Que los activos emergentes han ido ganando en los últimos 15 años un hueco por derecho propio en las carteras de los inversores es un hecho. Ahora bien, muchos gestores de renta fija emergente piensan que esta clase de activo sigue sin estar correctamente representada en la mayoría de índices mundiales. Steve Drew, responsable de deuda corporativa emergente de Henderson, denuncia que esta clase de activo ha sufrido desventajas en comparación con la deuda corporativa desarrollada, pero que esto podría cambiar: “Vemos un cambio de percepción entre emergentes y desarrollados. Han sido tratados hasta ahora como dos universos diferentes, pero esta diferencia es cada vez más baja porque los fundamentales se están equiparando, aunque también hay que tener en cuenta la volatilidad”, comenta.
Drew se refiere a que “algunas compañías están siendo castigadas sólo por tener su sede en un país emergente”. No obstante, ve la influencia negativa del sentimiento como una oportunidad: “Esto es interesante desde el punto de vista de un selector de crédito, porque nos brinda la posibilidad de explotar las ineficiencias. Que un bono sea emergente no implica que sea de calidad inferior, eso es un mito”. El gestor insiste en esta idea: “A veces, las compañías emergentes presentan equipos directivos de gran calidad, mejores y más experimentados que muchas empresas del mundo desarrollado”.
Por todos estos motivos, Drew concluye que, para poder obtener la mejor rentabilidad posible dentro del universo, “es necesario que los gestores hagan sus deberes antes de invertir en crédito emergente, especialmente en un mundo como el actual, en el que el ciclo de crédito ya está avanzado”. En este sentido, el gestor considera que la deuda corporativa emergente está cerca de su valor pleno: “El índice CEMBI cotiza con una prima de 440 puntos básicos, frente a los 280 puntos de años anteriores”. Según cálculos del experto, “los diferenciales terminarán el año entre 465 y 470 puntos básicos, es decir, más amplios de lo que están ahora”, por lo que su expectativa es que, en 2016, “la clase de activo registre un retorno inferior al 5%”.
El representante de Henderson puntualiza que la necesidad de realizar un análisis más exhaustivo no debe ceñirse exclusivamente a criterios de valoración: “La volatilidad sólo es un problema cuando sigues al resto y no analizas bien el mercado. Claramente se ha reducido la liquidez, pero también hay otras fuentes de liquidez en el mercado, por ejemplo a través de CDS, el mercado de divisas o el acceso a dark pools. Con esto quiero decir que siempre habrá liquidez, pero va a depender del precio que estés dispuesto a pagar por ella”.
También está la cuestión de la calidad de la deuda. Drew afirma en este sentido que “en el mundo emergente hay menos casos de bonos en una situación extrema, con curvas distressed, que por ejemplo en el high yield estadounidense”. Dicho esto, advierte de que “la composición de una cartera de deuda emergente no puede ser igual a la de una de deuda desarrollada, porque la distribución de los diferenciales es menos arriesgada”.
El gestor se refiere en este último punto a que la dispersión de los diferenciales presenta una distribución diferente en el mundo emergente, donde dos tercios del mercado tiene el grado de inversión y el tercio restante es high yield: “Una gran porción de la deuda corporativa emergente se sitúa en la parte media de la curva”, indica. Asimismo, considera que la deuda corporativa presenta mayor atractivo que la soberana o la cuasi soberana, pues se constata que los diferenciales de compañías estatales están más bajos, dado que este tipo de empresas “están limitadas por la regulación”. Drew también encuentra oportunidades para generar rentabilidad en deuda high yield: “En el segmento con rating BB o incluso entre compañías sin calificación se pueden obtener retornos de hasta 600 puntos básicos. En Asia hay muchas compañías que aún no tienen ratings pero que tienen buenos fundamentales”.
El experto de Henderson constata un incremento de dicha dispersión, tanto por regiones como por sectores. “Latinoamérica registró un duro 2015 y actualmente no estamos muy constructivos con la deuda corporativa, pero desde el punto de valoración, si se realiza una selección buena hay mucho valor”, explica. Una filosofía similar justifica las posiciones en Oriente Medio: “Es una infraponderación en cartera por la valoración y por el riesgo geopolítico, aunque hemos comprado algo de deuda con grado de inversión de forma muy selectiva”. El caso de Asia es el contrario: es una de las regiones que más gusta al gestor, pero en términos generales no le parece que la deuda esté barata: “China era nuestra mayor sobreponderación, pero la rebajamos a neutral por reducir la exposición a deuda high yield y mantener la deuda con grado de inversión.
Sobreponderamos Filipinas y, en general, sobreponderamos de forma selectiva algunos países asiáticos”. El gestor resume así el procedimiento del equipo de deuda corporativa emergente de Henderson: “Somos value, pero tenemos la necesidad de controlar los tiempos a la hora de invertir”.
Algunas reflexiones sobre el futuro de la categoría
La evolución de esta categoría lleva a Drew a declarar que “en los próximos diez a quince años, hablaremos de la categoría high yield chino como hablamos actualmente del high yield estadounidense o el europeo”, en la creencia de que “la deuda emergente evolucionará y dará lugar a partes separadas de activos”. El gestor cree además que muchos inversores podrían empezar a interesarse por esta clase de activo en el futuro , con la intención de “asignar capital de la cartera a emergentes por la búsqueda de rentas”.
De hecho, el gestor cree que esta última tendencia ya se puede vislumbrar actualmente: “Cada vez veo más gestores especializados en deuda soberana emergente que se pasan a la corporativa para conseguir un poco de rentabilidad extra. Se están perdiendo oportunidades por el ruido macro”.
