Previsiones macro: qué perspectivas tienen las gestoras internacionales para 2023

“No vemos que en 2023 se vuelvan a dar las condiciones necesarias para sostener un mercado alcista de acciones y bonos como el que experimentamos en la década anterior”, defiende Aitor Jaúregui, responsable de BlackRock para España, Portugal y Andorra. La diversificación y asignación de activos siempre ha sido importante, pero su análisis postula que equivocarse en la combinación podría tener un impacto cuatro veces mayor que en la Gran Moderación (régimen pasado con crecimiento e inflación controladas y sin volatilidad).

A largo plazo, mantienen una modesta sobreponderación en la renta variable de mercados desarrollados, ya que estiman que la rentabilidad global de las acciones será mayor que la de los activos de renta fija durante la próxima década. Pero de cara al año que viene, mantienen una infraponderación en renta variable desarrollada. “Pero seguir invirtiendo en acciones es una forma de conocer mejor las tendencias estructurales que afectan a los sectores”, matiza el experto.

En renta fija, tienen una sobreponderación de los bonos ligados a la inflación y una infraponderación de la deuda pública nominal de mercados desarrollados. Dentro de la deuda soberana, les gustan los vencimientos cortos para cosechar rendimientos y evitar el riesgo de tipos de interés. Prefieren asumir el riesgo en crédito, manteniendo una sobreponderación en grado de inversión frente a high yield, por valoraciones relativas.

Tras un 2022 complicado, Víctor de la Morena, director de Inversiones de Amundi Iberia, seguirá vigilando las tensiones geopolíticas, la crisis energética europea y la persistente inflación. Pero la perspectiva podría aclararse a medida que se acerque el giro de la Fed y las valoraciones se vuelvan atractivas, reconoce.

En Amundi esperan que el crecimiento global se ralentice en 2023 hasta el 2,2%, con varios países desarrollados y emergentes sufriendo un estancamiento. En Europa, el shock energético, agravado por las presiones inflacionistas, sigue siendo el principal freno. La crisis de poder adquisitivo podría arrastrar a Europa hacia la recesión este invierno antes de una lenta recuperación; lo que no significa que la inflación necesariamente vaya a remitir. En Estados Unidos, el agresivo endurecimiento de la Fed ha aumentado el riesgo de recesión en el segundo semestre.

Este entorno de bajo crecimiento y alta inflación se extenderá a los mercados emergentes, con China como excepción. Dicho esto, han recortado la previsión del PIB de China del 5,2% al 4,5%; mejor que los anémicos niveles de 2022 (3,2%); basándose en la esperanza de una estabilización del mercado inmobiliario y una reapertura gradual de su economía.

“Creemos que la inflación se mantendrá persistentemente elevada durante la mayor parte de 2023 y los bancos centrales seguirán con su política de lo que haga falta”, cuenta el experto. En su opinión, el endurecimiento tiene aún recorrido, pero a un ritmo más lento que en 2022. En Japón, la subida del dólar ha acabado obligando al banco central a empezar a endurecer. El nivel del tipo terminal de la Fed será clave, afirma, aumentando las probabilidades de una recesión en Estados Unidos si se acerca al 6%.

“En este escenario, los inversores deberían mantener una postura defensiva de momento, siendo el oro y el crédito grado de inversión las clases de activos preferidas. Sin embargo, deberían estar preparados para ajustar esta postura a lo largo del año para aprovechar las oportunidades a medida que las valoraciones sean más atractivas", defiende.

En opinión de Lucía Gutiérrez-Mellado y Elena Domecq, estrategas locales de J.P.Morgan AM, la inflación debería comenzar a moderarse a medida que la economía se desacelera, el mercado laboral se debilita, las presiones sobre las cadenas de suministro continúan disminuyendo y Europa consigue diversificar sus fuentes de energía. Si es así los bancos centrales podría disminuir el ritmo de subidas de tipos de interés.

La recesión, si ocurriera, sería modesta en 2023, y sería debida a unas condiciones financieras más ajustadas, una política fiscal menos favorable en EEUU, incertidumbres geopolíticas y la pérdida de poder adquisitivo de los hogares.  Sin embargo, a día de hoy, tanto la renta variable como la renta fija, han descontado ya muchas malas noticias, ven las expertas.

