Análisis de los riesgos que se ciernen sobre la deuda emergente en 2016 a los que están prestando menos atención los inversores.
Debido a la escasez de atractivo en la deuda soberana europea y el aumento del riesgo de impago en el high yield, es lógico revisar las tesis de inversión en deuda emergente por su mayor rentabilidad a ratings parecidos a los del mundo desarrollado. Abbas Ameli-Renani, estratega de mercados emergentes de Amundi, hace hincapié en la necesidad de evaluar correctamente los riesgos que presentan este tipo de bonos. No sólo los macro – desplome de las materias primas, ciclo de endurecimiento de la política monetaria de la Fed, dudas sobre el crecimiento de China, riesgo idiosincrático-, también otros a los que se está prestando menos atención.
Riesgos en la deuda corporativa
El estratega distingue dentro de la deuda corporativa entre emisiones de compañías chinas y de empresas de otros países emergentes, porque “el incremento de emisiones en China ha sido la principal fuente del repunte del riesgo de la deuda corporativa emergente, pero sin embargo la deuda corporativa no china ha mostrado un comportamiento bastante estable y no esperamos una oleada de impagos en esta parte del universo”.
En cambio, “si se produjeran impagos en China sí tendría un gran impacto”, puntualiza el experto. ¿La razón? “Por primera vez, el PIB nominal es inferior al PIB real en China por las presiones deflacionarias. Esto provoca que la tasa de crecimiento de los beneficios corporativos sea inferior a los intereses de la deuda, lo que implica que la deuda no es sostenible”. Para el estratega, el único consuelo es que “muchos títulos chinos son deuda considerada como cuasi soberana, y si hay un país que disponga de dinero para respaldar a compañías, ese es China”.
Ameli-Renani alerta sobre la posibilidad de que se amplíe el universo de high yield emergente en detrimento de la parte con grado de inversión, como consecuencia de la rebaja del rating soberano de alguno de los países del universo. En concreto, el estratega espera nuevas rebajas de rating en países exportadores de petróleo con divisas fijadas al euro, como Bahréin o Arabia Saudí u otros dependientes de las materias primas, como Sudáfrica. Asimismo, cree que están en la cuerda floja Brasil (que ya había perdido el grado de inversión en 2015) y Turquía.
Riesgos presentes en la deuda soberana
Aunque Ameli-Renani admite que la deuda soberana emergente es una importante fuente de preocupación, considera esencial prestar atención a los detalles. Primero, recuerda que los indicadores macro apuntan hacia la estabilización en un buen número de países emergentes y que sus bancos centrales disponen en general de margen de maniobra para implementar políticas monetarias más acomodaticias. Así, el escenario base de Amundi es de soft landing en el mundo emergente, y no de hard landing. Desde la gestora reconocen que este reequilibrio del crecimiento de los países en vías de desarrollo conlleva riesgos en el corto plazo, pero afirman que debería dar como resultado un crecimiento más sostenible en el largo plazo.
“No estoy demasiado preocupado por el deterioro de la renta fija como consecuencia de la presión de las divisas”, declara el estratega. Indica que la paradoja del espectacular abaratamiento de las divisas emergentes contra el dólar es que “gracias a los tipos de cambio flexibles, si eres un país que exporta petróleo en dólares, puedes trasladar los ingresos a divisa local y si esta está depreciada, dispones de más efectivo para poder pagar a tus acreedores”. Esto lleva a Ameli-Renani a concluir que “en términos generales, el equilibrio de las cuentas corrientes de los países exportadores de petróleo han mejorado a pesar de la situación”. El estratega añade que la flexibilidad de los tipos de cambio emergentes ha sido “uno de los drivers más importantes del comportamiento superior de la deuda emergente frente al high yield estadounidense en 2015, pese a que la renta fija corporativa emergente y el high yield estadounidense tenían la misma proporción de energía en el índice”.
La última cuestión sobre la que incide el experto en este apartado es la constatación de que “desde 2014 se ha roto la correlación entre la deuda denominada en divisa local y la deuda en divisa fuerte, provocando que la denominada en divisa fuerte se comporte bien – especialmente la denominada en dólares- y que la denominada en divisa local presente un comportamiento débil por la depreciación”. En consecuencia, los expertos de Amundi han preferido invertir en deuda emergente denominada en divisa fuerte.
Posicionamiento de Amundi
El punto de partida del equipo de renta fija de la gestora ha sido preguntarse qué países están más expuestos al crecimiento de China vía exportaciones para centrarse en aquellos con dinámicas que no dependan del gigante asiático. La conclusión a la que han llegado es que “los países de Europa del Este son el nuevo refugio ante las incertidumbres, porque no tienen exposición a China ni a la evolución de las materias primas y porque se benefician de las políticas acomodaticias del BCE”.
También sobreponderan deuda soberana brasileña: “Esperamos una contracción del PIB brasileño entre el 3% y el 3,5% y que aumente el riesgo político, pero creemos que mucho ya está en precio y que invirtiendo en deuda brasileña en dólares se puede conseguir un 7%”. Una postura similar justifica la sobreponderación en deuda venezolana: “Venezuela probablemente declare un impago en 2016. Necesitan una divisa más débil para efectuar la conversión a dólares de los ingresos del petróleo y es muy difícil para ellos. Lo único que les podría ayudar es que China conceda nuevos préstamos al país, de lo contrario será muy difícil para la economía venezolana sobrevivir. Estamos muy cautos con la deuda venezolana, pero no queremos estar infraponderados porque el default ya está en precio y la deuda – especialmente la que presenta vencimientos a 2024- 2028- ya cotiza cerca de su recovery value”, concluye el estratega.
