Batir al mercado no es algo exclusivo de la gestión activa. Los ETF también pueden generar rentabilidades por encima de los índices que replican. Al menos, en algunos casos muy concretos. Así sucede por ejemplo con los productos sobre el S&P 500 y el EuroStoxx 50. Durante los últimos cinco años, las rentabilidades cosechadas por los fondos cotizados con más patrimonio que replican ambos índices ha sido superior a la generada por los subyacentes. En el caso europeo, los ETF de BlackRock, Deutsche AM y Lyxor han logrado sacarle al EuroStoxx 50 una distancia pequeña, pero distancia al fin y al cabo.
De acuerdo con los datos de Morningstar Direct, el retorno anualizado neto ofrecido en los últimos cinco años por los fondos cotizados sobre el EuroStoxx 50 con más volumen de activos -el iShares Core EuroStoxx 50, el db x-trackers Euro Stoxx 50 y el Lyxor Euro Stoxx 50 ETF- se mueve entre el 14,7% del primero y el 14,5% del último, frente al 14% generado por el EuroStoxx 50 Net Return. En lo que respecta al S&P 500 ocurre lo mismo y los fondos cotizados de Vanguard e iShares -los que actualmente aglutinan un mayor patrimonio- baten al índice.
Las razones que explican esta sorprendente capacidad de los ETF para generar rentabilidades por encima de los índices son diversas. Algunas son estructurales y otras coyunturales. Entre los primeras, la más importante es la fiscalidad. En el caso de EE.UU, por ejemplo, los ETF domiciliados en Europa replican el S&P 500 Net Return (NR), que excluye los impuestos a los dividendos, los cuales para los no residentes en EE.UU. son del 30%. Sin embargo, hay que recordar que los ETF están domiciliados en Irlanda y que este país tiene un tratado de fiscalidad especial con EE.UU., que rebaja ese porcentaje al 15%.
Según Aitor Jauregui, responsable de desarrollo de negocio de BlackRock para Iberia, ese 15% de diferencia, con una rentabilidad por dividendo del 2% para el S&P 500, supone 33 puntos básicos anualizados frente al benchmark. En cuanto al EuroStoxx 50, la rentabilidad por dividendo actual es del 3,87% y esa diferencia de retención entre el índice y el ETF se traduce en 52 puntos básicos de ingresos adicionales para el fondo cotizado.
Los ETF sobre el EuroStoxx 50 también recogen la rentabilidad neta del índice. Cada país aplica impuestos distintos, con lo cual el selectivo calcula una tasa media que aplica para computar la rentabilidad neta del índice. “En este caso, cuando la campaña de pago de impuestos sobre los dividendos se acerca, los ETF suelen prestar sus holdings a contrapartes en jurisdicciones que tengan el tipo más favorable que el que determina el índice. Estas contrapartes pagan los impuestos y devuelven los holdings al ETF. Gracias a este tipo de eficiencias fiscales, los fondos cotizados sobre el Eurostoxx 50 baten regularmente la rentabilidad neta media del índice en 50 puntos básicos de media una vez descontadas las comisiones, las cuales no suponen un problema dado que los fondos cotizados sobre el S&P 500 y el EuroStoxx 50 tienen TER muy bajos, que en algunos casos pueden ser del 0,05%”, revela José García-Zárate, director asociado y analista de fondos pasivos de Morningstar.
Otras razones que explican este fenómeno
El trato fiscal no es el único factor que explica el mejor comportamiento de los ETF frente a los principales índices de EE.UU. y Europa. Hay más que añaden puntos básicos al marcador de los fondos cotizados. Entre ellos destaca, en primer lugar, el préstamo de títulos, una práctica estandarizada en la industria cuyo objetivo es generar una fuente adicional de ingresos para los ETF. Según cálculos de Jauregui, en el caso del S&P 500, lo que el fondo cotizado percibe por las comisiones que recibe del préstamo de títulos puede ser de hasta tres puntos básicos a doce meses. En el EuroStoxx 50, lo que recibe el ETF ronda los cuatro puntos básicos.
La otra fuente de ingresos es más coyuntural y guarda relación con la reinversión de los dividendos y el mercado alcista que ha dominado la escena durante los últimos cinco años. La política de remuneración al accionista de las cotizadas no es homogénea. Cada compañía tiene su propio calendario. Como norma general, los ETF abonan dividendos al cierre de cada trimestre. ¿Qué ocurre entonces cuando una empresa distribuye un dividendo, por ejemplo, el 10 de abril? ¿Qué se hace con ese dinero hasta que el ETF vuelve a hacer el pago a sus partícipes? Tal y como indica Jauregui, ese volumen se suele reinvertir en futuros sobre el propio índice hasta que se alcance la fecha del siguiente abono. “En periodos de subida de los mercados, como ha sido el caso durante estos últimos cinco años, eso suma”.
Todos los factores anteriormente mencionados hacen referencia a temas relativos a la fiscalidad o la propia estructura de los ETF, los cuales están jugando un papel muy importante para que los fondos cotizados estén consiguiendo batir al EuroStoxx 50 y al S&P 500. Sin embargo, también hay aspectos que están muy relacionados con la gestión que haga cada proveedor y que, aunque no son tan decisivos, tienen su peso específico. Entre ellos destacan las técnicas de optimización que utilice cada proveedor a la hora de replicar el índice o los costes en los que incurre cada entidad a la hora de hacer el rebalanceo de la cartera.