La consecuencia de las caídas generalizadas vistas durante este año, es que ahora se encuentran en niveles muy atractivos. “Los bonos están más atractivos que lo que hemos visto en una década. Y de ahora en adelante, pueden volver a ofrecer sus características clave: cupón y diversificación de activos de riesgo en momento de volatilidad”, vaticinan.

La inflación será el tema dominante en los mercados en 2023, vaticina Björn Jesch, director de Inversiones de DWS. Concretamente, hasta qué punto y con qué rapidez puede retroceder. Y, también, en cuánto tendrán que subir los bancos centrales los tipos de interés para lograrlo. Desde DWS, creen que los bancos centrales seguirán manteniendo los tipos de interés altos durante un largo periodo de tiempo. Probablemente superior al que esperan los mercados.

En el caso de la Reserva Federal de Estados Unidos, esperan que se suban entre el 5 y el 5,25% en 2023, mientras que en la eurozona esperan una subida de hasta el 3%. Se espera, además, que las tasas de inflación se reduzcan, pero seguirán en un nivel elevado: entorno al 6% en la eurozona y al 4,1% en Estados Unidos.

Otro factor decisivo para los mercados, en opinión de Jesch, serán las tensiones geopolíticas entre Estados Unidos, China, Rusia y Europa, siendo Rusia el mayor factor de riesgo geopolítico. “La economía de la eurozona está sufriendo especialmente las consecuencias de la guerra, aunque ha resistido sorprendentemente bien hasta ahora con un crecimiento del 3,2%”, reconoce el experto.

Se avecina una recesión leve con una recuperación también muy modesta con unas tasas de crecimiento del 0,3% en 2023 y un 1,2% en 2024 para la zona euro, y del 0,4% y el 1,3% para Estados Unidos.

En cuanto a las empresas, ve probable que los beneficios se vean presionados, pero mucho menos que en recesiones anteriores. “En general, sin embargo, las perspectivas de rentabilidad de los activos de riesgo son limitadas, pero lo suficientemente altas como para poder batir la inflación”, analiza.

Para 2023, Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM, muestra una preferencia por emergentes. “Consideramos atractivos los bonos latinoamericanos, dada la probable debilidad de un sobrevalorado dólar. En renta variable, Asia, donde la inflación es baja y el crecimiento aumenta”, explica. También prevé la vuelta de China, obligada a reabrir su economía, con impulso del consumo. Dicho esto, también vaticina que el crecimiento será escaso en economías desarrolladas, con una recuperación muy suave en la segunda parte.

En cuanto a la inflación, cree que volverá a niveles casi normales, pero por encima de tendencia. Esto puede proporcionar apoyo a acciones y bonos, aunque las acciones no están demasiado baratas, reconoce. Especialmente en EEUU, sobre todo porque no espera crecimiento de beneficios. Los múltiplos de valoración pueden aumentar 5% y, con dividendos, la rentabilidad en acciones sería del 7 al 8%. Dicho de renta variable Paolini muestra una preferencia por crecimiento defensivo y salud. El sector de energía puede ser una cobertura, planta, pero no es previsible que el petróleo supere 95 dólares/barril. En EEUU le gustan los bonos de gobierno y deuda empresarial grado de inversión. También ve valor en oro.

Sebastián Velasco, director general de Fidelity para España y Portugal, piensa que un aterrizaje brusco sigue siendo el resultado más probable en 2023. “La norma anterior de intervención de los bancos centrales cueste lo que cueste durante la crisis financiera y la pandemia ha desaparecido”, afirma. Hasta que los mercados lo asimilen, podríamos asistir a fuertes subidas por la acción esperada de la Fed para luego dar marcha atrás cuando no se materialice. Los tipos de interés deberían estabilizarse, pero si la inflación se mantiene por encima del 2%, Velasco ve poco probable que se reduzcan rápidamente.

Un factor clave será el dólar. “Si la Fed sigue subiendo tipos, un dólar aún más fuerte podría acelerar el inicio de la recesión en otros lugares y a la inversa, un cambio marcado en la dirección del dólar podría traer un amplio alivio, y aumentar la liquidez general en casi todas las economías”, explica.

