La pandemia de coronavirus y los bajos precios del petróleo han provocado un aumento del número de ángeles caídos, forma que se utiliza para denominar a aquellas compañías que han visto su calificación crediticia rebajada de grado de inversión a high yield. Ford, Kraft Heinz, Renault y Marks & Spencer son algunos ejemplos en lo que va de año. Tales degradaciones suelen traducirse en caídas del precio de sus bonos. Los segmentos de deuda con grado de inversión y high yield se tratan habitualmente como áreas separadas en las carteras de los inversores, lo cual puede conducir a una rotación significativa de títulos de carteras de grado de inversión a carteras high yield cuando un emisor es degradado.
La cuestión, según explica David Fancourt, gestor de M&G Investments, en el blog Bond Vigilantes, donde escribe el equipo de renta fija de la gestora, es que con la crisis económica las agencias de calificación de riesgos están empezando a rebajar el rating de muchos emisores. S&P, por ejemplo, ha tomado medidas de calificación negativas en 383 emisores investment grade afectados por el COVID-19 y por el petróleo hasta el 17 de abril de 20201, degradando a high yield a 23 emisores en lo que va de año. Y el problema es que, de acuerdo con el experto, existe un enorme potencial de nuevos ángeles caídos.
“El índice de deuda con grado de inversión abarca 243.000 millones de euros de deuda BBB, de los cuales 107.000 están en zona de degradación o tienen perspectiva negativa. La tasa de ángeles caídos entre los emisores BBB alcanzó el 12,88% en 19863, y una tasa similar en la actualidad se traduciría en un volumen de 156.000 millones de euros de ángeles caídos en Europa, y de 457.000 millones de dólares en Estados Unidos. Goldman Sachs anticipa 180.000 millones de euros de ángeles caídos en el mercado europeo en los próximos dos trimestres”, subraya el experto. En la gestora británica están viendo un aumento del número de ángeles caídos y prevemos que sus precios caerán debido al tamaño relativo de los mercados de investment grade y high yield.
¿Puede destilarse alguna buena noticia de todo esto? Según Fancourt, sí. “Si se analiza la evolución de los ángeles caídos frente a otros emisores high yield (crédito high yield original) e investment grade, vemos que los primeros han superado al resto en el largo plazo. El índice de ángeles caídos requiere sangre fría: el tamaño del mercado fluctúa y en ocasiones está muy concentrado. Su volatilidad es mayor que la del crédito high yield, pero su rentabilidad a largo plazo es atractiva y compensa esta mayor variabilidad. De hecho, los ángeles caídos solo se han quedado rezagados frente a la deuda high yield original (en términos de rentabilidad en periodos móviles de tres años) en 10 de los últimos 232 meses”, revela.
¿Cómo puede explicarse esta rentabilidad superior? De acuerdo con el experto de M&G Investments, se debe a que la caída inicial de sus precios los deja baratos, y a largo plazo, los supervivientes tienen más probabilidad de volver a la categoría investment grade como estrellas nacientes que un emisor high yield original. "La rotación de bonos del mercado investment grade al high yield provoca caídas de sus precios, exacerbadas no solo por el tamaño relativo de estos segmentos, sino también por el hecho de que los emisores con grado de inversión suelen tener bonos con vencimientos mucho más largos, más sensibles al ensanchamiento de los diferenciales”.
Los ángeles caídos tienen mayor probabilidad tanto de incumplir como de recuperar el grado de inversión que la deuda high yield original. “Inicialmente, el riesgo de que un ángel caído incumpla supera al del crédito high yield original. Las empresas fraudulentas no tardan en hacerlo tras verse degradadas: Enron incumplió seis días después de entrar en el segmento high yield. Pero transcurrido aproximadamente un año, un ángel caído tiene más probabilidades de convertirse en una estrella naciente y volver al segmento con grado de inversión. Esto se debe a que los ángeles caídos ya tienen varias de las características necesarias para la calificación investment grade, como tamaño y tipo de industria, de las que carecen los emisores high yield”, concluye.
