reales al alza. A corto plazo los valores cíclicos (incluyendo emergentes) pueden sufrir por la extensión de la variante Omicron, pero a lo largo de 2022 pueden ser los valores más atractivos.

Las políticas monetarias expansivas y la liquidez extrema que ha conllevado han provocado un encarecimiento de un segmento del mercado de renta variable caracterizado por su perfil de crecimiento a largo plazo. La dispersión de valoración entre compañías de crecimiento y el resto del mercado nunca ha sido tan extrema como ahora. El mercado desarrollado con mayor componente growth es EE.UU. y eso explica por qué cotiza con una prima de valoración récord respecto a otros mercados desarrollados, como Europa o Japón, y con respecto al conjunto de mercados emergentes.

En los últimos meses se está produciendo la esperada tendencia a la normalización de las políticas monetarias de los bancos centrales y ello conllevará probablemente restricciones en la liquidez y subidas de tipos de interés. Desaparece el que es para nosotros el principal motor que ha llevado al mercado a una situación tan extrema como la actual. En este nuevo escenario parece, por tanto, razonable apostar por mercados y sectores con valoraciones relativas más atractivas, e infraponderar el factor growth, en especial el que carece de una consistencia en su cuenta de resultados. Ello implica sobreponderar Europa y emergentes respecto a EE.UU. y apostar por sectores como financieras o energía frente a tecnología.

Pensamos que 2022 puede ser otro buen año para las bolsas, especialmente para las europeas. El mercado estadounidense tiene a priori menos potencial (aunque es más defensivo) porque se puede ver más presionado por su alta valoración (PER 22e 21,3x) mientras que las bolsas europeas registran una valoración inferior (PER 22e Stoxx600 15,4x, Eurostoxx50 14,9x e Ibex35 12,6x). De hecho, este diferencial de valoración está en la banda alta de la historia. Por tanto, en 2022 podemos ver subidas de entre el 5% y el 10% en el mercado estadounidense y superior, de entre el 10% y el 15%, e incluso algo más, en las bolsas europeas.

Para 2022 la valoración favorece como pocas veces a las bolsas emergentes, pero los diferenciales de crecimiento económico y de beneficios empresariales frente a desarrollados son inexistentes. Por tanto, en el inicio de 2022 seguimos estando más cómodos sobreponderando las bolsas desarrolladas frente a las emergentes, a la espera de la evolución de la pandemia y de que China recupere mayor nivel de actividad económica. En cuanto a los sectores, dado que pensamos que los tipos de interés han hecho un suelo estructural, de largo plazo, en los países desarrollados, el progresivo aunque lento repunte de los mismos sirve como catalizador de una rotación sectorial, en la que se ven beneficiados financieros, industriales, materiales básicos y energía. Además, la recuperación económica y la inflación apoyan a los sectores más cíclicos en detrimento de los más defensivos y con más deuda en balance, como pueden ser consumo básico, utilities o inmobiliario.

En renta variable, seguimos apostando por los sectores con tendencias estructurales de crecimiento, aunque siempre acompañados de apuestas más tácticas en sectores y valores de corte más cíclico, buscando que sean compañías que tengan poder de precio, algo muy importante en este escenario más inflacionista en el que nos vamos a mover. No perderemos de vista toda la influencia que los factores ESG están teniendo en la industria, donde vemos que existen tendencias como la transición energética que son imparables. Por zonas geográficas, aunque preferimos hablar de tendencias y de compañías concretas, sí que queremos destacar que recientemente estamos aumentando nuestra exposición a Asia. China, en concreto, es un mercado que lo ha hecho mal en 2021 y es una buena opción para aumentar la diversificación de nuestras carteras de cara a 2022. Buena parte de las malas noticias están ya puestas en precio y el gobierno creemos que debería empezar pronto a apoyar a la economía con políticas más expansivas.

Para el mercado de renta variable tenemos una visión de continuidad, aunque con más volatilidad por las actuales incertidumbres a cerca del covid y la retirada de estímulos monetarios. El excelente comportamiento de 2021 se ha sostenido principalmente en una fuerte revisión al alza de los beneficios empresariales, especialmente en los EE.UU.  El potente crecimiento económico nominal que esperamos para el 2022, en un entorno de todavía políticas monetarias y fiscales expansivas, prácticamente garantiza un crecimiento de beneficios cercano a los dos dígitos. Ello permitirá que los múltiplos no se estrechen demasiado, a pesar de la previsible alza de las curvas de tipos. El conjunto presenta un escenario mucho más favorable que la renta fija, que es la alternativa natural a la renta variable. Por regiones preferimos sobreponderar la zona euro, en donde los múltiplos ya se han estrechado en 2021. Lo mismo ha ocurrido en Japón y, especialmente en los países emergentes, en donde mantendríamos las posiciones de diversificación.