A medida que nos acercamos a 2023, Robeco prevé que los beneficios por acción caerán un 20%-30%, lo que hará que la valoración del high yield sea más interesante que la de la renta variable. “Con todo, hacia 2024 es previsible un importante punto de inflexión en la valoración de los activos de riesgo, dada la estimación de menores tipos de interés reales y porque en 2023 se habrá descontado plenamente la ralentización de los beneficios”, afirma Ana Claver, CFA, directora general de Robeco Iberia, Latam y US Offshore.

Robeco considera probable que, a mediados de 2023, cuando el desempleo suba hacia el 5% y la desinflación se acelere, aparecerán buenas oportunidades de entrada en renta fija para tomar posiciones largas, a los que seguirán mínimos interesantes en los mercados de mayor riesgo de la renta fija y en renta variable.

En opinión de la gestora holandesa, el año podría ser especialmente bueno para los mercados de renta variable emergente, excluida China. “Estos no solo suelen batir a sus homólogos desarrollados en un mercado de dólar bajista, sino que la fase bajista del ciclo de beneficios de los mercados emergentes está más madura, ya que sus bancos centrales se han adelantado a los bancos centrales de mercados desarrollados en la lucha contra la inflación”, explica Claver.

La entidad también prevé que las estrategias de inversión sostenible volverán a crecer en 2023 como porcentaje de los activos gestionados, al seguir interesados los inversores por solucionar los distintos retos a los que se enfrenta la humanidad, especialmente el cambio climático, la crisis del coste de la vida y la desigualdad de ingresos.

“Nos encontramos actualmente en una fase de contracción del ciclo económico, con un crecimiento mundial por debajo de la tendencia y en desaceleración. Y esperamos que esta situación continúe a corto plazo”, afirma Íñigo Escudero, director de Invesco para Iberia, Latinoamérica, EE.UU. Offshore e Israel. Según prevé, la contracción mundial será un pequeño ajuste, aunque algunas economías se verán bastante más afectadas que otras.

Tras un flojo inicio de año, esperan que la inflación se modere y que los mercados comiencen a descontar en el primer trimestre una pausa del endurecimiento de las políticas de los bancos centrales. Algo que creen que se producirá antes del final del primer semestre de 2023. Esto debería permitir el desarrollo de un periodo de recuperación en el que el crecimiento mundial se situará por debajo de la tendencia, pero al alza. Esta situación debería ayudar a desencadenar el inicio del próximo ciclo económico y de mercado, lo que llevaría a que los activos de riesgo registraran mejores resultados.

Keith Wade, economista jefe de Schroders, prevé que la inflación disminuya a lo largo de 2023 en respuesta a un menor crecimiento y el excedente de capacidad de las economías avanzadas. Así pues, ve probable que la Fed flexibilice su política hacia finales de año, mientras que el BCE y el BoE no lo harán hasta 2024.

En cuanto a crecimiento, prevé que EE.UU. entre en recesión a principios de 2023 debido a la política monetaria más restrictiva. Mientras, la economía europea sigue mostrando mayor resistencia. Así, sus previsiones se han vuelto más estanflacionarias, aunque espera que la economía repunte en la segunda mitad del año. Para Reino Unido han rebajado nuestras previsiones de crecimiento, pero elevado las de inflación, con el BoE subiendo los tipos de interés al 4% a principios de 2023. Para China estima un crecimiento del 5% gracias a las políticas de apoyo y la relajación de la postura del Gobierno respecto al Covid y la vivienda.

Sin duda 2023 traerá nuevas fuentes de volatilidad, reconoce Sol Hurtado de Mendoza, directora general de BNP Paribas AM para España y Portugal, pero esa volatilidad debería verse como una oportunidad para la gestión activa. Así, sus convicciones se concentran en los líderes sostenibles, las tecnológicas de calidad y los activos resistentes a la recesión:

• Para el inversor en renta fijacreen que el foco debería permanecer en la deuda gubernamental, el crédito con grado de inversión y algún componente satélite que aporte diversificación como la deuda flexible, los bonos verdes y la deuda de mercados emergentes.
• También creen que el crédito de grado de inversión de la eurozona ofrece la oportunidad más atractiva en renta fija.
• El gobierno chino tiene margen para estimular el crecimiento, a diferencia de Occidente, que se enfrenta a la lucha contra la inflación.
• Mantienen un posicionamiento neutral, con una postura de extrema prudencia en Europa y optimismo por las empresas de crecimiento estadounidenses.
• Los precios de energía son otra área que continuará recibiendo mucha atención, afirma la experta. Aunque ve evidente que necesitamos ser más independientes energéticamente, la subida de precios hace más atractivas a las renovables. “El encarecimiento de la energía fósil hace que todas las energías de transición o renovables sean más atractivas desde un punto de vista de inversión”, asegura.

“Sin cambio en cuanto a los sospechosos habituales para el próximo año: recesión, inflación, política monetaria y geopolítica”, resume Alicia García Santos, responsable de M&G para España, Portugal y Andorra.

Sobre la inflación, desde la gestora británica creen que, en líneas generales, continuará ralentizándose, pero a diferentes ritmos entre geografías e indicadores. Dicho esto, y aunque esperan estar cerca del final del túnel de subidas de tipos en algún momento de la primera mitad de año, no ven mucho margen para que los bancos centrales abandonen su retórica hawkish, ya que con ello corren el riesgo de relajar de facto las condiciones monetarias, lo que dificultaría su trabajo y podría llevar a un mayor endurecimiento, y durante más tiempo, de sus políticas.

La recesión sí les parece probable. Especialmente en Europa. Pero también piensan que será menos grave que lo que espera el consenso de mercado. “Dicho esto, la notable dispersión entre empresas en los mismos sectores y geografías permanecerá, por lo que el papel de la gestión activa y la selección rigurosa de compañías será fundamental”, insiste García Santes.

Para este año, detectan una especial oportunidad de inversión en el crédito, que ofrece valoraciones que descuentan escenarios de impagos más negativos de lo que nunca se han registrado. En renta variable, están positivos en infraestructuras, energías renovables y estrategias de alto dividendo. Y para aquellos inversores capaces de resistir la tentación de abandonar los mercados privados por las rentabilidades que actualmente vemos en los públicos, la oportunidad en infraestructuras pocas veces ha sido mejor, en su opinión. “La transición energética y el paso a la economía digital son procesos imparables que necesitan de una tecnología emergente que estará en su gran mayoría respaldada por capital riesgo y crédito privado”, defiende.

El entorno macroeconómico seguirá siendo complicado en la primera mitad del año que viene, vaticina Simona Gambarini, estratega sénior de mercado en Goldman Sachs AM. “Parece que la foto crecimiento/inflación seguirá siendo desfavorable, lo que se suma las incertidumbres geopolíticas y la subida de tipos”, reconoce. Si bien piensa que algunos de los desafíos ya se han reflejado en los precios, también ve que el riesgo a corto plazo sigue siendo alto.

Con esto mente, mantienen una exposición defensiva para estos próximos seis meses. Están infraponderados en renta variable con preferencia por compañías con balances estables, dividendos altos y menor sensibilidad a tipos de interés más altos. Mientras, una asignación a activos de renta fija de alta calidad y corta duración e inversiones alternativas pueden presentar soluciones para aumentar la rentabilidad y reducir el riesgo.

Una de las señales que considera clave para volver a considerar activos de riesgo es una clara evidencia de moderación en la inflación en Estados Unidos. Algo que ya estamos empezando a ver. Y, como consecuencia, un giro en la política monetaria de la Fed para favorecer el crecimiento. Esto les llevaría a volver a considerar acciones de crecimiento (growth) y añadir duración a las carteras.

“Las nuevas tendencias surgirán después de que la inflación alcance su tope”, prevé Sebastien Galy, estratega sénior de mercado de Nordea AM. A medida que la economía se enfríe, la Reserva Federal y el BCE relajarán sus políticas monetarias. “En este punto suele darse un repunte tanto en la renta variable como en la renta fija cuando los indicadores adelantados empiezan a mejorar”, recuerda el experto. Esta adopción de riesgos empezará con los bonos soberanos, seguida del crédito (que minimiza la probabilidad de una profunda recesión) y quizás se retrase con la renta variable.