Empecemos diciendo que en el escenario que tenemos delante, la renta variable es nuestra clase de activo preferida en términos de asset allocation. Aunque empezaríamos el año con posiciones más neutrales, porque creemos que el mercado ofrecerá buenas oportunidades para incrementar posiciones durante 2022. Pero igual que con la renta fija, también será necesario ser selectivo en renta variable por las actuales valoraciones y por las presiones inflacionistas. En este contexto, las empresas que tengan la capacidad de subir precios y mantener los márgenes de manera sostenida, serán las ganadoras. Y aunque esto no es fácil de medir, seguramente encontraremos más compañías con estas características en los segmentos value y quality.

Por contra, seríamos muy cautos en el segmento growth, en particular con determinadas situaciones extremas en las que podría haber burbujas, como en algunos casos del sector tecnológico. Geográficamente somos algo más positivos en Europa y en Japón. Y muy probablemente los inversores se volverán a fijar en los mercados emergentes durante 2022, que por su buena valoración relativa pueden ser una buena oportunidad. Y como una tendencia imparable, el factor ESG va a seguir incrementando su impacto en el comportamiento de las compañías.

Las bolsas europeas y emergentes ofrecen valoraciones más atractivas que la bolsa americana. Tenemos que ver que no hay decepciones en la recuperación económica. Los bancos centrales irán retirándose de los mercados de renta fija y eso tendrá también su impacto en las valoraciones de renta variable. Sectorialmente, el value puede tener mejor rendimiento que el growth en 2022.

En el escenario actual de tipos de interés más bajos y crecimiento económico, la renta variable continúa siendo una de las mejores alternativas de inversión y uno de los activos con mejor combinación rentabilidad-riesgo a largo plazo.

Aunque los niveles de valoración a nivel agregado son exigentes y el crecimiento de los beneficios empresariales se va a ralentizar mucho respecto al año 2021, la notable polarización a nivel de sectores y de valores sigue ofreciendo oportunidades.

En concreto, en Mutuactivos mantenemos nuestra apuesta por tres ideas:
1. Valores de vuelta a la normalidad (valores de calidad y con balances relativamente sólidos, que cotizan a múltiplos muy deprimidos por su exposición al Covid).
2. Empresas con negocios relacionados con la transición energética.
3. Disrupción tecnológica y compañías relacionadas son la salud y los cambios en los hábitos de consumo.

El 2021 ha sido un año fantástico para la renta variable. Rentabilidades altas y volatilidad baja. Seguimos siendo positivos para 2022, sobre todo en Europa, pero esperamos rentabilidades positivas más bajas y mayor volatilidad. Por sectores, creemos que muchas compañías ligadas a la reapertura y el ciclo económico están muy penalizadas y pueden hacerlo muy bien.

Para 2022, esperamos que la renta variable ofrezca rentabilidades positivas de doble dígito, pero menores a las conseguidas en 2021. A pesar de que el número de contagios pueda aumentar ocasionalmente y que puedan surgir nuevas variantes, la población cuenta en la actualidad con una inmunidad natural y adquirida vía vacunación muy superior a la de hace unos meses. La mortalidad y el número de hospitalizados previsiblemente será mucho menor, sobre todo si determinados tratamientos antivirales, aún en experimentación, demuestran ser efectivos. De cumplirse nuestro escenario base, las regiones que se han quedado atrás este año, como Europa y mercados emergentes, presentarán mejor comportamiento que EU.UU. Dentro de los países en vías de desarrollo, China y Brasil son nuestras principales apuestas. Por estilos, preferimos los sectores sensibles a la reflación (entre otros energía y financieros), consumo discrecional y constructoras/infraestructuras. Dentro de los sectores defensivos, preferimos farma a utilities y staples, y si el COVID-19 consiguiésemos dejarlo atrás, determinados sectores que se han quedado rezagados, como viajes y ocio, pudieran presentar un excelente comportamiento, aunque más entrado el año.