Por lo tanto, en su opinión, el reto será encontrar el punto mínimo del mercado en las próximas semanas y seguirlo de cerca hasta que cambie el sentimiento del mercado. “Esto puede traducirse en posicionamientos bajistas, ventas de acciones, salidas de crédito, reducción forzada del riesgo, valoraciones baratas, cambios en la reacción de los activos financieros a las noticias, así como en incoherencias y desajustes entre las clases de activos”, explica.

Mientras la atención del mercado se ha volcado últimamente en la demanda como principal fuente de inflación en EE.UU., las condiciones de la oferta continuaron mejorando, comenta Gilles Moëc, economista jefe de AXA IM. Por su parte, los precios de los bienes industriales deberían seguir desacelerándose, vaticina, ofreciendo mejores datos de inflación subyacente para los próximos meses. “Sin embargo, se trata de una variable muy volátil, por lo que no pueden excluirse sorpresas al alza”, matiza el experto. La inflación de los servicios en EE.UU. también necesita recuperarse para que la Fed empiece a sentir que la inflación está definitivamente en el buen camino.

“En Europa, donde la inflación continúa siendo elevada, son muchas las voces que insisten en iniciar el endurecimiento cuantitativo a principios de 2023”, cuenta. Sin embargo, su escenario base es que el BCE esperará hasta el segundo trimestre del próximo año para aplicar de manera gradual la retirada de su programa de compras de activos.

En opinión de Álvaro Cabeza, responsable de UBS AM Iberia, la escalada de la inflación subyacente, la rigidez del mercado laboral y el crecimiento en los salarios en EE.UU. requerirán nuevas alzas de tipos para evitar una espiral inflacionista. Y esto tiene implicaciones para la asignación de activos. “El mercado descuenta un tipo de equilibrio del 5%, lo cual dificultará que los activos de riesgo con duraciones largas ganen tracción”, explica.

La gestora prevé que la renta variable global permanezca en un rango lateral, limitada por el comportamiento de la Reserva Federal. Este escenario debería favorecer el value frente al growth. Especialmente compañías con múltiplos baratos y beneficios que no se deterioren por la ralentización económica. Sectorialmente, sobreponderan energía e instituciones financieras.

En renta fija, UBS AM se mantiene neutral en valores soberanos, pero ven un creciente atractivo en el terreno del crédito de corta duración, tanto en Europa como EE. UU y especialmente en valores grado de inversión.

En el terreno de las divisas vaticinan que el dólar revierta a valor razonable a medio plazo tras el rally de 2022, lo cual podría beneficiar al inversor de activos globales denominados en dólares.

Las previsiones de consenso sobre el crecimiento real del PIB para el nuevo año son del 0,4% para EE.UU., -0,1% para la eurozona y -0,5% para el Reino Unido debido al impacto de las subidas de interés sincronizadas y contracción del coste de vida.

“Si hay alguna buena noticia en la que centrarse, es que la inflación parece estar cerca de tocar techo en la mayoría de las economías”, afirma Paul O’Connor, responsable de Multiactivos de Janus Henderson. Si esto es así, el alza de tipos de interés es probablemente bastante limitada. En su opinión, los bancos centrales serán reacios a señalar que los tipos han tocado techo, hasta que la inflación subyacente tienda claramente a la baja, pero es probable que los mercados se adelanten a ello, si el crecimiento pierde impulso en los próximos meses, como esperamos.

Por otro lado, China sigue siendo una fuente de incertidumbre para la economía mundial en 2023. Por una parte, por el abandono de su política de covid cero, y por otra parte, por la gestión de su mercado inmobiliario. “Las decisiones políticas del gobierno chino, en ambos frentes, podrían tener grandes repercusiones en las perspectivas de crecimiento del próximo año, en China y más allá”, vaticina el experto.

“Cuesta trabajo recordar un año en el que las noticias fueran tan persistentemente negativas como 2022”, comenta Rubén García Paez, responsable de Iberia y Latinoamérica de Columbia Threadneedle. De cara al futuro, tratar de esbozar un escenario central es complicado, reconoce, dada la dificultad de calibrar el riesgo de un recrudecimiento de la guerra en Ucrania, o incluso de un posible cambio de régimen en Rusia, y sus consecuencias para Europa.

Entretanto, el aumento de las tensiones entre China y EE. UU. ha suscitado mayores riesgos para los mercados emergentes y una dosis adicional de cautela. Desde la gestora creen que una inflación y unos tipos de interés más altos seguirán formando parte del decorado económico en 2023, pero la estabilidad en ambos parámetros debería aportar cierto apoyo. “La invasión rusa no era algo que los mercados anticipasen al comenzar 2022; un acontecimiento inesperado similar podría ocurrir en la antesala de 2023”, añade.

La evolución de la inflación va a ser posiblemente uno de los factores que influirán con mayor intensidad en los mercados durante el 2023 según Mabrouk Chetouane, director de Estrategia Global de Mercados de Natixis IM Solutions. Considera que la volatilidad va a ser una constante durante los próximos meses por lo que prefieren mantener cierta cautela en sus estrategias durante al menos los próximos seis meses.

La protección en las carteras será la palabra clave. La acumulación de factores de riesgo y la perspectiva de un endurecimiento de las condiciones monetarias y financieras les han llevado a reducir la exposición de las carteras multiactivas a los mercados de renta variable tanto desarrollados como emergentes. La orientación defensiva de sus inversiones también se refleja en su continua infraexposición a la deuda corporativa. Sin embargo, creen que los actuales niveles de rendimiento ofrecidos por los bonos del Tesoro de EE.UU. a largo plazo proporcionan un colchón de protección.

¿Cómo será de persistente la inflación? ¿Y hacia dónde se dirigen los tipos de interés? Se trata de cuestiones complejas que dependen de muchas variables, reconoce Jared Franz, economista en Capital Group. “Incluida la psicología de los inversores, y dado que los bancos centrales de todo el mundo siguen caminos diferentes, estamos valorando una serie de resultados en lugar de comprometernos con una única respuesta”, afirma.

A su parecer, los mercados parecen haber descontado un aterrizaje suave de las economías, pero eso puede resultar demasiado optimista. En su opinion, la subida de los tipos y la persistente inflación harán que la economía estadounidense entre en recesión en 2023. Esto significa que es probable que los beneficios empresariales disminuyan en 2023 entre un 15% y un 20%.

Europa, que probablemente ya esté en recesión, debería presenciar un mayor deterioro de las condiciones bajo la presión de la escasez de energía y la guerra en curso. En cuanto a China, se espera que el crecimiento se desacelere bruscamente antes de un repunte provocado por los estímulos en la segunda mitad de 2023.

Desde una perspectiva macroeconómica, Lale Akoner, economista sénior en BNY Mellon IM, espera un 2023 difícil para las principales economías desarrolladas. En su opinión, con Europa y el Reino Unido ya en recesión, y EE.UU. necesitando una para llevar la inflación de vuelta al objetivo, la recesión global sigue siendo su escenario más probable para los próximos 12 meses.

La diferencia entre los distintos resultados económicos se deberá al tipo de recesión que veamos y a la intensidad/duración de la recesión en las economías. En Estados Unidos, ve probable una recesión monetaria. Principalmente debido a un aumento agresivo de los tipos de interés por parte del banco central para propiciar condiciones financieras restrictivas. Esperan que tanto la intensidad como la duración de la recesión sean más suaves en comparación con el Reino Unido y Europa, dados los sólidos balances de las empresas y los hogares.

En Europa, por otro lado, la principal causa es una recesión derivada de la enorme pérdida de negocio impulsada por los altos precios de la energía. “Si hablamos de los mercados, no estamos muy de acuerdo con los precios optimistas actuales. Creemos que la tasa terminal tendrá que alcanzar un máximo más alto que las estimaciones del mercado”, afirma la experta.

Dicho esto, dado que los mercados se están alejando de la historia de la inflación para descontar cada vez más una historia de recesión, Akoner defiende que los bonos soberanos serán cada vez más atractivos. Desde el punto de vista de la renta variable, se mantienen en su posición defensiva hasta que comencemos a ver un repunte sostenible en algún momento a mediados del próximo año, cuando los mercados se convenzan de que el máximo ajuste de los bancos centrales ha quedado atrás.